首页一、晶升股份：晶体生长设备领先厂商，碳化硅业务加速成长
（一）晶升股份：深耕晶体生长设备十余年，产品品类持续拓展
聚焦半导体晶体生长设备，技术迭代推动产品品类拓宽。南京晶升装备股份有限公 司（后简称为公司）前身为晶升有限（成立于2012年1月），主要业务包括“半导 体级单晶硅炉”、“碳化硅单晶炉”和“蓝宝石单晶炉”三大领域。
公司发展历程可以分为三个阶段：（1）2012-2015年：公司主要产品为蓝宝石单晶 炉，并在高温晶体生长设备领域储备相关技术能力及产业应用经验。（2）2015-2018 年：2015年，公司基于晶体生长设备的技术同源性，与沪硅产业子公司上海新昇签 署业务合同并供应12英寸半导体级单晶硅炉设备。2018年，公司12英寸半导体级单 晶硅炉成功通过上海新昇验收，实现12英寸半导体级单晶硅炉的国产化。（3）2018 年至今：随下游新能源汽车、光伏等领域的快速发展，第三代半导体开始步入快速 发展阶段，公司于2018年开始投入碳化硅单晶炉产品研发及改进升级，进一步丰富 公司产品品类及应用领域，并于2019年实现碳化硅单晶炉产品量产销售。
(相关资料图)
公司股权结构较为分散，实际控制人李辉先生及一致行动人合计持股34%。截止 2023年1季度报，公司实际控制人李辉先生直接持有公司21.17%股份，并通过员工 持 股 平 台 盛 源 管 理 间 接 持 有 公 司 6.34% 股 份 ， 此 外 ， 公 司 核 心 技 术 人 员 QINGYUEPAN（潘清跃）系李辉姐姐的配偶，其控制的海格科技（持股6.17%）与 李辉存在法定的一致行动关系，因此，公司实际控制人直接或间接控制及通过一致 行动人合计共同控制公司约33.69%股份。公司与产业资本紧密联系，公司下游客户 包括沪硅产业（上海新昇）、立昂微（金瑞泓）等亦有持股，分别持股0.90%/0.90%。
（二）主营业务：碳化硅加速渗透，贡献主要增长动能
碳化硅单晶炉为公司的主要业务，2022年收入占比为66%。从营收结构来看，公司 产品线包括半导体级单晶硅炉、碳化硅单晶生长炉等产品。随碳化硅在新能源汽车、 光伏发电等领域渗透加速，碳化硅衬底厂商加速扩充产能，同时在半导体设备国产 化进程的不断推进的背景下，公司碳化硅单晶生长炉在下游客户中逐渐完成验证并 进入批量化供应阶段，2020/2021/2022年公司碳化硅单晶生长炉收入占比分别为 40.98%/63.59%/65.77%，成为公司占比最大的产品类别。
产品下游应用广泛，客户资源优质。分产品来看，公司产品主要为（1）半导体级单 晶硅炉：公司半导体级单晶硅炉完整覆盖主流12英寸、8英寸轻掺、重掺硅片制备， 可实现28nm以上CIS/BSI图像传感器芯片、通用处理器芯片、存储芯片，以及90nm 以上指纹识别、电源管理、信号管理、液晶驱动芯片等半导体器件制造，下游客户 主要为沪硅产业（上海新昇）、立昂微（金瑞泓）、神工股份、合晶科技等；
（2） 碳化硅单晶生长炉：公司碳化硅单晶炉包含PVT感应加热/电阻加热单晶炉、TSSG 单晶炉等类别产品，主要应用于6英寸导电型、半绝缘型碳化硅晶体生长及衬底制备， 可用于制作碳化硅二极管、MOSFET等，被广泛应用于新能源汽车、光伏发电和工 业等领域。下游客户主要为三安光电、东尼电子及客户A等。（3）其他晶体生长设 备：公司其他晶体生长设备包括碳化硅原料合成炉、氮化铝原料提纯炉及集成电路 刻蚀用硅材料长晶炉。
（三）财务分析：公司盈利阶段承压，静待订单加速交付
收入与利润：疫情冲击叠加产品结构变化，公司盈利相对承压。2022年公司营业收 入为2.22亿元，同比增加13.89%，归母净利润为0.35亿元，同比减少26.47%，扣非 净利润0.23亿元，同比减少34.41%。公司盈利相对承压，主要系：（1）国内疫情 对公司生产经营产生一定影响，公司部分产品生产、交付时间相对延长；（2）公司 营收产品结构发生变化及人员规模持续增长，公司产品毛利率有所下降；（3）管理、 销售及研发人员增加导致期间费用同比增长。
毛利率与净利率：2022年公司毛利率和净利率分别为35.22%和15.56%，较2021年 分别下降5.38pcts和8.54pcts，毛利率下降主要系：当期验收确认收入的半导体级单 晶硅炉为8英寸产品，产品技术附加值较12英寸产品相对较低，对应毛利率相对较低； 以及当期验收确认收入的新型及首台（批）碳化硅单晶炉定制化开发、采购及生产 成本较高，导致毛利率较批量产品相对较低所致。 费用率：公司加大研发投入，期间费用率大幅提升。2022年公司期间费用率为32.42%， 较2021年上升1.93pcts，主要系公司经营规模扩大，为保持市场竞争优势，不断增 加管理、销售及研发人员所致。研发费用率方面，公司持续加强研发投入，2022年 公司研发费用率为9.35%，研发费用为0.21亿元，同比增长5.26%，主要系公司研发 人员增加、薪酬水平增长所致。
二、产业扩张加速，晶体生长设备市场快速扩容
（一）半导体设备：半导体产业链上游核心支持环节
半导体设备为产业链上游核心支撑产业。半导体产业链可按照主要生产过程划分为 上游支撑产业、中游制造产业和下游应用产业，其中半导体设备属于半导体产业链 上游支持产业，主要包括晶体生长设备、热处理设备和光刻设备等，为中游制造产 业提供必要的生产设备，进行加工后应用于下游各个领域。随下游应用领域的快速 发展，半导体产业面临着新型芯片或先进工艺的产能扩张需求，为半导体设备行业 带来广阔的市场空间。根据SEMI统计，2021年全球半导体设备行业市场规模为 1026.40亿美元，同比增长44.18%。中国半导体设备行业市场规模由2011年的36.50 亿美元增长至2021年的296.20亿美元，CAGR达23.29%。
（二）单晶硅炉：晶圆、硅片扩张与国产替代驱动，市场空间广阔
单晶硅炉主要应用于硅片制造的晶体生长环节，决定生长的晶体品质。单晶硅炉是 一种晶体生长设备，下游应用行业为硅片材料市场，主要用于制造应用于通信、消 费电子和汽车等领域的芯片，其生长的晶体品质对芯片制造及下游应用具有重要决 定作用。晶体生长过程主要包括三步，具体来看：（1）将沙子、矿石中的二氧化硅 经过纯化，制成高纯度硅，并进一步提纯为超纯多晶硅；（2）超纯多晶硅在晶体生 长设备中的石英坩埚内熔化，放入籽晶确定晶向，经过单晶生长，制成具有特定电 性功能的单晶硅锭；（3）单晶硅锭通过切片、研磨、抛光等制造工艺得到硅片。
中国大陆晶圆产能快速扩张，有望显著拉动上游配套硅片材料、设备的市场需求。 根据ICInsights的数据，2021年，全球晶圆产能约2160万片/月（8寸约当），同比增 长3.78%，中国大陆晶圆产能350万片/月（8寸约当），同比增长9.92%，在全球的 占比约16.2%。根据SIA的数据，伴随着中国大陆晶圆产能的持续快速扩张，2030 年，大陆晶圆产能在全球的占比有望达24%，届时将成为全球最大的晶圆产能区域 市场。根据SEMI，2021年硅材料在晶圆制造材料市场中占比为33%，为半导体最大 的细分市场，中国大陆晶圆产能的持续扩张将显著拉动对上游配套硅片材料、设备 的市场需求。
大尺寸硅片趋势已定，国产化需求亟待解决。随着半导体行业的快速发展，在摩尔 定律的影响下，半导体硅片正在向大尺寸方向发展，以降低单位芯片的成本。根据 SEMI，得益于移动通信、计算机等终端市场持续快速发展，全球12英寸半导体硅片 出货面积从2000年9400万平方英寸增长至2021年的95.98亿平方英寸，市场份额从 1.69%大幅提升至68.47%，预计至2022年市场份额将接近70%，逐步替代8英寸硅 片成为国际主流的半导体核心材料。根据公司招股说明书中表述，国内来看，目前 仅有沪硅产业（上海新昇）、TCL中环（中环股份）、立昂微（金瑞泓）、奕斯伟 等少数厂商可实现12英寸半导体级硅片批量供应，且国内12英寸硅片产能仅54万片 /月，国内晶圆制造厂商对12英寸硅片总需求为150~200万片/月，约70%依赖进口， 国产化需求亟待解决。
国产化进程提速，硅片厂商加速布局大硅片产能建设，推动上游单晶硅炉设备需求。 根据晶升股份招股书，预计至2025年，国内8英寸、12英寸新增硅片产能分别为182 万片/月和256万片/月，产能同比增长99.45%和474.07%，对大尺寸单晶硅晶体生长 设备产生较大需求，按照行业单台设备产量水平（6~12万片/年）测算，截止2025 年，国内半导体级晶体生长设备市场可实现约438~876台新增市场规模，结合公司 相关产品销售价格及市场公开信息，国内半导体级晶体生长设备市场空间约为 53.30-141.64亿元，而目前国内12英寸半导体级晶体生长设备市场国产化率仅为 30%，对应市场空间约为15.99~42.49亿元。
国内硅片厂商晶体生长设备自给率低，存在较大国产替代空间。海外龙头层面，日 本信越化学和日本胜高等厂商经过数十年积累的先进工艺和控制策略，基于晶体生 长工艺的匹配性及半导体材料制造质量、性能的稳定性，其使用的晶体生长设备主 要为自行研发生产，其他国际主流厂商亦通过自制及向国际晶体生长设备供应商（如 PVATePlaAG、S-TECHCo.,Ltd.等）采购晶体生长设备。
本土企业层面，由于硅片 产业起步相对较晚，在产业发展初期，为尽早实现半导体级硅片的规模化量产，国 内硅片厂商主要通过引入国外硅片厂商成熟技术路线、技术团队发展硅片业务，主 要向国际晶体生长设备供应商采购晶体生长设备。根据晶升股份招股说明书，国内 晶体生长供应商占国内硅片厂商采购份额的比重仅为30%，主要供应商为晶升股份 及晶盛机电，12英寸半导体级单晶硅炉的市场占有率分别为9.01~15.63%和10~15%。 国内硅片厂商晶体生长设备自给率低，存在较大进口替代空间。
（三）碳化硅单晶炉：SiC价值凸显，海内外衬底厂商积极扩产
碳化硅性能全方位提升，可广泛应用于新能源汽车、光伏等领域。半导体材料主要 分为三个代际，第一代半导体以材料硅Si为代表，目前在半导体领域应用最为广泛； 第二代半导体主要以化合物材料砷化镓GaAs、磷化铟InP为代表；第三代半导体主 要以化合物材料碳化硅SiC、氮化镓GaN为代表，其具有明显的禁带宽度大、临界击 穿电场强度大的特征，可以满足高温、高压、高频、大功率等条件下的应用需求， 可广泛应用于新能源汽车、光伏、工控、射频通信等领域。
衬底成本占比最高，其中晶体生长为其生产环节的难点之一。根据Trendforce数据， 从碳化硅成本拆分来看，目前受制于产能及良率，衬底成本占比最高，达46%。碳 化硅衬底制备环节包括：（1）将高纯硅粉及碳粉等原料合成碳化硅微粉；（2）将 碳化硅微粉置于碳化硅单晶炉内进行碳化硅单晶生长；（3）再经晶锭切磨抛及清洗 等工序后，形成碳化硅衬底，其中制备重难点主要是晶体生长和切割研磨抛光环节， 是整个衬底生产环节中的重点与难点，成为限制碳化硅良率与产能提升的瓶颈。
晶体生长难点：（1）长晶速度慢。碳化硅生长速度仅有0.3-0.5mm/h，且晶体最大 长度仅能达到2-5cm，与硅基衬底有着较大的差异；（2）黑箱操作良率低。过程完 全处于高温的密闭石墨腔体中完成，非常依赖厂商的工艺经验。生长周期长、控制 难度大、易产生各类缺陷等问题导致晶体生长环节难度大、良率低、产量小。
碳化硅单晶炉主要用于晶体生长，其中物理气相传输法为主流长晶方案，具有设备 成本低、结构简单等优势。碳化硅单晶炉主要用于碳化硅晶体生长，晶体生长环节 是多学科交叉知识的应用，综合生长条件控制、生长效率、缺陷控制等因素。目前 碳化硅单晶炉长晶方式主要包括物理气相传输法（PVT）、高温化学气相积淀 （HTCVD）和液相外延（LPE石墨棒），其中物理气相传输法（PVT）是技术成熟 度最高、应用最广泛的方法，具有设备成本低、结构简单、技术成熟等优点。国际 龙头Wolfspeed、II-VI公司、SiCrystal（Rohm子公司）等衬底生产企业均采用物理 气相传输法。
碳化硅渗透加速，远期国内产能预计扩张超10倍，推动上游碳化硅晶体生长设备需 求不断扩大。受益于碳化硅在新能源汽车、光伏逆变等领域的持续渗透，海内外厂 商积极扩产碳化硅衬底产能，市场规模飞速增长。根据英飞凌引用yole的数据，从 2022年开始，本土碳化硅衬底企业进入高速扩产期，预计至2024年，天科合达、天 岳先进、山西烁科、三安光电以及中电科集团为首的本土公司合计总产能有望超过 150万片/年，市场占比合计约为35%。
对外采购和自研/自产两种模式共存，国内厂商对外采购碳化硅单晶炉约占67%。从 晶体生长设备的供应模式来看，主要包括对外采购和自研/自产两种模式。进入产业 时间相对较早的厂商，包括科锐、Ⅱ-Ⅵ、天科合达等主要选择自研/自产模式供应晶 体生长设备，主要系产业发展初期，下游应用领域相对较少，无法实现规模化发展， 同时上游设备配套产业链尚不完善，为推进产品技术研发，公司主要采用自研/自产 模式供应晶体生长设备。而进入产业时间相对较晚的厂商，包括三安光电、天岳先 进等主要选择对外采购模式，进而缩短研发及产业化推进的时间周期。
此外，未来 拟进行较大规模扩产的新进入厂商包括比亚迪、南砂晶圆等均选择外购模式供应晶 体生长设备。根据公司第三轮问询回复意见，预计未来自研/自产模式在主要产能规 划厂商中占比约为31.41~34.69%，此外，随着产业链精细化分工的发展趋势日趋明 显，对外采购设备的材料厂商占比有望持续增长。
根据测算，国内碳化硅晶体生长设备市场空间约为43.20~105.60亿元。根据晶升股 份第三轮问询回复意见，目前国内碳化硅衬底现有产能约为25.8~40万片/年，预计 未来2~5年，国内碳化硅衬底产能有望达到400~420万片/年，预计较现有产能实现 约10倍以上的新增产能增长，推动上游碳化硅晶体生长设备需求。按照预计增长360 万片/年的新增产能规模，结合行业单台设备产量水平（375~500片/年）测算，国内 碳化硅晶体生长设备市场可实现约7200~9600台新增市场规模，结合公司相关产品 销售价格及市场公开信息，国内碳化硅晶体生长设备市场空间约为43.20~105.60亿 元，考虑对外采购比例为65.31%~68.59%，对应市场空间约为28.21~72.43亿元。
国内市场集中，北方华创、晶升股份为主要供应商。根据晶升股份招股说明书，国 内碳化硅晶体生长设备供应商主要为北方华创及晶升股份，分别占内碳化硅厂商采 购份额的50+%/27.47~29.01%，预计2022年分别出货500+/220~240台碳化硅单晶 炉，其中北方华创主要客户包括天岳先进、浙江晶越等，晶升股份主要客户包括三 安光电、东尼电子等，且实现向天岳先进的首台套产品验证，正持续推进批量销售。 此外，宁波恒普已实现碳化硅晶体生长设备小批量交付，中科汉达主要根据自产/自 研设备碳化硅厂商的设计及技术要求，配套生产供应碳化硅单晶炉主要部件。
三、技术赋能产品竞争力,产能扩充打开成长空间
（一）研发优势：公司研发实力雄厚，技术赋能产品竞争力
基于技术同源性拓展品类，持续提高晶体品质及效率。晶体生长设备为复杂的多物 理场强耦合系统因而技术壁垒较高，公司基于高温高真空晶体生长设备的技术同源 性，持续完成了蓝宝石单晶炉、半导体级单晶硅炉、碳化硅单晶炉技术的研发、改 进和迭代。此外，公司结合“晶体生长设备—工艺技术—晶体材料”产业链上下游 技术协同优化的能力，在半导体级晶体生长设备领域掌握8大核心技术，以控制晶体 的缺陷率，保证晶体品质及提高生产效率。分产品来看，（1）单晶硅炉：公司自主 研发的核心技术可保证晶体生长质量的重复性、稳定性和一致性，实现硅单晶微缺 陷水平、金属含量及氧含量的有效精密控制，提高晶体品质。
（2）碳化硅单晶生长 炉：公司自主研发的PVT法碳化硅单晶炉产品在高精度传动、高精度温度及压力等 控制技术、晶体生长状态可视化监测技术及气路系统优化设计技术等方面具有优势， 可有效提升碳化硅晶体产品良率，缩短晶体生长周期。公司碳化硅单晶炉所生长晶 体目前可满足制备碳化硅MOSFET器件的晶体缺陷要求。截止2023年3月31日，公 司拥有专利共76项，其中发明专利27项。此外，公司亦承担“江苏省科技项目-12英 寸半导体硅单晶炉研发”、“江苏省高端装备研制赶超工程项目-12英寸半导体硅单晶 炉”等项目，持续助力国内半导体级晶体生长设备技术“自主可控”的进程。
核心技术人员多年耕耘晶体生长领域，持续加大研发投入力度。公司高度重视技术 研发团队的建设和培养，持续引进专业人才，核心技术人员QINGYUEPAN（潘清跃）、 DAVIDKENNETHLEES曾任职于美国SPX公司（SPXC.N）凯克斯（KAYEX）单晶 炉研发部，具有多年晶体生长领域及半导体设备行业经验，分别带领团队成功研发 12英寸半导体级单晶硅炉及晶体生长工艺和半导体级单晶硅炉所需的工艺控制程序、 视觉控制系统等项目。此外，公司核心技术人员张熠、秦英谡曾有下游公司任职经 历。截止2022年6月30日，公司共有研发人员46人，占员工总人数的比例为33.09%， 较2021年提升6人；研发人员平均年薪为34.48万元，较2021年提升2.07%。同时， 公司持续加大研发投入，2019~2021年公司研发费用分别为0.11/0.11/0.19亿元，分 别占营收的48.71%/9.12%/10.12%，呈现稳定上升趋势。
（二）产品优势：产品参数、下游量产进度均达国内领先水平
单晶硅炉：产品参数方面，公司产品在设备规格指标参数、晶体生长控制指标参数 等方面已处于国内领先水平，且公司产品生长晶体品质达到COP-FREE水平，可实 现下游12英寸成熟制程（28nm以上）半导体器件量产制造，较国内竞争对手具有领 先性，但与国外竞争对手仍存在一定差距，S-TECHCo.,Ltd、PVATePlaAG单晶硅 炉均可满足14nm工艺技术节点要求，目前公司产品的热场结构设计水平仍无法适配 下游高端产品工艺开发、晶体缺陷控制需要，需持续根据客户工艺开发、下游芯片 产品验证及认证反馈实施设计调整，以匹配更多下游应用领域产品工艺开发及应用 需要。
碳化硅单晶炉：产品参数方面，公司碳化硅单晶炉在设备规格指标参数和晶体生长 控制指标参数方面，与北方华创基本处于同一技术水平，具有竞争优势，可达到或 接近国外主流厂商技术水平。
（三）客户优势：客户资源优质稳定，持续开拓新客户
下游客户认证壁垒高，覆盖下游优质主流客户，半导体级晶体生长设备销售存在较 高的客户认证壁垒，晶体生长设备、长晶工艺及制备的硅片/衬底需经下游芯片厂商 认证，才可实现规模化量产，此外，硅片/衬底材料厂商对半导体设备和制备工艺的 改动均需通知下游芯片厂商，更换已认证设备及制备工艺存在较高的更换成本及技 术风险，下游客户认证壁垒较高。公司凭借优质的产品及服务质量，已覆盖下游龙 头企业或主流客户，包括沪硅产业（上海新昇）、立昂微（金瑞泓）、神工股份、 三安光电、东尼电子等。
单晶硅炉方面，根据公司第二轮问询回复意见，公司12英寸产品目前已通过供应客 户上海新昇，实现下游28nm以上制程工艺半导体器件的批量化生产，而晶盛机电主 要客户TCL中环（中环股份）于2021年年报披露，“28nm以上产品已步入客户量产 供货阶段，有望形成2022年业绩增长点”，公司产品下游量产进度具有相对领先性。
碳化硅单晶炉方面，公司碳化硅单晶炉下游应用完整覆盖主流导电型/半绝缘型碳化 硅晶体生长及衬底制备，主要应用于6英寸导电型衬底制备，应用器件主要为碳化硅 二极管、MOSFET，目前下游客户三安光电碳化硅二极管产品于2021年实现量产， 在服务器电源、通信电源、光伏逆变器等领域实现稳定供货；碳化硅MOSFET工业级产品处于客户验证阶段，车规级产品正配合多家车企做流片设计及测试，量产应 用进度国内领先。产品结构上看，公司具备PVT、LPE法技术储备，其中TSSG（LPE 法）单晶炉已成功研发并实现小规模销售。
在手订单增厚，持续发力新客户开拓。截止2022年11月9日，公司在手订单为452 台/年。此外，公司亦持续开拓新客户，单晶硅炉方面，公司与奕斯伟、超硅公司和 万华电子等公司开展技术交流并保持跟进；碳化硅单晶炉方面，公司与比亚迪、通 威微和光兴半导体等公司推进批量销售并保持跟进，公司有望通过持续拓展客户业 务，进一步提升市场份额及竞争力。
（四）募投项目：技术升级及产能扩充，打开公司成长空间
公司IPO募集资金将主要投入产能扩充和技术研发升级，进一步提升公司成长潜力。 公司募投项目合计投资金额为4.76亿元，其中（1）2.74亿元投入总部生产及研发中 心建设项目，公司将持续围绕晶体生长设备进行产能扩充，预计2025年实现达产， 完全达产后可分别实现单晶硅炉、碳化硅单晶炉年产量10/400台，同时，公司将进 行晶体生长设备和长晶工艺的技术研发与升级，进一步对14~28nm工艺存储用抛光 片单晶炉、MOSFET用6~8英寸碳化硅单晶炉和温度梯度可控单晶炉加热及控制系 统项目进行技术开发和产业化，提高公司产品国产替代能力，同时提升公司在细分 业务领域的市场份额和竞争力。（2）2.03亿元投入半导体晶体生长设备总装测试厂 区建设项目，对公司现有产线进行产能补充，预计2024年实现达产，完全达产后可 分别实现单晶硅炉、碳化硅单晶炉年产量15/700台。
四、盈利预测
目前国产替代大周期机会窗口打开，单晶硅炉供需缺口将持续保持。同时，随着 我 国新能源车和光伏领域下游需求兴起，碳化硅衬底加速扩产，碳化硅单晶生长炉需 求快速扩容，且公司与下游头部客户建立了长期合作关系，客户应用粘性较强， 因 此公司未来业绩确定性较好，公司业务成长性将持续。公司主营业务可以分为单晶 硅炉、碳化硅单晶生长炉、其他生长炉和终端产品销售及配套技术服务。 （1）单晶硅炉：受益于国产替代加速的驱动，下游硅片厂商不断扩充8、12英寸产 能，单晶硅炉国产化需求强劲，预计公司单晶硅炉业务在23~25年同比增长约51%、 74%和39%。毛利率方面，受益下游客户12英寸产能扩张需求，公司产品结构将不 断改善，12英寸产品占比将不断扩大，预计公司单晶硅炉业务毛利率将进一步提升。
（2）碳化硅单晶生长炉：碳化硅单晶生长炉是公司营收最主要来源，随着下游新能 源汽车、光伏对碳化硅衬底需求明显增加，国产碳化硅衬底公司加速扩产，叠加公 司产能持续增加，预计公司碳化硅单晶生长炉业务在23~25年同比增长约135%、63% 和42%。毛利率方面，考虑公司低毛利率首台（批）碳化硅单晶炉成功导入，公司 进入批量化供应阶段，预计公司碳化硅单晶生长炉业务毛利率有望继续提升。 （3）其他生长炉：公司其他晶体生长设备包括碳化硅原料合成炉、氮化铝原料提纯 炉及集成电路刻蚀用硅材料长晶炉，预计23~25年公司其他生长炉营收分别为0.02、 0.03、0.04亿元。 （4）终端产品销售及配套技术服务：预计23~25年公司终端产品销售及配套技术服 务分别为0.09、0.10、0.11亿元。
我们采用市销率（PS）相对估值法对公司进行估值。目前A股市场中与公司业务相 近，具备可比性的主要为晶盛机电、北方华创和天岳先进，其中晶盛机电主营业务 为应用于光伏和半导体集成电路产业上游晶体生长及加工设备，北方华创主营业务 为电子工艺装备和电子元器件，天岳先进的主营业务为碳化硅衬底。
预计公司2023-2025年营业收入分别为4.54、7.45、10.51亿元；归母净利润分别为 0.74、1.45、2.07亿元，考虑公司核心产品壁垒较高同时在硅片/碳化硅衬底产能扩 张背景下，公司产品需求旺盛；叠加公司客户应用粘性较强，目前已覆盖上海新昇、 金瑞泓、三安光电、东尼电子等头部客户，公司客户资源优质且在手订单充裕，成 长空间广阔。我们认为公司在碳化硅渗透率提升的背景下将有望迎来加速成长，给 予公司2023年10-14倍PS估值，对应合理价值区间为32.80~45.92元/股。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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