大类资产配置：55波动率分析框架下的风格配置：利用均值方差和风险平价模型实践主动风格轮动

本报告导读：

分别调整各风格指数波动率期望，将原本被动的资产配置模型主动化，为风格轮动提供线索。建议投资者利用市场回暖，继续向低风险特征风格(金融和稳定)进行切换。

摘要：

研判波动率有利于提高风格配置组合表现。我们发现，上调A 股波动率预期后的一季度组合回测结果可得到改善。均值方差(MVO)模型回测结果有所优化。

受宏观和市场结构因素影响，预计A 股波动率将震荡上行。俄乌冲突进入相持阶段。全球宏观环境对A 股分子分母端均不友好，市场微观结构也问题重重。波动率预计先稳再上，中期水平预计高于历史均值13.3%(达历史均值的1.13倍)。

我们建立了针对权益市场风格的5X5波动率分析框架，并相对上调成长风格波动率预期。基于经济周期和地产周期的位置、交易拥挤度、估值压力、盈利增速预期5个维度对5大风格进行稳定度评分(波动率上调比例设置与得分负相关)。5大风格稳定性评分排序为：稳定=金融>消费=周期>成长。据此，我们设稳定、金融、消费、周期、成长波动率预期分别较历史均值上调10.6%、8.6%、14.5%、14.7%、15.4%(其中稳定和金融的上调比例低于市场整体上调比例)。

展望全年，建议提高低风险特征风格(金融和稳定风格)的配置比重。调整后的MVO 模型更加偏向于金融风格，比重进一步提高到1/3以上。调整后的RP 模型建议金融和稳定的配置比例提高到22%以上。在当前市场环境下，我们认为在市场反弹时可积极向低风险特征(金融和稳定风格)进行切换，获得更好的相对收益。

风险提示：波动率调整的假设条件不成立，导致模型表现低于预期。

（文章来源：国泰君安证券）

关键词： 资产配置