国盛策略：风险偏好靠什么拯救？

“二次探底”的趋势之下，市场重心依旧倒向了大盘价值，高低估值年内收益差继续扩大，即使政策力度加码，也未能扭转市场情绪，强预期、弱现实的宏观环境下，风险偏好要怎么拯救？泛稳增长行情会如何演绎？

高-低估值价差继续拉大，“再探底”期间50继续领跑

上周报告《趋势没那么快结束》(20220410)我们提到，今年以来市场的两个核心特征：一是“高切低”，无论是估值还是仓位，二是业绩与股价背离，体现为股价与盈利的相关性显著下降。其背后反映的定价逻辑分别是：风险偏好的收缩、宏观预期的反转。本周全A指数再度下探至前期低点，中美10年期国债利率倒挂继续在情绪面产生冲击，上证50继续占优，而成长股估值则再创新低，显然，市场的趋势仍在延续中。

A股的风险偏好靠什么拯救？——可能的3条路径

截至4月中旬，剔除金融石油后的全A指数风险溢价已经超过+1倍标准差，即使政策加码降准落地，也未能提振市场情绪。总的来看，现阶段的宏观风险水平依旧较高，不论是疫情发展，还是俄乌导致的滞胀预期，乃至美联储紧缩节奏，可预测性都较低，因此也不难理解风险偏好为何持续承压。未来，A股风险偏好的修复之路大致有三条路径：

首先，货币端发力已不是重点，现阶段核心在于内生性信用扩张能否实现，企业中长贷是关键。货币端的宽松固然重要，但在外紧内松环境下，央行放出的流动性能否传导至实体才是重点所在；因此，信用的疏导是推升风险偏好的关键，中长贷的拐点何时出现，对于市场信心的建立至关重要。

其次，全球利率环境(或者联储紧缩预期)的转向。5月FOMC会议关于未来缩表的预期引导是个关键节点，但想看到外围利率环境的扭转，短期内的难度较大，一方面在于通胀压力难消，另一方面在于美国基本面仍然坚挺，从我们跟踪的先行指标来看，不宜过早去博弈联储转向。

其三，疫情的形势及管控政策出现转机。3月以来，疫情已经成为短期交易的核心逻辑，原本处于改善的旺季需求又再度推后，而5.5的年度增长目标也因此打上了问号。这种僵局的打破，需要疫情形势的好转、需求常态的恢复，否则“强预期、弱现实”这种非常态的定价逻辑仍然会持续。

后续，泛稳增长板块优先关注哪些？

从细分角度，后续泛稳增长板块内部我们优先推荐：1)优质民企+国企开发商(政策趋势确定，转向风险低，优质民企兼具安全性与高弹性)；2)地方&高成长建筑(资金来源问题依旧是关键，业绩验证窗口到来，地方高成长性建筑股更具优势)；3、优质中小行(银行股跟随修复，区域性的优质中小行弹性更高)；4、钢铁股(供需格局预期好转，基本面拐点有望到来，配置性价比凸显)。

只要经济弱、政策起的组合不发生扭转，强预期、弱现实的定价逻辑就还会延续，稳增长为代表的低估值将继续引领市场，同时关注相对低估值+低仓位的困境反转板块。向中期展望，若上文提到的风险偏好改善的路径实现，则按照信用底到经济底传导的规律，二季度中后段可关注消费股的战略配置机会，尤其是核心消费公司不排除会有提前抢跑的可能性。

策略建议与行业推荐

(一)实体、信用双弱，稳增长诉求进一步强化，货币信用传导亟待发力，稳增长方向推荐优质民企+国企开发商、地方成长性建筑以及优质中小行；(二)兼具低估值高股息的钢铁、国企改革+成长趋势确定的军工；(三)困境反转概念的养殖、油运航运、餐饮。

风险提示：1、疫情发展失控；2、经济大幅衰退；3、政策超预期变化。

（文章来源：国盛证券）

关键词： 风险偏好