首页1.互联网金融信息平台：科技与牌照驱动两种路径
互联网金融信息平台，主要面向 C 端客户，为其提供包括开户、行情、交易、咨询、社 交、理财等服务，具体可分为：1）A 股为主：如同花顺、东方财富、指南针、大智慧、 财富趋势；2）港美股为主：如富途、老虎、雪球；3）基金为主：如天天基金、蛋卷基 金、同花顺爱基金、好买基金、私募排排网；4）期货/黄金现货为主：如文华财经、金 大师、同花顺猎金等。
行业格局：东财体量领先，细分领域各有专精
本文主要选取了 5 家垂直领域金融信息数据服务商：东方财富、同花顺、指南针、大智 慧、财富趋势作为研究标的，通过对比研究，分析各家公司的发展情况及各业务条线的 优劣势。 东方财富在营收体量上遥遥领先，同花顺 ROE 较优。1）从体量上来看，2022 年，东 方财富分别实现营收及归母净利润 124.9、85.1 亿元，在营收体量上遥遥领先，同花顺 次之，实现营收及归母净利润 35.6、16.9 亿元；2）从盈利情况来看，2022 年，东方财 富净利率亦是最高，为 68.2%，财富趋势、同花顺次之，分别为 47.8%、47.5%；同花 顺 ROE 最高，为 23.3%，东方财富为 13.1%。
(资料图)
行业发展脉络：由一致走向分化
发展初期：2000-2006 年。各大金融信息服务商以财经类网站兴起，为投资者提供即时 财经信息，随着网上委托取代营业部现场交易，大智慧等相继推出 PC 端应用，为个人 和机构提供金融资讯与数据服务，商业模式初步形成。 快速发展期：2007-2011 年。随着智能手机普及，移动端交易兴起，各公司推出移动端 证券类 APP；随着 2007 年牛市到来，基金行业快速发展，东财与同花顺推出基金网站； 龙头金融信息服务商同花顺、东方财富、大智慧相继在 A 股上市。
分化发展期：2012 年至今。2012 年之后，各大金融信息服务商发展战略开始分化。2012 年东方财富获得了首批第三方基金代销牌照，东财以天天基金开始发力基金代销，2015 年收获西藏同信证券获券商牌照，形成了以基金代销和证券业务双轮驱动的发展模式， 营收体量大幅领先；同花顺继续深耕增值电信服务，发力技术创新，以人工智能为研发 主线，形成了技术领先优势；指南针先是发展增值电信服务，后于 2022 年收购网信券 商，业绩增速较快；大智慧 2015 年并购湘财证券失败，受陷入诉讼风波，2022 年仍然 陷入亏损。
流量对比：同花顺、东财流量基础高于同业
同花顺、东方财富平台流量领先于同业，目前仍在平稳提升。对比各大证券类 app 流量， 2023 年 2 月，同花顺、东方财富、涨乐财富通、大智慧、通达信软件月活量分别为 2625.4、 2033.1、632.4、602.0、151.3 万人，同花顺及东财流量数领先于同业，2018 年以来平 稳提升。
业务结构对比：深耕于细分领域，各有优势特色
从业务结构来看，增值电信服务、软件销售维护、广告、基金代销为金融信息服务商主 要收入来源。1）东方财富以证券业务及基金代销收入为主，营收占比分别 62.7%、34.9%； 2）同花顺以增值电信服务及广告业务收入为主，占比分别 43.2%、42.9%；3）指南针 以金融信息服务及广告业务收入为主，占比分别为 92.1%、7.9%；4）财富趋势以软件 维护及销售收入为主，占比分别为 41.8%、37.2%；5）大智慧以金融信息服务及港股服 务系统收入为主，占比分别为 49.7%、18.7%。
从细分业务领域格局来看，软件销售业务方面，呈现同花顺及财富趋势双寡头竞争格局， 两者收入规模相近，2022 年分别为 2.85、2.53 亿元；增值电信服务及广告业务方面，同花顺收入领先，2022 年分别为 15.38、15.27 亿元；基金代销业务方面，东方财富旗 下天天基金平台非货基金保有规模行业领先，2022 年贡献基金代销收入 43.26 亿元， 领先于同业。
2.收入端：科技or牌照？东财及同花顺的两种答案
增值电信服务：同花顺收入及产品均优于同业
同花顺增值电信服务收入规模及毛利率均高于同业。1）从收入规模来看，2022 年，同 花顺实现增值电信服务收入规模为 15.38 亿元，同比-5.0%；2）横向对比来看，受益于 高流量基础，同花顺收入规模及毛利率均高于同业，2021 年实现收入及毛利率分别为 16.2 亿元、89.5%，高于指南针（8.6 亿元、87.3%）、大智慧（3.5 亿元、55.0%）与财 富趋势（0.5 亿元，39.5%）。
从产品丰富度来看，同花顺打造了多样化的产品矩阵，产品丰富度领先于同业。PC 端， 同花顺开发了决策先锋、同顺管家、大研究内参版、财富先锋至尊版、AI 价投至尊、金 融大师等产品，产品定位差异化，融合了人工智能等先进技术，价格由 298 元/年到 80000 元/年不等。移动端，同花顺开发了神奇电波、金牛会员、涨停助手等产品，针对看盘必 备、选股诊股、高低点、高端投资、港美股等不同场景，价格由 73 元/年至 80000 元/年 不等。
广告业务：高流量平台凸显引流价值
广告业务增长的背景在于一人多户的放开下公司进行客户流量变现。2015 年 4 月中国 结算发布实施《关于全面放开自然人投资者 A 股等账户一人一户限制的通知》，明确自 2015 年 4 月 13 日起 A 股市场全面放开一人一户限制，一个自然人最多能够开立 20 个 股票账户；在此背景下同花顺凭借自己在 APP 端积累的交易型客户资源给券商进行导 流，赚取一次性的开户费用和持续多年的佣金分成。
同花顺的广告业务主要是向其他机构提供客户导流并赚取分成的模式，客户范围涵盖了 券商、期货、银行信用卡等，目前来看，券商开户导流是公司广告业务最重要的收入来 源，其收费模式通常为固定的一次性开户费用+持续的客户交易佣金分成。 2022 年，同花顺广告业务收入弱市中仍保持较快增长。1）2022 年，同花顺实现广告 业务收入 15.27 亿元，同比+18.9%，在市场震荡背景下，仍然维持较快增长；2）与东 财、指南针收购券商牌照发展证券业务的路径不同，同花顺选择为券商引流收取广告费 用的模式，A 股支持超过 70 家券商开户，包括中信证券、中信建投等；3）广告引流业务收入是累积性的收入，不仅取决于新增的开户量，还有过去沉淀的开户产生的交易佣 金分成，形成安全垫，使得公司广告收入在 2022 年市场下行时保持平稳增长。
A 股自然人投资者数量维持高增，同花顺广告业务增长潜力仍然较大。1）近年来，A 股 自然人投资者数量维持高增。2021 年，A 股自然人新开户数为 3327.3 万户，同比+10.9%， 新增自然人投资者 1958 万人，同比+8.9%，自然人新开户数量处于历史高位；2）同花 顺广告业务增长潜力仍然较大，一方面根据中证登数据，截至 2021 年末，我国证券投 资者共有 1.97 亿户，考虑到一人多户，仍有增长空间；另一方面同花顺具有高流量基 础，对于中小券商而言，在佣金价格战背景下引流价值凸显，在广告费用议价上具有较 大优势。
软件销售：行情系统格局趋稳，数据终端成长可期
行情系统：同花顺及财富趋势双寡头竞争。同花顺、大智慧、财富趋势为证券公司前端系统主要供应商，证券行情交易系统包括集 交易委托、行情揭示、资讯展示等功能，是券商信息系统的重要前端应用软件。在行情系统细分领域，同花顺及财富趋势双寡头竞争。1）2022 年，同花顺、财富趋 势、大智慧分别实现软件销售维护收入 2.85、2.53、0.93 亿元，同比分别-3.7%、- 5.8%、+0.2%；2）受行情交易系统安全稳定性以及系统升级和后续维持等因素影响， 证券公司更换行情系统供应商成本较高，因此客户黏性较大，市场格局较为稳定；3） 同花顺及财富趋势双寡头竞争。2022 年，同花顺、财富趋势、大智慧市场份额分别为 45.2%、40.1%、14.8%，同比分别+0.1pct、-0.8pct、+0.6pct。
存量客户软件维护形成收入安全垫，占比超过 50%，形成稳定收入来源。将行情系统销 售及维护业务分为软件销售、软件维护，以财富趋势数据为例，2022 年，财富趋势存量 软件维护收入占比超过 50%，实现软件销售及维护收入分别为 1.2 亿元、1.3 亿元，存 量软件维护收入超过增量销售收入，存量客户软件维护形成收入安全垫，降低软件销售 及维护收入波动，形成稳定收入来源。
系统升级、市场改革带来的模块扩展、投资者规模扩张带来节点增加为软件销售及维 护收入未来的增长驱动点。1）证券行情交易系统渗透率基本到顶，未来软件销售及维 护业务增量来源于券商系统升级及改造；2）资本市场改革为软件销售及维护收入带来 发展新契机，2022 年，交易所新一代债券交易系统上线、内地与香港互联互通机制升 级、科创板及北交所股票做市业务启动、全面注册制等改革落地下券商交易系统改造 形成新增需求；3）监管推动券商提高信息科技投入，2023 年 1 月，证券业协会发布 《网络和信息安全三年提升计划(2023-2025)》（征求意见稿），鼓励有条件的券商未来 三年信息科技平均投入金额不少于平均净利润的 8%或平均营业收入的 6%，同花顺有 望在券商信息系统改造中持续受益。
数据终端：价格优势下，iFinD及Choice成长可期
B 端数据终端市场集中度高，Wind 居重要地位。1）Wind 率先占领 B 端数据终端市 场，具有先发优势。2005 年，陆风对标 Bloomberg 成立了 Wind，后迅速抢占市场，成为众多证券公司、基金公司、银行等金融机构必备的金融数据终端；2）B 端数据终 端市场客户具有较强黏性，对于金融机构客户而言，一方面通过 Wind 所搭建的数据 库、模板、插件等更换成本较高，另一方面，金融机构员工对 Wind 也产生了使用习惯 上的依赖。
iFinD、Choice 以价格优势进行竞争，有望持续提升市场份额。1）从技术层面而言， B 端数据终端市场技术门槛较低，与 Wind 相比，iFinD 与 Choice 产品可以基本实现 Wind 上的功能；2）Wind 产品价格明显高于 iFinD 与 Choice，根据采招网上的数 据，Wind 基础数据模块 3.8 万元/年，宏观模块 3.46 万元/年，而 iFinD、Choice 的价 格仅为 12000、5800 元/年，具有显著的价格优势，展望未来，iFinD、Choice 以价格 优势进行竞争，有望持续提升市场份额。
基金代销：对标东财，同花顺发展潜质较大
与传统基金代销渠道相比，第三方互联网平台代销优势明显。1）依靠互联网平台，拥 有大量客户基础，蚂蚁基金、天天基金、腾安基金分别背靠支付宝、东方财富、微信大 流量互联网平台，客户资源丰富利于转化；2）与传统渠道比，互联网渠道规模效应带来 成本优势。传统银行及券商通过线下营业网点展业，其固定成本及人员成本较高，互联 网平台通过线上客户转化，其成本更低；3）成本优势最终形成价格优势。从代销费率来 看，2022 年，东财测算综合代销费率为 0.21%，显著低于招商银行（2.05%）与广发证 券（0.68%）。
独立代销机构公募基金销售保有规模占比持续提升。根据基金业协会披露数据，2015 年 至2019年，独立基金销售机构代销公募基金规模占比逐年提升，由2.1%提升至11.0%， 而传统的直销、银行、券商渠道皆有所下降。2021 年之后，独立代销机构的份额也在持 续提升，根据基金业协会数据，经测算，2021Q1 至 2022Q4，独立销售机构非货基金 代销规模占比由 14.0%提升至 16.6%。对标东财，同花顺基金代销有较大发展空间。2022 年，东方财富、同花顺分别实现基金 代销收入 43.3、2.1 亿元，同比分别-14.7%、-32.8%，截至 2022Q4，东财天天基金股 混、非货基金保有规模分别为 4657、5845 亿元，市场份额分别为 6.2%、3.8%，均远 高于爱基金，对标东财，同花顺基金代销业务有较大发展空间。
证券业务：规模效应形成费率优势，驱动东财业绩增长
2015 年以来，证券业务成为东方财富新的增长引擎。1）东方财富于 2015 年发布预案， 通过发行股份购买资产形式收购西藏同信证券并进行配套融资 40 亿，进军证券业务； 2）2017 和 2020 年分别完成可转债融资 46.5 亿和 73 亿，两期均已转股，募集资金全 部用于东方财富证券的运营；3）2016-2022 年东方财富证券净资产规模从 59.21 提升 至 531.68 亿元，2022 年东方财富证券实现营业收入和净利润 81.44 和 52.78 亿元，同 比分别+11.6%、+9.4%，对集团的利润贡献超过 60%。
东方财富证券业务以证券经纪及两融业务为主，业务排名快速提升。1）拆分东财证券 业务收入，2022 年，证券经纪佣金收入、两融利息收入、其他收入分别为 47.9、24.1、 9.4 亿元，占比分别为 58.8%、29.6%、11.6%，东财收购证券牌照，旨在将互联网平台 用户转化为经纪及两融客户，赚取经纪业务佣金及两融利息收入；2）2016-2021 年间， 依靠互联网平台强大用户转化基础，东财证券经纪和两融收入排名实现了跃升，分别由 46、70 名提升至 12、15 名。
前期东财以费率优势提升市场份额，目前费率优势已不显著。1）东财证券前期凭借费 率优势，实现了经纪及两融业务市占率跨周期提升；2）随着传统券商降低两融利率，目 前东财两融费率优势已不显著，2022 年，测算得到的东方财富两融利率为 5.95%，高 于中信建投、华安证券、中金公司等券商。
3.成本端：人工智能，高研发背后潜在的增长点
销售费用：受限于流量薄弱，指南针以广告投放获客
东财及同花顺销售费用率低于 10%，指南针超过 50%。1）从销售费用来看，2021 年， 同花顺、东财、大智慧、指南针、财富趋势销售费用分别为 3.4、6.5、1.5、5.0、0.1 亿 元，占营收比重分别为 9.6%、5.0%、17.7% 、53.8%、2.1%，对比来看，东方财富销 售费用绝对规模最大，指南针销售费用率明显最高，超过 50%；2）从广告宣传费来看， 2021 年，同花顺、东财、大智慧、指南针广告费用分别为 0.54、1.80、0.23、2.35 亿 元，指南针广告费用亦是最高，受限于流量基础薄弱，指南针通过大量广告费投入以获 取用户。
指南针销售人员占比达 85.6%。1）从销售人员来看，2021 年，同花顺、东财、大智慧、 指南针、财富趋势销售人员数量分别 1691、757、259、1464、8 人，占总人数比重分 别为 35.6%、13.3%、16.0%、85.6%、2.0%；2）从员工学历结构来看，同花顺硕士及 以上学历员工占比最高，达 17%，指南针大专及以下学历员工占比高达 83%；3）从销 售人均薪酬来看，2021 年，同花顺、东财、大智慧、指南针、财富趋势销售人均薪酬分 别为 15.5、25.6、21.9、16.8、30.3 万元，指南针及同花顺销售人均薪酬较低。
研发费用：同花顺以科技驱动发展，人工智能为研发主线
同花顺以技术创新作为发展驱动力，研发支出逐年增加。1）2021 年，同花顺、东财、 大智慧、指南针、财富趋势研发费用分别为 8.3、7.2、1.9、1.1、0.5 亿元，占营收比重 分别为 23.6%、5.5%、23.7%、11.7%、16.3%，对比来看，2021 年同花顺、大智慧研 发费用率高于同业；2）近年来同花顺研发费用率维持在 20%-30%，研发支出规模逐年 增加。与同业通过收购证券牌照将流量变现的方式不同，同花顺专注于技术研发，将技 术创新作为公司的驱动力1，经过二十余年的积累，公司在技术布局、技术团队、知识产 权获得上都处在业内领先地位。
同花顺研发人员数量高于同业，占总员工人数 61.0%。1）2021 年，同花顺、东财、大 智慧、指南针、财富趋势研发人员数量分别为 2915、2094、1127、274、161 亿元，占 总员工人数比重分别为 61.4%、36.8%、69.8%、67.8%、9.4%，对比来看，同花顺研 发人员数量依靠于同业，占总人数比重高于东财及指南针；2）从人均研发人员薪酬来 看，2021 年，同花顺人均研发人员薪酬 27.5 万元，低于指南针（49.7 万元）与东方财 富（32.9 万元），高于大智慧（13.9 万元）与财富趋势（15.8 万元）。同花顺研发内容聚焦于交易系统、智能平台、智能投顾、爱基金平台及人工智能。从研 发内容来看，2022 年报披露的研发项目主要为：新型证券交易系统项目、智能金融服 务平台项目、智能投资顾问平台项目、爱基金平台升级项目、数据智能化应用项目、人 工智能技术研发及应用项目。
人工智能为10年来研发主线
早在 2009 年，同花顺就开始布局人工智能，成立了“i 问财”部门，后陆续推出问答功 能、语音识别、语音助理机器人、AI 开放平台、AI 理财师等 40 余项人工智能产品，具 体来看，公司 AI 开放平台的产品包括：文字识别、AI 理财师、企洞察企业版、数据库、 证券预警系统，可为银行、证券、保险、基金、私募等机构提供智能化解决方案。
同花顺AI有望率先商业化落地
i 问财作为同花顺旗下的 AI 投顾平台，是财经领域落地最为成功的自然语言、语音问答 系统。1）从发展历程来看，爱问财 AI 研究团队于 2008 年成立，从财经类搜索引擎逐 渐升级为智能投顾机器人，在十余年的打磨下，目前已经是财经领域最成功的自然语言、 语音问答系统。2021 年，在全球对话系统技术领域的顶级赛事 DSTC9 中，取得跨语言 对话状态跟踪任务第一名；2）从功能来看，目前 i 问财主要可以提供数据智能、智能语 音、自然语言基础服务、知识图谱、智能投顾等功能，成为同花顺旗下专业智能投研、 投顾平台；3）从技术来看，i 问财的技术主要为对话算法、知识图谱、智能搜索。
平台+用户+技术三大优势助同花顺 AIGC 商业化落地。1）平台：AIGC 实现商业化需 要大量场景提供高频数据训练模型，而同花顺作为国内流量最高的炒股平台，是财经类 AIGC 落地最适宜的土壤；2）用户：在高流量的基础，同花顺 AIGC 可以为投资者提供 智能投顾等服务，帮助投资者进行投资决策，能够切实解决用户痛点并让用户为此付费； 3）技术：同花顺打造了顶级的 AI 技术团队，在 AIGC 商业化落地的过程中提供技术支 持。
人工智能产业生态有望成为同花顺未来增长新引擎。1）目前 i 问财处于积累底层数据的 阶段，公司暂未将其变现，更多关注平台的活跃度；2）展望未来，公司的愿景是持续深化互联网财富管理智能服务平台建设，培育人工智能产业生态，打造未来增长新引擎2； 3）从炒股软件到智能投顾 AI 生态圈，在金融信息服务领域，平台+用户+技术三大优势 的叠加有助于同花顺 AIGC 率先实现商业化落地，打造未来业绩新的增长源。
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营业执照公示信息