首页1、航空板块：国内航班恢复速度快于国际
1.1、国内市场：客座率仍有差距，票价维持高位
量：一季度恢复顺利，4 月加速增长。1）全民航一季度：根据民航局数据，国内旅客周转量恢复到 19 年的 93.60%，旅客运输量恢复到19 年的88.64%。2）4月份：根据航班管家数据，3/31-4/27 四周相较 2019 年，国内旅客周转量分别同比-2.5%/+13.6%/+12.0%/+14.2%；旅客运输量分别-2.3%/+7.3%/+9.6%/+13.2%；航班量分别+3.30%/+7.13%/+10.69%/+12.80%。
(资料图)
客座率：略显低迷，可能是宽体机超投所致，后续国际航线恢复摊薄运力将拉升客座率。国内客座率较低，并且尚未展现明显的收窄趋势，尤其是三大航。这种情况的成因并非需求不足，而是宽体机在国内超投造成座位数增速过快。尽管国内旅客量的增速略滞后于航班量的增长，但二者增幅大体一致，2023 年以来基本在与 19 年相比±10%的范围内变动。但宽体机过多执飞国内航线造成同期座位数增速相比 19 年同周达到 20%左右，直接导致了客座率的疲软表现。票价：高位运行，且预计全年维持高位。疫情期间的高额亏损使得航司今年扭亏动机强烈，行业有意降低竞争烈度、避免低价促销，有望形成并维持票价共识。
整体恢复斜率陡峭，尤其是 3/26 换季后可见明显跃升。4 月第四周国际航班量、旅客量分别恢复到 19 年的 34.20%、34.83%，票价较19 年+25.1%。地区航班量、旅客量分别恢复到 19 年的 56.36%、27.36%，票价较19 年+8.3%。核心城市航班量基本达到疫情前四成以上。根据飞常准数据，5 月1 日北京、广州、上海、深圳、成都国际+地区航班分别恢复到 19 年的41%、47%、45%、50%、35%。
主要航司中吉祥、春秋领先。根据飞常准数据，五一国航、东航、南航、春秋、吉祥国际+地区航班分别恢复到 19 年的 42%、38%、33%、47%、83%。
近期各国出入境政策正在继续放宽，有助于国际航线顺利复航。我国3 月末恢复旅行社经营外国人入境旅游业务，韩国、美国、日本、英国、加拿大、德国等国4 月陆续取消核酸证明要求，此外韩国计划扩大入境免签政策。
1.2、航空公司财务状况：22 年亏损扩大，23 年一季度有所恢复
中国国航：油汇双杀下 22 年亏损扩大，负债率、现金流承压，优质航网支撑下复苏确定性强。2022 年实现营业收入 528.98 亿元，同比减少29.03%；实现归母净亏损 386.19 亿元，上年同期实现归母净亏损 166.42 亿元，亏幅同比增加132.06%。2023Q1 公司实现营业收入 250.68 亿元，同比增加 94.06%；实现归母净亏损29.26亿元，上年同期实现归母净亏损 89.00 亿元，亏损幅度收窄。
中国东航：22 年疫情扰动叠加汇率贬值加重成本压力，负债率攀升，展望未来景气周期。2022 年实现营业收入 461.11 亿元，同比减少31.31%；实现归母净亏损373.86 亿元，上年同期实现归母净亏损 122.14 亿元，亏幅同比增加206.09%。2023年第一季度公司实现营业收入 222.61 亿元，同比增加75.77%；实现归母净亏损38.03 亿元，上年同期实现归母净亏损 77.60 亿元，亏幅同比减少50.99%。南方航空：22 年油汇双杀下 22 年亏损扩大，但负债、现金仍相对可控。2022年公司实现营业收入 870.59 亿元，同比减少 14.35%；实现归母净亏损326.82亿元，上年同期实现归母净亏损 121.03 亿元，亏幅同比增加170.03%。2023 年第一季度公司实现营业收入 340.55 亿元，同比增加 58.61%；实现归母净亏损18.98亿元，上年同期实现归母净亏损 44.96 亿元，亏幅同比减少57.78%。
春秋航空： 2022 年公司实现营业收入 83.69 亿元，同比减少22.92%；实现归母净亏损 30.36 亿元，上年同期实现归母净利润 0.39 亿元，同比下降7861.89%。2023年一季度公司实现营业收入 38.63 亿元，同比增加63.65%；实现归母净利润3.56亿元，2022 年一季度实现归母净亏损 4.37 亿元。 吉祥航空： 2022 年公司实现营业收入 82.10 亿元，同比减少30.23%；实现归母净亏损 41.48 亿元，上年同期实现归母净亏损 6.66 亿元，亏幅同比增加522.82%。2023 年第一季度公司实现营业收入 44.42 亿元，同比增加78.67%；实现归母净利润 1.65 亿元，上年同期实现归母净亏损 5.44 亿元。
1.3、航空公司运营状况：22 年需求低迷，国内航班恢复速度快于国际
中国国航：22 年运力达到 19 年 3 成，飞机利用率不足拉高单位成本。1）运力：2022 年全年投放运力 962.12 亿座公里，同比下降 36.89%，相当于19 年的33.43%，其中国内/国际/地区运力分别相当于 19 年的 54%/4%/15%。实现旅客周转量603.55亿客公里，同比下降 42.31%，相当于 19 年的 25.88%。23 年一季度共投放运力593.13 亿座公里，恢复到 19 年的 84.35%。一季度实现旅客周转量421.40亿座公里，恢复到 19 年的 73.58%。2）效率：2022 年客座率为62.73%，较上年下降5.90pct，较 19 年相差-18.29pct。飞机利用率 3.95 小时/天。23 年一季度综合客座率71%，低于 19 年 10.4pct。
中国东航：22 年供需处于低位，油价高企、利用率不足加剧亏损。1）运力：2022年全年投放运力 962.11 亿座公里，同比下降 40.13%，相当于19 年的35.60%。实现旅客周转量 612.88 亿客公里，同比下降 43.67%，相当于19 年的27.63%。23年一季度共投放运力 480.90 亿座公里，恢复到 19 年的73.07%。一季度实现旅客周转量 339.54亿座公里，恢复到 19年的 62.48%。2）效率：2022年客座率为63.70%，较上年下降 4.01pct，较 19 年相差-18.36pct。飞机利用率4.0 小时/天。23年一季度综合客座率 70.41%，低于 19 年 12.3pct。 南方航空：22 年国内需求低迷+国际航班严重缩减，飞机利用率不足拉低效益。1）运力：2022 年全年投放运力 1538.45 亿座公里，同比下降28.08%，相当于19年的 44.71%，其中国内/国际/地区分别相当于 19 年的62%/7%/9%。实现旅客周转量 1020.78 亿客公里，同比下降 33.03%，相当于 19 年的35.83%。23 年一季度共投放运力 669.49 亿座公里，恢复到 19 年的 80.17%。一季度实现旅客周转量498.43亿座公里，恢复到 19 年的 72.01%。2）效率：2022 年客座率为66.35%，较上年下降 4.90pct，较 19 年相差-16.46pct。飞机利用率 5.04 小时/天。23 年一季度综合客座率 74.45%，低于 19 年 8.43pct。
春秋航空： 2022 年共投放运力 303.54 亿座公里，同比-26.83%，相当于19年的69.45%；其中国内、国际、地区 ASK 分别相当于 19 年的107.6%、1.21%、2.74%。实现旅客周转量 226.60 亿座公里，同比-34.08%，相当于19 年的57.09%。客座率74.65%，同比-8.22pct，较 19 年-16.16pct；飞机利用率5.6 小时/天，较19年相差5.64 小时/天。23 年一季度共投放运力 103.6 亿座公里，恢复到19 年的102.01%；其中国内、国际、地区运力分别恢复到 19 年的 142.70%、26.50%、32.91%。一季度实现旅客周转量 90.01 亿座公里，恢复到 19 年的96.14%；综合客座率86.88%，低于 19 年 5.3pct。
吉祥航空：吉祥航空 2022 年全年投放运力 231.99 亿座公里，同比下降35.41%，相当于 19 年的 56.87%。实现旅客周转量 156.15 亿客公里，同比下降42.53%，相当于19 年的 44.91%。2022 年客座率为 67.31%，较上年下降 8.34pct，较19 年相差-17.92pct。飞机利用率 5.22 小时/天，同比下降 3.13 小时/天，较 19 年相差5.45 小时/天。一季度共投放运力 106.29 亿座公里，恢复到 19 年的 106.56%；其中国内、国际、地区运力分别恢复到 19 年的 118.18%、50.47%、75.61%。一季度实现旅客周转量84.90亿座公里，恢复到 19 年的 99.88%；其中国内、国际、地区分别恢复到19 年的111.33%、41.69%、71.94%。综合客座率 79.9%，低于 19 年 5.3pct。
2、机场板块：国际旅客量逐步恢复，静待议价权回归
2.1、22 年亏损幅度加大；23 年一季度有所恢复
上海机场： 2022 年公司实现营业收入 54.8 亿元，同比-32.8%；归母净利润-29.9亿元，较上年减少 12.84 亿元。23Q1 公司实现营业收入21.5 亿元，同比+18.8%；归母净利润-1.0 亿元。 白云机场：公布 2022 年年报和 2023 年一季报。2022 年公司实现营业收入39.7亿元，同比-23.34%；归母净利润-10.7 亿元，较上年减少6.6 亿元；23 年Q1季度，公司实现营业收入 13.6 亿元，同比增长 9.7%，实现归母净利润0.45 亿元。
2.2、各机场国际 3 月起快速恢复
上海机场： 1）浦东：旅客吞吐量 977.64 万人次，同比+78.35%，相当于19年同期的 51.93%；其中国内、国际+地区客流分别+59.00%、+301.65%，分别相当于19 年同期的 87.02%、18.27%。2)虹桥：旅客吞吐量910.59 万人次，国际航线迅速恢复，3 月份开通国际及地区航线，国际及地区旅客吞吐量2.56 万人次。3）分月份来看，浦东机场 1-3 月国内旅客量分别恢复到 2019 年同期的79.79%、91.79%、89.60%；1-3 月国际+地区旅客量分别恢复到 2019 年同期的11.36%、17.84%、25.48%。 白云机场：2023Q1 白云机场旅客吞吐量 1369.18 万人次，环比上一季度+228.1%，其中国内、国际+地区客流分别+231.4%、+188.3%。结构上来看，国内旅客1月份即迅速反弹到 19 年月均旅客量（456 万人次）的90%，2、3 月旅客量超过19年月均，1-3 月环比分别+197%、+10%、+5%；国际旅客量的恢复则相对平缓，但复苏趋势非常明确，1-3 月环比增速分别+36.7%、+68%、+67%。
3、航运板块：油轮景气度确认加强
3.1、油轮市场景气度确认加强，一季度盈利继续改善
原油市场行业综述：2022 年实现触底复苏，2023 年Q1 盈利继续优化。2022 年 VLCC 市场呈低开高走的趋势，波动剧烈。上半年，受远东货源不足、燃油成本高企的影响，波交所测算 VLCC 中东至中国（TD3C）航线理论日收益仅有 11 天为正值，甚至一度创下-24,517 美元/天的历史低位。下半年，美国执行了大规模的石油战略储备释放，跨洋长航线的增加使VLCC 的供需基本面大幅改善，市场氛围坚挺、船东信心恢复，运价迅速攀升。虽然第四季度运价波动起伏剧烈，但总体依旧保持高位，第四季度波交所测算VLCC TD3C航线平均日收益达到 61364 美元/天水平。
2023 年第一季度，国际油运市场整体表现强劲。1 月VLCC 运价随着市场货盘阶段性的冷清逐步从高点回落。自 2 月起，中国原油进口需求显著复苏，叠加美湾出口集中释放，长航线的增加驱动了 VLCC 市场的供需平衡收紧，运价大幅反弹。根据波罗的海交易所数据，超大型油轮（VLCC）中东-中国航线（TD3C）平均日收益于 3 月一度突破至约 10 万美元/天的高点，直至月末运价有所回调；2023 年 1-3 月，市场 VLCC TD3C 平均日收益为46967 美元/天。
重点公司中远海能：2023 年 Q1 归母净利润持续改善。2022 年公司实现营业收入为 186.58 亿元，同比增长46.93%，实现归母净利润为14.57 亿元，同比扭亏。2023 年 Q1，公司实现营业收入56.31 亿元，同比61.91%，实现归母净利润为 10.96 亿元。
招商轮船：多元航运服务商经营保持稳健风格。 2022 年公司实现营业收入 297.08 亿元，同比增长 21.69%；实现归母净利润为50.86亿元，同比增长 40.92%。2023 年 Q1 公司实现营业收入58.83 亿元，实现归母净利润为 11.22 亿元。
成品油轮市场：MR 运价水平持续高位运行。 2022 年，全球成品油需求有所改善，补库存需求增加，俄乌冲突导致油价暴涨，贸易模式向长距离航线转变，成品油轮的运距增加和运行效率下降导致各航线运价大幅上涨；而运力供应不足和不均衡导致运价在高位大幅震荡。
招商南油：2022 年归母净利润创五年新高。 2022 年招商南油实现营业收入 62.64 亿元，同比增长62.2%，实现归母净利润为14.34 亿元，同比增长 383.67%，公司归母净利润为2018 年以来的新高。2023年一季度，公司实现归母净利润为 4.06 亿元，同比增长292.67%。
3.2、外贸集运运价承压，内贸集运市场稳健运行
集运市场总结综述：外贸集运运价承压回落，内贸市场运价保持稳健趋势。2020 年以来，集运市场加速步入上升周期，运价推至行业历史高位。2022年下半年，受地缘政治冲突、通胀高企等因素影响，全球经济贸易复苏势头放缓，集运市场需求疲软，运价水平持续下滑至 2020 年前水平。2023 年Q1，SCFI 运价指数均值为 968.77 点，同比下降 80.03%，较 2022 年Q1 高点下滑明显。
内贸集运市场运价保持平稳，运价指数保持平稳。由于内贸集装箱运输船东大部分订单船舶已于 2018-2019 年集中交付，且2020年起内贸集运企业运力投放相对谨慎；同时 2021-2022 年期间，由于外贸的需求旺盛，出现内贸运力补充外贸市场的情况，2022 年仍有部分运力流入外贸，共同加剧了内贸运力紧张的局面。根据 PDCI 指数，2022 年行业平均运价指数较上一年同期上涨 13%。 2023Q1 内贸集运市场运价 PDCI 指数均值为 1555 点，同比下降9.86%。
重点公司中远海控：2023 年 Q1 归母净利润同比下降明显。2022 年中远海控实现营业收入 3910.58 亿元，同比增长17.19%，实现归母净利润为 1095.95 亿元，同比增长 22.66%；2023 年 Q1 公司实现营业收入473.53亿元，同比下降 55.13%，实现归母净利润为 71.27 亿元，同比下降74.2%。
重点公司中谷物流：2023 年 Q1 归母净利润同比下降2.17%。2022 年中谷物流实现营业收入 142.09 亿元，同比增长15.6%。实现归母净利润为27.41 亿元，同比增长 14.02%。2023 年 Q1 公司实现营业收入30.35 亿元，同比下降 7.79%，实现归母净利润为 6.1 亿元，同比下降2.17%。
4、危化品物流板块：今年有望底部回暖
4.1、化工行业景气度磨底，炼厂开工率有所回暖
化工产品价格指数 CCPI：2022 年 CCPI 上半年维持高位，2023 年至今CCPI 降低至 2019 年同期水平，4 月整体呈现下降趋势。4 月27 日化工产品价格指数CCPI较一周前下降 1.4%，较上月同期下降 4.3%，2023 年年内变动4.2%，较2022年同期下降 19.8%。 炼厂开工率：从部分主要化工品来看，2022 年疫情开工率收到疫情影响波动下降，2023 年一季度整体 PTA 开工率回暖，4 月恢复至且超过21 年同期水平，4月27日国内 PTA 开工率为 80.2%，较上周环比上升 1.8pct，较上年同期同比上升0.2pct；2023 年一季度 PX 开工率下降至 70%左右，国内 PX 开工率为70.35%，较上周环比下降 0.1pct，较上年同期同比上升 0.2pct。
4.2、FBX 海运价格指数走低
部分主要化学品库存：仓储方面，华东地区乙二醇和苯乙烯库存在疫情期间达到往年的高点，2023 年一季度库存呈现小幅上升趋势。4 月20 日华东地区乙二醇库存为 107.53 万吨，较上周环比上升 2.4%；4 月 19 日华东地区苯乙烯库存为9.40万吨，较上周环比上升 3.3%；4 月 27 日全国纯碱库存为44.42 万吨，较上周环比上升 14.8%。 FBX 运价指数：FBX 海运价格指数在 2022 年上半年达到高位后，三季度持至今续走低。依然维持较低水平，4 月 28 日 FBX 为 1570.55，行业整齐需求较为疲软。
4.3、内外贸化学品海运市场目前较为平稳
1）内贸：根据沛易航讯，近期内贸各类船型舱位相对充足，国内部分工厂产量降低；本周燃油价格较平稳，起伏不明显。总体来看，中国地区液体化学品内贸海运市场较平稳，未明显变化。
2）外贸：4 月 21 日，新加坡-鹿特丹航线 5000 吨外贸化学品船运价格为172美元/公吨，较上周环比持平；新加坡-鹿特丹航线 1000 吨外贸化学品船运价格为255美元/公吨，较上周环比持平；新加坡-休斯顿 1000 吨外贸化学品船运价格为235美元/公吨，较上周环比持平。
4.4、危化品物流公司经营业绩
1.阶段性承压，看好盈利改善。 1）密尔克卫：疫情前密尔克卫收入及净利润保持稳定高增长，公司业务涉及多个物流节点（货代、仓储、运输），业务发展迅速。2021 年公司发力分销业务，因其以货值确认收入的特点拉动整体收入高增长。23Q1 营收和归母净利同比下滑，一季度波罗的海货运指数 FBX 呈现下行趋势，预计货代海运业务在一季度仍然受到海运价格下行的影响。 2）宏川智慧：疫情期间表现稳定。公司业务单纯，以储罐为第一主业，经营稳定，周期性波动较小。随着罐容的产能扩张及第二主业危仓的扩张，公司收入及净利润维持较好的增长态势。2022 年归母净利润同比下滑17.63%，受到并购香港龙翔项目费用支出增加及福建港能库区产能未充分释放的影响。23Q1 业绩同比高速增长，并购与自建推动核心仓储资源持续扩张，集群效应优势凸显。
2.经营稳健，龙头成长性突出。 1）兴通股份疫情前至今经营稳健，资产优质，盈利能力强，成长性突出。2022年收入高增，业务结构变动及短期因素扰动毛利率，看好今年毛利率修复。整体来看，2022 年公司水上运输业务毛利率为 41.63%，同比减少9.95pct，主要由于外租船舶收入增加拉低综合毛利率、2022 上半年燃油成本上涨及疫情期间船员工资上涨，并未完全反映公司内贸经营能力。23Q1 公司归母净利高增长，在下游行业景气磨底的情况下公司受影响程度可控，凸显经营韧性。2）盛航股份 2022 年营收高增长，运力内贸外贸控制船舶比21 年增加8艘，总运力 20.1 万载重吨，同比增长 39.87%。公司 22 年布局液氨公路运输业务开展第二增长曲线，收购的安德福并为公司营收带来增量。看好盛航与兴通在今年需求复苏+产能扩张背景下盈利修复。
5、快递板块：行业增速放缓
5.1 行业回顾：行业增速放缓，行业价格进入震荡横盘阶段
行业增速放缓：2022 年全年业务量 1105.8 亿件，同比增长2.1%，增量绝对值近23 亿件，22 年疫情扰动频繁，行业增速明显放缓。分季度看，2022Q1-Q4 业务量同比增速分别为 10.47%、-1.72%、5.16%、-3.02%。分类型看，同城、异地及国际件同比增速分别为-9.32%、4.00%、-4.08%；2023Q1消费回暖复苏，行业需求修复，业务量 268.87 亿件，同比增长10.98%，其中3月增速达 22.7%。4 月增速根据交通运输部披露预计超40%，审慎预计全年增速10-15%，件量支撑点：1）社零大盘整体回暖，服装鞋帽品类等疫情受损更深，也有望较好反弹；2）电商的整体效率提升，如天猫等补贴投入扩大；3）线下零售业在疫情三年的收缩。
行业价格进入震荡横盘阶段：2022 年全年单票价格9.56 元，同比增长0.16%；2022年疫情影响+油价高企导致行业整体成本上行，行业价格竞争趋缓；分季度看，2022Q1-Q4 单票价格分别为 9.88 元、9.59 元、9.40 元、9.41 元，同比-3.20%、1.16%、-0.58%、2.27%，行业单票价格相对稳定。2023 年Q1 单票价格9.63 元，环比+2.33%，长期看随着行业发展诉求转向+新进入者可能性较低，恶性价格战难再出现，但短期看疫情扰动因素消除后，行业价格存在一定下行压力，压力主要来自头部中通： 1）产能利用率低，有提份额诉求；2）加盟商经营状况优于同行，有以价换量能力。 集中趋势持续稳定：2022年1-12月，快递与包裹服务品牌集中度指数CR8为84.5%，行业集中趋势持续，格局稳定； 2023 年 1-3 月 CR8 指数为84.9%，同比继续保持稳定。
5.2 业绩回顾
1）公司业绩解读
电商快递： 圆通：22 年收入同比+18.6%，归母净利同比+86.3%；23Q1 收入同比+9.2%，归母净利同比+4.1%。公司 22 年利润表现显著优于同行，23 年Q1，业绩表观增速并不高，但由于航空货代并未给估值，主要看快递业务。1 季度快递业务，从财务表现看，公司非常稳健（件量增长 20.0%、快递业务利润增长12.6%），从业务表现看实际上非常出色：1）快递业务利润保持 12.6%增长，绝对值明显高于同行；2）份额达历史新高 16.6%，环比提升 0.9pct；3）22 年单票派费成本1.33元，同比提升 0.17 元。公司坚持数字化提效率、不走老路动派费，单票利润保持平稳、份额同比有提升、网络生态稳定，公司在当前行业竞争中进可攻退可守。韵达： 22 年收入同比+13.7%，归母净利同比+1.6%；23Q1 收入同比-9.4%，归母净利同比+3.0%。受疫情影响 22 年经营业绩表现承压，目前公司处于修复改善过程中，目前行业环境看既有同行降价压力，也有尾部产能瓶颈及融资状况利好，总部对扁平化加盟商的掌控力和扁平化加盟商对总部的支持，构成了修复过程的压舱石，增加了向上修复的概率。公司后续经营展望：1、自身导向：尽管公司上年 4 季度及 1 季度坚持利润导向（可转债已发行），但从份额表现和财务表现看，公司 2-3 季度预计有份额回补诉求：1）份额 1 季度环比下滑意味着需要企稳；2）份额下滑影响：a.对费用及部分可变成本摊薄效果削弱，Q1 单票净利环比下降6.6分钱；b.减少派件网点派件总收入。2、行业环境有利有弊：1）今年头部快递份额诉求增加，价格波动增加；2）今年申通有一定产能瓶颈约束；3）尾部快递掉队迹象增加。公司后续业绩展望：1）成本费用端有一定修复空间；2）收入端公司需要较为仔细地平衡量价关系，价格端要对标同行保持跟进，也需要兼顾网络内部加盟商生态情况。
申通：22 年收入同比+33.3%，归母净利同比+131.6%；23Q1 收入同比+22.3%，归母净利同比+24.9%。 22 年公司经营改善成果显现，净利扭亏，业务量保持较高增速，份额持续提升，22 年份额同比+1.5pct；23Q1 份额同比提升1.3pct，环比+0.7pct。2022 年公司资本开支为 35.9 亿元，多个大型分拨中心投产，现金流方面，经营性现金流 26.0 亿元、自由现金流-9.9 亿元；管理上来自阿里和菜鸟的管理层体现出了较强的业务学习能力，公司加快数字化转型。公司自身经营效率提升具备较大弹性，对应到定价、成本、费用上均有望改善，同时也有望受益于行业环境的红利，申通目前为底层价格带性价比较高品牌，和头部中通相比终端价差足够大、和尾部快递相比价格接近，有望受益于尾部快递收缩的红利，公司经营改善明显，业绩改善可期。
顺丰： 2022 年虽面临诸多外部挑战，但公司始终坚持可持续健康发展的经营基调，采取了一系列精益经营及管理举措，收入端调优结构提升质量，成本端精细管控降本增效，使得 2022 年度业绩仍实现较好增长，稳步达成健康经营目标。23Q1尽管嘉里物流利润贡献轻微（少数股东权益为负），但公司物流本部利润测算约213%增长，超此前预期,估算本部扣非利润率同比提升 2.06pct，公司利润率提升超预期。23 年是过去 2 年降本增效出成果+疫情油价扰动后验证盈利能力提升的第一年，1季度是盈利拐点窗口期，今年后续有望继续强化盈利改善趋势。
2）通达单票数据对比（绝对值，同比增速；按绝对值排序）
2022Q4 单票数据分析： 单票快递业务收入：圆通（2.619 元，+5.84%）>韵达（2.562 元，+13.12%）>申通（2.545 元，+8.64%），4 季度行业旺季，价格同比提升明显；单票快递业务毛利：圆通（0.283 元，+48.57%）>韵达（0.266 元，+33.84%）>申通（0.127 元，+32.32%），各公司毛利水平均改善； 单票期间费用：韵达（0.132 元，+23.05%）>申通（0.077 元，+1.97%）>圆通（0.066 元，-16.86%），韵达单票费用通达系最高，具备较大改善空间； 单票扣非净利：圆通（0.225 元，+5.18%）>韵达（0.154 元，+20.2%）>申通（0.043 元，+123.4%），圆通的单票扣非净利领先通达系，申通扣非净利扭亏为盈。
2023Q1 单票数据分析：单票快递业务收入：韵达（2.614 元，+3.29%）>圆通（2.558 元，-3.46%）>申通（2.478 元，-3.93%），韵达 23Q1 未跟随同行降价，价格坚挺。 单票快递业务毛利：圆通（0.268 元，-7.45%）>韵达（0.264 元，+9.63%）； 单票期间费用：韵达（0.151 元，-4.86%）>申通（0.090 元，-15.09%）>圆通（0.077 元，-22.40%），韵达单票费用通达系最高，但同比已有下降。 单票扣非净利：圆通（0.192 元，-3.41%）>韵达（0.090 元，-3.07%）>申通（0.037 元，+8.44%），圆通的单票综合扣非净利领先。
3）顺丰收入拆分
分季度看，22Q1/22Q2/22Q3/22Q4/23Q1，归属净利分别为10.2/14.9/19.6/17.0/17.2亿元，嘉里物流利润估算分别为 4.4/4.4/1.5/1.1/0.5 亿元，物流本部利润估算分别为 5.8/10.5/18.1/15.9/16.7 亿 元 ， 扣 嘉 里 扣 非的本部利润率分别为1.18%/1.91%/3.49%/2.83%/3.24%。尽管 23Q1 嘉里物流利润贡献轻微（少数股东权益为负），但公司物流本部利润测算约 213%增长，超此前预期,估算本部扣非利润率同比提升 2.06pct，公司利润率提升超预期。
5.3 展望：行业件量有支撑，价格进入振荡期，竞争格局有望优化
行业件量有支撑： 行业件量增速经历 3 个阶段：1）2013-2016 年电商用户急剧增加，行业件量迎来爆发式增长，增速保持在 50-60%；2）2016-2019 年下沉市场红利给行业带来新增量，行业件量保持 25-28%高增速；3）2020-2022 年内容电商红利弥补空缺，剔除疫情期间影响，行业仍保持 30%左右高增长。
2023 年，后疫情阶段，我们预计快递行业将保持 15%左右增速。支撑点：1）社零大盘整体回暖，服装鞋帽品类等疫情受损更深，也有望较好反弹；2）电商的整体效率提升，如天猫等补贴投入扩大；3）线下零售业在疫情三年的收缩。
行业价格展望： 2023 年，我们预计行业价格进入横盘震荡阶段，行业政策托底、企业诉求转变、新玩家资本下行不再烧钱三因素，推动行业进入有底线、有竞争的温水煮青蛙环境。 对价格的支撑来自： 1） 行业发展阶段的变化：随着行业规模的扩张，成本曲线持续放缓。在成本下降接近极限之后，企业会自发地将精力从成本的降低转化至收入的提升，即出现战略的转向。 2） 资本投入的下行。 行业发展至今，也不具备新进入者的可能性首先极兔进入这个行业是有特殊历史环境的：①拼多多的快速发展可能会受到淘系快递垄断格局的阻挠，有必要自建物流；②行业高增长，新玩家具备发展条件。 而未来很难有快递新进入者：①存量快递成本够低，不排他，没有必要自建网络快递。反垄断政策下，电商企业不必担心淘系快递企业的排他性政策；目前通达系仍在为 PDD 提供服务，极兔只占PDD全网业务量的 25%-30%；②行业增量减少，存量竞争带来的资金压力更大。2020和2021 年，行业业务量分别增长 200 亿和 250 亿件，每年的增量比中通的业务体量还大（中通 2020/2021 年业务量为170/223 亿件）。即便如此，极兔也烧掉了上百亿的资金，而当行业增速放缓，每年仅100 亿件左右增量的时候，烧出成规模的快递企业难度将成倍加大。
今年阶段性价格波动较上年大。今年价格情况具体分析：中通作为行业第一名，今年份额诉求增强，公司今年成本降幅最大&派件加盟商利润最厚，最有能力以价换量，约束力来自政策底线管控；韵达、极兔，上年份额掉队，今年有份额回补诉求，约束力来自融资诉求和估值约束；圆通、申通，上年利润和份额均有受益，今年保持跟随策略；情景假设：乐观政策如加大监管力度等、极兔如融资失败构成价格利好中性如无外力干预，从目前至 5 月、618 后至7 月，价格进入淡季环比仍有回落压力。
6、基础设施板块
6.1、公铁路货运需求稳中有增，一季度港口结构性变化显著
铁路客运有序恢复，公路客运稳中有增
铁路客运方面，2015-2019 年铁路客运量保持稳健上升趋势，2020 年以后铁路客运受到疫情影响较为严重，2021 年至今仍受到局部区域疫情扰动影响，客运量仍低于 2019 年疫情前同期水平，但 2023 年 3 月已恢复至疫情前同期水平。具体来看，2022 年共计 16.70 亿人，同比下滑 36.06%，恢复到19 年同期的45.63%；2023年 1-3 月共计 7.89 亿人，同比增长 67.71%，恢复到 19 年同期的92.53%；其中2023年 3 月为 2.80 亿人，同比增长 176.36%，恢复到 19 年同期的100.64%。公路客运方面，呈现不断下滑的趋势，主要是由于高铁、民航的发展，以及私家车保有量的增长，替代出行方式增加。具体来看，2022 年共计35.46 亿人，同比下滑 30.29%，恢复到 19 年同期的 27.26%；2023 年1-3 月共计9.79 亿人，同比增长 1.01%，恢复到 19 年同期的 29.10%；其中 2023 年3 月为3.61 亿人，同比增长21.40%，恢复到 19 年同期的 33.53%。
公铁路货运需求稳中有增，预计第二季度增幅扩大
铁路货运方面，2017-2018 年“公转铁”政策持续推行，持续贯彻打响蓝天保卫战的指导方针，铁路货运量同比增速显著加快；由于货运主要和宏观经济相关，2020年以来的新冠疫情对铁路货运影响较小。铁路货运量方面，2022 年共计49.33亿吨，同比增长 4.51%，为 19 年同期的 114.26%；2023 年1-3 月共计12.43亿吨，同比增长 3.11%，为 19 年同期的 122.69%；其中 2023 年3 月为4.42 亿吨，同比增长 3.83%，为 19 年同期的 127.05%。 公路货运方面，疫情发生前，公路货运量呈现稳定发展的态势，“公转铁”政策导致的铁路货运分流影响和经济发展带来的公路货运增量影响抵消，使得2018年后增速略微下滑；新冠疫情对公路货运影响较大，疫情后整体货运量低于疫情前，至今暂未恢复。具体来看，2022 年共计 371.19 亿吨，同比下滑5.16%，恢复到19年同期的 89.22%；2023 年 1-3 月共计 85.72 亿吨，同比增长5.15%，达到19年同期的 104.61%；其中 2023 年 3 月为 35.12 亿吨，同比增长11.90%，达到19年同期的 105.43%。
港口 23Q1 景气度下降，展望全年前低后高
1999-2004 年，即中国加入 WTO 的前后几年，中国港口经历了快速扩张时期，造成了产能过剩的问题。如今行业已经进入成熟后期，2011 年以来，港口吞吐量增速放缓。2020-2021 年，疫情造成了港口吞吐量在短期内波动。但随着疫情防控常态化，以及疫情导致的全球范围的停工停产，而中国复工复产早于海外国家，带来了海外贸易的繁荣，港口吞吐量呈现上升趋势。
2022 年货物累计吞吐量为 156.85 亿吨，集装箱累计吞吐量为2.96 亿吨，分别同比增长 0.9%、4.7%。2023 年一季度货物累计吞吐量为38.54 亿吨，集装箱累计吞吐量为 6973 万 TEU，分别同比增长 6.2%、3.5%。其中，2023 年1-2 月货物累计吞吐量为 2.42 亿元，集装箱累计吞吐量为 4414 万 TEU，分别同比增长2.6%、1.3%。2023 年 3 月数据港口集装箱吞吐量显著好于 1-2 月，改善明显。同时，23Q1 结构性变化显著，半成品好于成品，东南亚好于欧美，但3 月欧美也在恢复。从 23Q1 数据看北方港口明显好于南方港口（北方港口半成品出口占比大），例如青岛港增幅居前，主要原因为半成品出口占比高，而南方港口例如上港以成品出口占比高。此外，欧美航线疲弱，东南亚航线增速较快，但是3月起欧美航线也在恢复。 总结来看，吞吐量方面，从 3 月数据看目前对全年预期相对上年年底时更乐观，预计 2023 年吞吐量前低后高，行业有望实现同比个位数增长。费率方面，2021年至 2022 年多个重点沿海港口费率修复趋势明显，未来装卸费率在部分货种上有继续提升空间，但全品类费率继续大幅提价可能较小。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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