首页一、快递行业：22年受疫情冲击影响超预期，23年件量复苏、单价短期扰动
（一）业务量：22年疫情冲击行业增速放缓，23年一季度件量逐步复苏
(相关资料图)
1、2022 年：疫情冲击超预期，行业整体增速放缓，各品牌出现分化 业务量：2022 年快递行业完成业务量 1105.8 亿，同比增长 2.1%，季度来看仅 Q1、Q3 正增长。其中，同城、异地、国际件增速分别为-9.3%、4.0%、4.1%。 行业收入：2022 年快递行业累计收入 10566.8 亿元，同比增长 2.3%。
2022 年，疫情影响由扩大快递需求转向制约快递供给。由于多地疫情及部分区域阶段性 受限，导致转运、末端揽派等环节不畅通，供给受限影响需求实现，叠加天量时代行业 增速自然放缓的客观背景，全年业务量增速仅 2.1%，较此前年度出现断崖式下降。月度 数据看，3 月、4 月、10 月、11 月均出现了同比下降，为近年来（剔除春节错峰因素外） 所未曾发生。随着疫情防控措施不断优化，供给端限制消除，11 月底行业件量呈现一轮 快速上升，从最低 2.2 亿票/天到 12 月 12 日冲上 4.5 亿票/天，仅次于“双 11”（11/11-12 日）。12 月即使受到感染高峰影响，行业业务量增速回升至 1.2%，摆脱了 10-11 月连续 两个月的同比下滑。
22 年各快递公司业务量增速：申通 129.5 亿件（+16.9%）＞中通 243.9 亿件（+9.4%）＞ 圆通 174.8 亿件（+5.7%）＞顺丰 111.4 亿件（+5.6%）＞行业 1106 亿件（+2.1%）＞韵 达 176.1 亿件（-4.3%）。 市占率方面：中通（22.1%，+1.5pct）＞韵达（15.9%，-1.1pct）＞圆通（15.8%，+0.5pct） ＞申通（11.7%，+1.5pct）＞顺丰（10.1%，+0.3pct）。中通连续 7 年保持行业增速第一。 申通业务量增速显著高于行业，市占率提升 1.5pct，主要系受益于同行业务整合过程以 及网络不稳定的件量溢出； 韵达市占率下降 1.1pct，主要受 Q2 山西及北京疫情超额影响，Q3-4 公司主动梳理产品 结构，对低价件量进行调节； 中通、圆通凭借稳定的服务质量市占率稳步提升；中通连续 7 年保持市占率第一，22 年 达到 22.1%，同比提升 1.5pct；圆通市占率同比提升 0.5pct。
顺丰市占率同比提升 0.3pct，一方面上半年主动梳理低价特惠件，7 月完成退出市场，另 一方面疫情及感染高峰凸显公司直营模式优势，12 月件量增速达到 20%+。 行业集中度：2022 年 CR8 达 84.5，同比 21 年提升 4 个 pct，环比 11 月下降 0.1pct。
2、2023 年 Q1：疫情影响消退，件量增速重回双位数 业务量：2023 年 Q1 快递行业完成业务量 268.9 亿件，同比增长 11.0%。其中，同城、异 地、国际件增速分别为-3.2%、12.2、46.8%。 行业收入：2023 年 Q1 快递行业累计收入 2589.6 亿元，同比增长 8.2%。23 年 Q1 各快递公司业务量增速：申通 33.6 亿件（+24.3%）＞中通 63 亿件（+20.5%） ＞圆通 44.6 亿件（+20%）＞顺丰 28.9 亿件（+18.2%）＞行业（11.0%）＞韵达 38.3 亿 （-11.2%）； 市占率方面，中通（23.4%，+1.8pct）＞圆通 16.6%（+1.6pct）＞韵达 14.2%（-3.6pct） ＞申通 12.5%（+1.3pct）＞顺丰 10.7%（+0.7pct）；中通市占率保持第一，市占率提升 速度第一。
申通增速保持 A 股快递领先；中通、圆通市占率提升显著，主要系采取一定增量补贴措 施；韵达仍处于恢复阶段，一方面系春节后受部分网点人手不足复工进度较缓慢影响， 另一方面坚持控量挺价策略，梳理低毛利件量。顺丰件量增速表现优于行业，其中时效 件增速预计表现好于整体业务量。 行业集中度：2023 年 Q1 CR8 达 84.9，同比持平，环比 2 月下降 0.2pct。
（二）价格：22年单票收入维持稳定，23年Q1略有波动
1、2022 年：行业单价同比微增，通达系单价表现优于行业 2021 年 9 月政策底与市场底共振，通达系全网派费上涨 0.1 元为标志性事件，视为本轮 价格逻辑的起点，2022 年行业止“战”得以延续。 2022 年行业票均收入 9.56 元，同比增长 0.2%，止住了 2007 年以来的单边下行，分季度 来看： Q1 平均单票收入 9.88 元，同比下降 3.2%；Q2 平均单票收入 9.59 元，同比提升 1.2%； Q3 平均单票收入 9.40 元，同比下降 0.6%，基本持平；Q4 平均单票收入 9.41 元，同比 增长 2.3%。行业进入旺季叠加疫情影响，单价稳中有升，基数效应减弱。
观察重点产粮区价格变化，此消彼长： 浙江 22 年平均单票收入 5.36 元，下降 5.2%，表现弱于行业；其中义乌 22 年平均单票收 入 2.90 元，同比提升 0.55%，表现优于行业； 广东 22 年平均单票收入 8.33 元，同比持平；其中广州22 年平均单票收入 8.30 元，同比 提升 8.4%，表现由于行业，深圳平均单票收入10.38 元，同比下降 4.3%，表现弱于行业。
通达系各品牌单票收入同比均增长，韵达增幅最高。 受益于行业监管规范及竞争格局缓和，通达系快递单票收入自 21Q4 起环比大幅提升， 22 年实现同比增长。增速方面，韵达 2.55 元（+19.1%）＞圆通 2.59 元（+14.9%）＞申 通 2.52 元（+13.3%）＞中通 1.40 元（+8.1%，不含派费）＞顺丰 15.73 元（+0.4%）。 不含派费单价来看，韵达 1.38 元（同比增长 49.5%，+0.46 元）＞中通 1.40 元（同比增 长 8.1%，+0.11 元）＞申通 0.94 元（-0.05 元） 22 年 1 月起菜鸟裹裹业务结算模式从与加盟商结算调整为与总部结算，对通达系收入计 算口径略有影响，上述增幅未还原菜鸟裹裹影响。韵达单票收入增幅最高，主要系公司主动梳理产品结构，对低价件量进行调节。 顺丰单票收入 15.73 元，同比增长 0.4%，主要受产品结构影响，预计退货件占比提升， 同比增速放缓。
2、23 年 Q1：行业单价扰动，韵达保持同比增长 23 年 Q1 快递行业票均收入 9.63 元，同比下降 2.5%；分区域来看，重点产粮区浙江 23 年 Q1 单票收入 5.45 元，同比下降 2.3%，其中义乌单票收入 3.01 元，同比下降 5.33%， 表现弱于行业；广东 23 年 Q1 单票收入 8.14 元，同比提升 0.8%，表现优于行业，其中 广州单票收入 8.02 元，同比提升 8%，深圳单票收入 10.21 元，同比提升 1.6%。 Q1 单票收入变化来看：韵达 2.61 元（+3.3%，+0.08 元）＞中通 1.40 元（不含派费，-3.7%， -0.05 元）＞圆通 2.55 元（-2.3%，-0.06 元）＞申通 2.48 元（-3.9%，-0.10 元），通达系 中，仅韵达单价保持同比增长，延续控量挺价策略；中通、圆通、申通同比下降，主要 系龙头企业推出增量补贴措施，部分企业跟随，短期行业价格有所波动。 顺丰 15.75 元（-3.3%），主要系产品结构影响，退货件量占比提升；
二、业绩综述：22年电商快递盈利现分化，23Q1顺丰本部显著修复
（一）2022年：电商快递单价总体稳定，中通、圆通盈利稳健
1、收入表现：受益于单价稳定，快递公司总部收入增速大幅超过行业 2022 年顺丰实现总收入 2674.9 亿元，同比增长 29.1%，主要贡献来自于全年合并嘉里物 流收入，其中速运物流收入 1752.3 亿元，同比增长 6%，主要受疫情影响业务量。 通达系中，收入增速来看，申通（336.7 亿，+33.3%）＞圆通（535.4 亿，+18.6%）＞中 通（353.8 亿，+16.3%，不含派费）＞韵达（474.3 亿，13.7%）＞行业（+2.3%）。受益 于件量增长，申通收入增速最快，韵达受疫情影响，件量下滑拖累收入增速，圆通、中 通保持稳健增长。上市公司增速均超过快递行业收入增速，主要受益于单票收入增长高 于行业平均单票收入，业务量增速高于行业整体增速（除韵达外）。
2、利润表现：顺丰本部利润修复显著，中通、圆通盈利能力稳健 2022 年，顺丰实现归属净利 61.7 亿元，同比增长 45%，扣非净利 53.4 亿元，同比增长 191%。其中 22 年嘉里物流并表归母利润预计为 13.63 亿元；非经常损益 8.4 亿元，主要 系政府补助。剔除嘉里物流利润贡献，22 年归母利润 48.1 亿元，同比增长 23.4%，剔除 后扣非归母净利润 39.7，同比大幅改善 171%。
通达系中，从扣非归母净利增速来看，申通（3.1 亿，+133%）＞圆通（37.8 亿，+83%） ＞中通（68.1 亿，+45%）＞韵达（13.9 亿，-1%）。申通利润增速最快，同比扭亏，21 年扣非亏损 9.4 亿元，主要系 Q4 计提资产减值损失 7.3 亿元；圆通纯快递扣非利润（剔 除航空货代业务贡献）约 35.1 亿元，同比增长 113%，主要受益于单价坚挺和大幅超越 行业的业务量增长；韵达主要受到山西、北京疫情超额影响对件量及成本带来扰动，利 润同下滑；中通保持业绩稳健增长。
分季度来看 22 Q1：圆通利润超预期 扣非利润：申通（0.93 亿，+198.1%）＞顺丰（9.1 亿，+180.4%）＞圆通（8.2 亿，+141.9%）> 韵达（4.0 亿，+122.4%）＞中通（10.6 亿，+35%）；顺丰、申通 22Q1 实现扭亏，顺丰 同比改善超 20 亿元。 22 Q2：圆通利润环比持续改善，韵达短期承压 扣非利润：圆通（8.88 亿，+248.2%）＞申通（0.72 亿，+198.3%）＞顺丰（12.4 亿，+88.2%）> 中通（17.6 亿，38.2%）＞韵达（1.33 亿，-37%）； 疫情干扰下，圆通 Q2 仍保持了稳定的业务量增长及较强的产品定价能力，实现盈利能 力的稳步提升；申通 22Q2 持续实现扭亏；韵达 Q2 扣非净利下滑主要系公司受山西、北 京疫情超额影响对件量及成本带来扰动。
22Q3：顺丰环比显著修复，圆通利润持续超预期，韵达仍处恢复期 扣非利润：圆通（9.62 亿，+229%）＞顺丰（17.16 亿，+111.8%）＞申通（-0.11 亿，+92%） 中通（18.7 亿，+63%）>韵达（1.64 亿，-48%）。 顺丰扣非利润环比 Q2 增长 38.8%，在疫情反复影响、油价波动以及经济环境压力下，公司实现单季度业绩环比不断提升，同比大幅增长； 圆通受益于单价坚挺和业务量稳定增长，仍保持盈利能力的稳定；韵达受业务量恢复慢 于预期导致产能利用率影响业绩，仍处于恢复期；申通为提升产品服务时效，对干线运 输加大投入，预计产生部分额外成本造成扣非利润亏损。
22 Q4：韵达净利环比显著改善。 扣非利润：申通（1.55 亿，+125%）＞中通（21.2 亿，+22%）＞韵达（6.9 亿，-0.6%）> 顺丰（14.7 亿，-1.8%）＞圆通（11.1 亿，-5.9%）。 Q4 疫情及感染高峰影响下，仅申通、中通保持利润增长，申通主要系 21Q4 计提减值， 基数较低，中通凭借相对稳定的网络服务能力保持利润显著增长；圆通纯快递利润同比 略有增长（3%）；韵达 Q4 利润环比显著改善，主要受益于单价提升。顺丰 Q4 净利润 环比下降主要系 12 月疫情防控优化后，为满足感染高峰期间的物流履约质量，公司额外 投入人力和运力资源带了的成本压力，此外国际货代业务价格下行也有影响。
3、单票分析：核心成本受短期扰动，盈利能力出现分化。 1）单票收入：韵达单价增幅最高 如前文所述，受益于行业监管规范及竞争格局缓和，2022 年通达系各品牌单票收入同比 均增长，韵达增幅最高。 增速方面，韵达（2.55 元，+19.1%）＞圆通（2.59 元，14.9%）＞申通（2.52 元，+13.3%） ＞中通（1.40 元，+8.1%，不含派费）＞顺丰（15.73 元，+0.4%）。 不含派费单价来看，韵达 1.38 元（同比增长 49.5%，+0.46 元）＞中通 1.40 元（同比增 长 8.1%，+0.11 元）＞申通 0.94 元（-0.05 元） 22 年 1 月起菜鸟裹裹业务结算模式从与加盟商结算调整为与总部结算，对通达系收入计 算口径略有影响，上述增幅未还原菜鸟裹裹影响。
韵达单票收入增幅最高，主要系公司 主动梳理产品结构，对低价件量进行调节。进一步拆分单票面单中转及派费收入来看，韵达单票面单、中转及派费收入分别为 0.05、 1.33、1.17 元，同比分别+0.03、+0.43、-0.05 元，申通单票面单、中转、派费收入分别为0.20、0.74 元、1.57 元，同比分别+0.03、-0.08、+0.35 元，剔除派费收入，申通单票面单 +中转收入同比减少 0.05 元。
2）单票成本：受疫情和油价影响，通达系单票成本均有不同程度上升 从涨幅来看，韵达成本涨幅最高：韵达单票成本 2.34 元，同比增长 18.9%（+0.37 元）； 申通单票成本 2.41 元，同比增长 11.5%（+0.25 元）；圆通单票成本 2.32 元，同比增长 8.9%（+0.19 元）； 不含派费成本来看，韵达涨幅最高，申通最低：韵达 0.99 元，同比增长 20.2%（+0.17 元）；中通 1.03 元，同比增长 2.4%（+0.02 元）；圆通 0.84 元（不含网点操作成本）， 同比增长 2.1%（+0.02 元）；申通 0.91 元，同比 1.2%（+0.01 元）； 核心成本端（运输+操作），中通和圆通保持优势。 圆通（0.82 元，+0.02 元）＜中通（0.83 元，+0.02 元）＜申通（0.89 元，持平）＜韵达 （0.98 元，+0.17 元）。
圆通单票运输和操作成本分别为 0.51、0.31 元，同比分别+0.01 元，公司持续推进数字化 赋能，深化成本管控，在成品油价格大幅提升、人工成本增加等诸多因素的影响下，22 年核心成本维持相对稳定；中通单票运输和操作分别为 0.51、0.32 元，同比分别+0.0、0.02 元； 韵达单票运输和操作成本分别为 0.61、0.37 元，同比分别+0.11、0.06 元，主要系疫情超 额影响下，业务量下滑，导致公司前期投入的固定资产利用率下滑及人均效能下降； 申通单票运输、操作和面单成本分别为 0.47、0.42、0.02 元，同比分别+0.04、-0.04 元、 持平，操作成本下降显著，主要系 22 年以来，公司对转运中心进行一系列改扩建和自动 化升级（82 个项目），全面夯实中转能力，提升全网产能，规模效应释放。 我们预计随着疫情防控优化、油价回归，及快递规模效应的持续释放，快递单票核心成 本仍有下降空间。
3）单票利润：中通盈利能力维持领先，圆通修复力度显著。单票毛利来看，2022 年中通 0.37 元（+0.08 元）＞圆通 0.27 元（+0.14 元）＞韵达 0.21 元（+0.04 元）＞申通 0.11 元（+0.05 元）。拆分来看，不含派费毛利韵达 0.38 元（+0.29 元）＞中通 0.37 元（+0.08 元）＞申通 0.04 元（-0.06 元），韵达 22 年派费让利较多， 一方面系提升末端业务员待遇及权益，另一方面体现了疫情影响下公司对网点的派费支 持和帮扶。 单票快递扣非净利来看，2022 年中通 0.28 元（+0.07 元）＞圆通 0.20 元（+0.10 元）＞ 韵达 0.08 元（-0.01 元）＞申通 0.02 元（+0.11 元）。
中通单票净利维持行业领先，稳中提升； 圆通单票快递净利改善最显著，剔除航空货代贡献，单票快递扣非净利约为0.20元，同 比提升0.10 元； 韵达单票净利同比仅持平，成本端受疫情影响较大，此外费用端受到利息支出、汇兑损 失和组织人员扩张影响较大； 申通单票扣非净利 0.02 元，同比提升0.11元，还原 21 年计提减值影响，预计同比改善 0.04 元。
（二）23年Q1：顺丰本部大幅改善，中通单票净利大幅提升，圆通保持利润增长
1、收入表现：顺丰速运业务稳健复苏，申通收入增速最快 1）23 年 Q1 收入：顺丰收入 610.5 亿元，同比下降 3.1%，主要受到国际货代价格波动影 响，供应链及国际业务同比下滑；速运物流业务收入 454.8 亿元，同比增长 14.9%，主要 收益于业务量稳健复苏。 通达系中，收入增速来看：申通（87.4 亿，+22.3%）＞中通（89.8 亿，+13.7%）＞圆通 （129.4 亿，+9.2%）＞行业（2589.6 亿，8.2%）＞韵达（104.7 亿，-9.3%）。申通增速 最快，受益于业务量增速，圆通受航空货代业务增速拖累，快递业务收入增速 17.3%， 韵达收入下滑主要受业务量下滑影响。
2）23 年 Q1 单票收入：如前文所述, 顺丰 15.75 元（-3.3%），主要系产品结构影响，退 货件量占比提升。 通达系中，韵达 2.61 元（+3.3%，+0.08 元）＞中通 1.40 元（不含派费，-3.7%，-0.05 元） ＞圆通 2.55 元（-2.3%，-0.06 元）＞申通 2.48 元（-3.9%，-0.10 元），仅韵达单价保持 同比增长，延续控量挺价策略；中通、圆通、申通同比下降，主要系龙头企业退出增量 补贴措施，部分企业跟随，短期行业价格有所波动。
2、利润表现：顺丰本部业绩大幅改善，圆通、申通保持利润增长 1）23 年 Q1 利润：顺丰归属净利 17.2 亿（+68%），本部速运业务大幅改善； 通达系中，中通归属净利 16.6 亿（+90%）＞圆通 9.1 亿（+4%）＞韵达 3.6 亿（3%）＞ 申通 1.3 亿（+25%），扣非归属净利来看，顺丰 15.2 亿（+66%），通达系中，中通 19.2 亿（+82%）＞圆通 8.7 亿（+7%）＞韵达 3.45 亿（-13.8%）＞申通 1.25 亿（+34.1%）， 中通利润增速最快，主要受益于业务量增长即单票成本显著改善；圆通保持增长，抵抗 行业波动；韵达归母利润同比增长，扣非下滑主要系其他额投资收益同比减少。 2）单票利润：顺丰单票归属净利 0.60 元（+0.17 元），单票扣非利润 0.53 元（+0.15 元）， 本部速运业务大幅改善，降本效果显著；
通达系中，单票归属净利，中通 0.26 元（+0.09 元）＞圆通 0.20 元（-0.03 元）＞韵达 0.09 元（+0.01 元）＞申通 0.04 元（持平），单票扣非净利，中通 0.30 元（+0.10 元）＞圆通 0.20 元（-0.02 元）＞韵达 0.09 元（基本持平）＞申通 0.04 元（基本持平）。在行业价 格波动的情况下，中通唯一实现单票净利提升，主要受益于业务量增长强劲，产能利用 率提升，规模效应释放，单票核心成本同比下降 0.1 元；A 股中圆通单票盈利能力保持 领先，但受到行业价格波动影响，单票扣非净利同比小幅下滑；韵达业务量下降，核心 成本仍有压力，但单票净利同比基本持平，期间费用有所优化；申通单票收入降幅较大， 预计成本端持续优化，保持单票净利基本持平。
（三）资产端：主要快递企业产能扩张持续放缓，资本开支持续下行
1、资产规模增速持续下降，运输工具资产同比出现下降 截止 2022 年底，顺丰、中通、韵达、圆通、申通固定资产与在建工程账面净值合计分别 为 548、288、168、165、86 亿元，同比分别增长 20%、16%、3%、15%、35%，除申通 外，资产规模增速均有不同程度下降； 截止 2023 年 Q1，顺丰、韵达、圆通、申通固定资产与在建工程账面净值分别为 551、 166、167、88 亿元，同比分别增长 19%、1%、15%、35%，韵达资产规模环比 22Q4 减 少 2 亿元。
2022 年固定资产细项来看： 1）房屋及建筑设备（主要中转操作场地）方面： 顺丰（185.3 亿，+38%）＞中通（150 亿，+20%）>圆通（87.7 亿，+23%）>韵达（59.4 亿，+15%）＞申通（32.4 亿，+54%）；中通中转资产规模依旧领先，申通增速最快， 主要系 22 年通过新建以及升级改造转运中心强化枢纽转运能力（合计 82 个产能提升项 目）。 2）运输工具方面（不含飞机）： 中通（61.8 亿，-1.3%）>顺丰（25.2 亿，-2.3%）>韵达（14.1 亿，-23%）>圆通（10.7 亿，-28%）>申通（10.6 亿，13%）；除申通加大自有运力占比外，其他快递公司车辆资 产规模同比均出现下降，自有及大车比例均达到一定规模。
3）机器设备（主要为自动化分拣设备）方面： 顺丰（78.4 亿，+21%）＞中通（73.3 亿，+15%）>韵达（58 亿，-6%）>圆通（35.9 亿， +14%）>申通（29.4 亿，+16%）；韵达自动化设备资产规模同比出现下降。 4）计算机及电子设备： 顺丰（15.5 亿，-5.1%）>中通（8.5 亿，+11.1%）韵达（6.3 亿，-0.9%）>圆通（2.2 亿， -17.3%）；除中通外，同比均出现下降。 综合来看，通达系中，中通在中转场、运输车辆、自动化设备环节仍然具备较大的资产 优势，尤其是场地及车辆，分别领先第二名 62.3、46.9 亿元；设备方面，韵达排名第二， 与中通差距约 15.3 亿元。
2、资本开支：除申通外，主要快递企业资本开支持续放缓 2022 年顺丰、中通、圆通、韵达、申通资本开支现金分别为 141.8、74.1、47.4、35.2、 35.9 亿元（不含股权投资），除申通同比增长 25%外，其余同比分别下降 26%、21%、 15%、57%，除申通为弥补产能建设短板，持续推进中转及运输基础设施建设外，头部 快递企业资本开支速度显著放缓，为 20 年以来首次同比下降。
从具体投资方向来看，土地及分拣中心依然为重点投向，除申通外投资规模同比均下降。 顺丰 2022 年分拣中心投入 70.7 亿元，占比 37%，较 2021 年投入下降 11%；中通分拣中 心及车辆投入 71 亿元，占比达到 95%，较 21 年同比下降 15%；韵达分拣中心投入 26.3 亿元，占比 72%，投资金额较 21 年大幅下降 49%；申通投入 14.4 亿元，占比 40%，较 21 年同比增长 20%。 顺丰、中通、韵达及申通在土地储备方面分别投入 1.1 亿、3.5 亿、3.5 亿、1.1 亿元，占 比分拨为 1%、5%、10%、3%，土地投资同比均大幅减少，一方面经过前期投入，头部 企业转运中心土地自有化比例已经达到较高水平，另一方面城市物流用地紧张也提升了 企业拿地难度。
分季度来看，22 年 Q4，顺丰、中通、韵达、圆通、申通季度资本开支分别为 36.4、18.4、 12.4、11.2、13.1 亿元，同比分别下降 31%、18%、55%、15%、增长 15%；23 年 Q1 顺 丰、中通、韵达、圆通、申通季度资本开支分别为 29.3、23、7.4、11.7、5.4 亿元，同比 分别下降 17%、增长 28%、下降 46%、增长 0.6%、下降 23%，环比 22 年 Q4 分别下降 19%、增长 25%，下降 41%、增长 4%、下降 59%。除中通、圆通投入有增长（预计主要 为疫情对投资节奏及工期的扰动），头部快递企业进入 23 年资本开支仍保持下降趋势。 经过 20-21 年的资本开支扩张，通达系快递公司固定资产及在建工程规模已经出现显著 增长，22 年资本开支同比下降（除申通）。在快递行业增速中枢下移，产能瓶颈问题减 缓的背景下，预计未来资本开支规模将进一步放缓。
三、2023年快递行业展望：件量复苏、末端求变、整合推进
1、件量复苏：供给制约消除，需求复苏带动快递重回双位数增长 。我们认为快递行业将会充分受益于 2023 年复苏主线，即经济复苏、消费回暖将有望带动 快递需求。 2022 年 11 月末 12 月初，随着防控措施优化后，行业件量呈现一轮快速回升，体现了供 给制约消除后需求端的反弹。 2023 年 Q1 快递行业完成业务量 268.9 亿件，同比增长 11.0%。疫情影响消退，件量增速 重回双位数。根据交通运输部物流保通保畅周度数据，2023 年 4 月，邮政快递累计揽收 业务量 100.6 亿件，测算同比增长 34.4%，2023 年 5 月 1 日-14 日邮政快递累计揽收业务 量 49.1 亿件，按照前 14 日均业务量测算（含五一假期），预计 5 月业务量同比增长 17.7%。 我们预计 2023 年行业业务量增速回升至 15%左右，也将使得龙头公司得以进一步优化 产能配置，推动降本增效。
2、价格战不再具备基础，差异化服务愈发清晰。 1）强调我们提出的重要产业判断：电商快递行业不再具备价格战基础，核心龙头公司将 有望体现持续提升的盈利能力。 即：价格止战—>价格继续修复—>产能、效率优化带动成本端下降—>结构加速升级优化 带来票均收入提升—>价格、成本共同作用下，盈利水平持续提升。 中长期看：产品分层、服务分层最终会实现“商家-平台-公司”合作共赢的良好局面，若叠加 单票成本的持续下降，行业可持续提升的盈利能力将继续超越业务量增速成为业绩增长的核 心贡献，且弹性巨大。 一旦该逻辑实现，我们认为未来资本市场视角会从份额转向结构与盈利，行业估值体系 有望迎来整体抬升。
2）差异化服务分层基础不断强化 客观看平台具备差异化物流服务的需求。 电商卖家经营不同价格带的产品，头部客户或对时效产品业务有更多的需求，腰部客户 则可能需要品质与性价比兼具的产品，下沉客户则更重视快递产品的性价比。 有能力提供差异化服务的快递服务商将获得更好的发展潜力。同时我们认为逆向物流市 场空间同样可观。 国家邮政局发布《快递服务》国家标准（征求意见稿），强调分层。 完善服务分层：将用户下单细分为通过快递服务主体下单和电子商务平台下单两种方式， 将投递分为上门投递、箱递、站递以及其他方式四种类型。
提出成本分区：要求快递服务主体根据产品种类、服务距离等因素，科学测算成本，以 快件收寄地所在县到寄达地所在县为基本单元，向用户公布服务时限和服务价格。不应无正当理由以低于成本价格提供快递服务。 一旦上述标准得以实施，会进一步强化我们对电商快递行业不再具备价格战的基础判断， 并有助于帮助龙头公司通过产品、服务分层不断提升盈利水平。
3、末端求变 我们认为 2023 年电商快递体系中末端将成为重要观察环节。 其一、疫情对劳动力的影响存在不确定性，而长期看快递小哥等群体的福利待遇将呈上 升趋势，该背景下，末端群体的保障程度会左右网络体系的稳定性。 其二、最后一公里的服务将升至更重要的位置。如前文所述，无论快递行业、电商行业， 都在谋求更便捷、更优质的服务，差异化服务推动差异化定价，预计未来龙头公司的胜 出或行业分化将来自于此。 其三、降本环节来到了末端。自 2016 年以来，快递公司在干线环节成本上精益求精，运 输环节通过装载率提升、大车替换、自营车辆提升等方式降低成本；转运环节通过自动 化设备、路由优化降低成本。在降本最快阶段过去后，预计支线、末端环节的成本成为 新的切入点。如韵达提出推进网格仓业务，即通过减少末端到分拨短驳距离，降低支线 运输成本；通过集中自动化操作，降低末端分拣成本；通过缩短末端分拣派送时长、提 升全链路时效。
4、格局持续整合优化 2023 年 5 月 12 日顺丰公告拟作价 11.8 亿元向极兔速递出售旗下加盟快递网络运营主体 丰网速运的全部股权。这是快递行业自 2021 年极兔收购百世集团中国快递业务后，国内 第二起电商加盟快递领域的并购整合事件。 对于顺丰而言，剥离丰网，除了减少亏损、增厚利润以外，更有利于公司聚焦核心主业， 坚持健康经营、稳健发展。交易完成后，公司可以更聚焦国内中高端快递、国际快递、 全球供应链服务、数字化供应链服务等核心业务的发展。国内快递产品结构及分层更加 清晰，对于经济快递业务，公司将持续打造直营模式的电商类快递产品，主打的“电商标 快”产品稳健增长，可以满足不同客户对中高端及经济型快递服务的多元化需求。
对于加盟制快递领域而言，我们首先回顾极兔收购百世快递业务的情况：在短时间内， 极兔获取了一定的业务量规模和原百世加盟商网点、运营团队、转运设备等资源，同时 获取了接入阿里系电商平台的重要接口，提升了国内网络的规模效应，或一定程度上降 低了运营成本。 但从业务量的角度，不难看出加盟制快递企业之间的并购整合存在一定的难度，并非 1+1=＞2，存在部分件量、加盟商向同行外溢的情况（2021 年末极兔+百世日均单量预计 已经达到 4000-5000 万票）。行业 CR8 指数 2022 年也出现较大幅度提升。
因此我们认为，极兔本次收购丰网速运业务，一方面使得国内加盟制电商快递玩家数量 进一步减少，竞争博弈主体减少，行业格局有望走向进一步优化；另一方面，由于丰网 速运单量规模及加盟商体量相对较小（预计日均单量约 300w），在拥有整合百世快递网 络的经验基础上，本次并购带来的业务量变动和影响将会相对稳定。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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