首页1、2022REITs年报业绩回顾
截至 2023 年 4 月 15 日，已上市 27 只公募 REITs 中有 20 只披露 2022 年报。分版块 来看，产业园类有 7 只，分别为华安张江光大园 REIT、东吴苏州工业园区产业园 REIT、 博时招商蛇口产业园 REIT、建信中关村产业园 REIT、华夏合肥高新产园 REIT、国泰君安 临港创新产业园 REIT、国泰君安东久新经济 REIT；仓储物流类有 2 只，分别为中金普洛 斯仓储物流 REIT、红土创新盐田港仓储物流 REIT；
保租房类有 3 只，分别为华夏北京保 障房 REIT、红土创新深圳人才安居 REIT、中金厦门安居保障性租赁住房 REIT；高速公路 类有 5 只，分别为浙商证券沪杭甬高速 REIT、平安广州交投广河高速公路 REIT、国金中 国铁建高速 REIT、华夏越秀高速公路封闭式基础设施 REIT 和华夏中国交建高速 REIT；生 态环保类 2 只，分别为富国首创水务 REIT 和中航首钢生物质 REIT；能源类 1 只，为鹏华 深圳能源 REIT。我们从底层项目经营情况、关键财务指标等方面对已发布年报的 20 只 公募 REITs 进行年度表现回顾。
(资料图)
1.1、产业园类
产业园类 REITs 在 2022 年 Q2-Q4 均实行了不同程度的租金减免政策，在疫情及租金 减免的双重影响下，部分产业园项目续租压力较重，业绩表现不及预期。整体来看，产 业园板块下半年表现弱于上半年，Q4 营收表现略好于 Q3，各项目经营情况出现分化， 部分项目通过减免管理费、垫资、申请补贴等方式化解了减免租金对收入带来的影响。 2023 年随着经济环境回暖，园区企业生产经营有望优化，承租能力优化后出租率或企稳 回升。
华安张江光大园在四季度疫情发散及感染高峰的情况下，遭遇短期商业冲击。截至 2022 年 12 月末出租率为 92.60%，较 2021 年末下降 7.4Pct，低于募集说明书中 98.68% 的预期水平，平均合同租金为 5.47 元/平/天，较 2021 年末上涨 2.24%，根据华安张江光 大 REIT2022 年度报告援引戴德梁行统计，22 年张江版块的整体空置率为 8.5%，低于上 海市全市平均空置率水平，具备一定的竞争力，项目租赁业态分布主要为在线新经济 51.61%、集成电路 20.64%、金融科技 17.08%、先进制造业 0.94%、产业服务配套 2.33%。
22 年实现营收 8290.75 万元，EBITDA 为 6767.79 万元，EBITDA 利润率达 81.63%，应收回 款率为 99.61%。项目重要现金流提供方租户之一（租赁面积合计为 1.23 万平，约占项目 可租赁面积的 28%），其全部租赁合同于 22 年末到期，到期后该租户不予续租，外部管 理机构积极寻找替代方案，并已完成签署 4039 平方米的租赁合同，未来在租户续租、空 置面积新租等问题上须多加关注。
东吴苏园产业项目实际减免租金为 6075.5 万元（含税），通过放弃部分基金管理费、 进行业绩补偿，补贴申请等方式全额化解了租金减免的影响。科智公司平均实际出租面 积 25.86 万方，平均出租率为 95.59%，艾派科公司平均实际出租面积 13.23 万方，平均 出租率为 85.18%，总体出租率为 91.99%。22 年实现营收 22325.95 万元，不及预期的 24445 万元，主要系租金减免影响。
博时蛇口产园受 22 年宏观经济及疫情持续反复影响，部分租户到期不续约或提前 退租，出租率及回款率水平未达预期。22 年项目公司实现营业收入 11015.64 万元，预 算完成率 76%，实现租金收入 9540.3 万元，较预期下降 26.3%，减免租金收入为 2039.43 万元。平均月租金为 120.29 元/平方米，平均出租率为 85%，低于 2021 年 6 月 7 日-2021 年 12 月 31 日的 87%。毛利率为 87.89%，EBDITA 利润率为 86.03%。 建信中关村业绩未达预期，受上游互联网行业需求低迷影响，出租率水平较低，表 现不及产业园类项目均值。22 年实现营收 19199.54 万元，低于预期的 22256 万元，项 目公司 22 年平均月租金为 176.68 元/平方米（剔除租金减免影响），平均出租率为 81.29%， 主要系宏观经济低迷影响，整体租赁市场表现出一定程度的滞后性，续租情况不及预期。
华夏合肥高新产园、国泰君安东久新经济、国泰君安临港创新产业园均为 22 年 10 月新上市 REITs，表现稳定，均好于预期。1）华夏合肥高新表现良好，22 年 9 月 20 日 -22 年 12 月 31 日实现营收 2705.07 万元。EBITDA 利润率为 76.98%，毛利率为 63.62%， 净利率为 59.15%，财务指标表现良好。高新睿成出租率为 85.40%，高新君道出租率为 94.63%，总体出租率为 90.26%，研发办公用房租金标准为 35 元/平方米/月，商业配套用 房租金标准为 55 元/平方米/月，配套宿舍租金标准为 600/月/间。
2）国泰君安临港创新 产业园 22 年 9 月 22 日-22 年 12 月 31 日实现营收 1499.33 万元，EBITDA 利润率为 75.24%， 高于预期的 73.72%。临港奉贤智造园一期平均出租率为 100%，平均签约租金为 33.23 元/平方米/月，临港奉贤智造园三期平均出租率为 98.05%，平均签约租金为 32.56 元/平方米/月，总体出租率为 98.74%，高于 22 年预期的 95%。重要现金流提供方剩余租赁期 限均在 4 年以上，未来发展较稳定。3）国泰君安东久新经济出租情况好于预期。22 年 9 月 23 日-22 年 12 月 31 日实现营收 2750.48 万元，毛利率为 90.65%，EBITDA 利润率为 74.26%，平均出租率为 98.81%，高于 22 年预期的 95%。
1.2、仓储物流类
由于物流、电商等仓储需求支撑租赁需求，仓储物流类 REITs2022 年受疫情影响最 小。整体项目运营情况较稳定，租金水平较 21 年均有所上涨，表现稳健，月均租金均超 40 元/平，2 只 REITs 出租率均保持较高水平，其中红土盐田港出租率达 99%，与 21 年持 平，营收超预期，完成率达 105.55%。
中金普洛斯业绩表现稍逊预期。项目公司 22 年实现营收 3.49 亿元，达到预期的 91%， 毛利率为 94.54%，净利率为 10.87%，EBITDA 利润率为 69.27%。项目由 7 个仓储物流园 组成，分布于京津冀、长三角、大湾区三大城市群，可租赁面积合计约 70.76 万平方米， 22 年平均出租率为 94.18%，较 2021 年末下降 4.60 个百分点，其中 6 个物流园出租率均 为 93%以上，普洛斯通州光机电物流园出租率为 36.95%，主要系主力租户租约到期调整， 招租进度受市场环境等因素影响，22 年末公司引进短期租约补充租金收入，此外预期于 23 年与新租户签订长期租约，须关注新签约情况。合同租金及物业管理服务费（不含税） 有效平均单价为 44.43 元/平方米/月，同比增长 3.52%。租户结构稳定，行业构成主要为 运输业 40.18%、商业与专业服务业 38.07%、软件与服务业 4.84%。
红土盐田港运营效果良好，业绩超预期。22 年实现营收 1.16 亿元，超出 1.10 亿的 预测值，毛利率为 73.98%，EBITDA 利润率为 86.92%。项目出租率为 99%，平均租金为 40.86 元/月/平方米，租赁期限 1-12 年不等，最长租赁期限到期日为 2026 年 10 月 31 日。 未来要在维持出租率的同时实现租金的稳步增长，是经营方面主要面临的挑战。
1.3、保租房类
保租房类 RIETs 上市时间较短，租金与出租率较招募说明书中预期变化不大，底层 资产主要位于北京、上海、深圳、厦门，区域位置较好。22 年表现良好，出租率均在 95%以上，租金定价受住建部影响大，具有显著的政策属性和民生保障属性。同时，保 租房板块流通规模较小，市场价格易受到阶段性交易行为影响。
华夏北京保障房项目运营良好，平均签约租金未发生变动，收缴情况稳定，近三年 收缴率均为 99%左右，拖欠情况较少。22 年 8 月 22 日-22 年 12 月 31 日实现营收 2523.11 万元，租金收入占比 100%，毛利率为 47.69%，净利率为 44.91%，EBITDA 利润率为 80.05%。 项目公司下辖两处公租房资产，截至 22 年末文龙家园项目出租率为 97.70%，租金标准 为 52 元/平米/月，熙悦尚郡项目出租率为 92%，租金标准为 60 元/平米/月，两至三年（含 三年）租约面积占已出租面积均达 80%以上，总出租率为 95.87%，租金收缴率为 98.42%。
华夏北京保障房项目运营良好，平均签约租金未发生变动，收缴情况稳定，近三年 收缴率均为 99%左右，拖欠情况较少。22 年 8 月 22 日-22 年 12 月 31 日实现营收 2523.11 万元，租金收入占比 100%，毛利率为 47.69%，净利率为 44.91%，EBITDA 利润率为 80.05%。 项目公司下辖两处公租房资产，截至 22 年末文龙家园项目出租率为 97.70%，租金标准 为 52 元/平米/月，熙悦尚郡项目出租率为 92%，租金标准为 60 元/平米/月，两至三年（含 三年）租约面积占已出租面积均达 80%以上，总出租率为 95.87%，租金收缴率为 98.42%。
中金厦门安居出租率维持较高水平，业绩表现良好。22 年 8 月 22 日-22 年 12 月 31 日实现营收 2583.80 万元，租金收入占比 100%，毛利率为 89.62%，净利率为 5.92%，EBITDA 利润率为 83.66%。基础设施项目由 2 个保租房项目组成，均位于福建省厦门市集美区， 建面超 19 万平，出租率为 99.15%，租金为 32.06 元/平方米/月。截至 22 年末园博公寓 与珩琦公寓的平均租金分别为 32.87 元/平方米/月和 31.00 元/平方米/月，略高于 3 月末 的 32.35 元/平方米/月与 30.52 元/平方米/月，租金水平小幅上升，出租率均小幅下降。
1.4、高速公路类
2022 年全国疫情呈现多点散发的状态，车流量受到冲击，影响交通 REITs 板块的经 营表现。全年来看，Q2 车流量下降，Q3 边际修复，Q4 前期疫情反复、后期放松但叠加 交通运输部、财政部“统一对货车通行费再减免 10%”政策，车流量与通行费收入遭遇冲 击，较 21 年呈现下降趋势且表现不及预期。2023 年疫情防控措施优化和通行费减免政 策结束，春节假期 1 月 21 日至 27 日，交通运输部数据显示，高速公路小客车流量比 2022 年同期增长 33%，呈现出良好的修复态势。
浙商沪杭甬 REIT 项目 22 年营收不及预期，车流量下降幅度较小，通行费优惠持续 期较长。公司 2022 年营收为 6.01 亿元，较募集说明书预测数下降 14.75%，主要系 22 年大部分季度均出现不同程度的车流量下降，同时引起收费金额下降。2021 年通行费为 7.8 亿元，2022 下降至 7.36 亿，而由于浙江省办理的非现金支付卡以及 ETC 合法装载货 运车辆通行费折扣的优惠政策将延长，须关注未来通行费收益情况。平安广州广河 REIT 项目公司混合车流量同比下降，净利率为负。22 年四季度广河 高速广州段累计对货车减免通行费金额 592.90 万元，2022 全年实现路费收入 6.59 亿元， 总营收 6.61 亿元，23 年 1 月 1 日起，全国收费公路货车 9 折优惠政策结束。22 年毛利 率为 23.28%，净利率为-48.22%，EBITDA 利润率为 82.9%。
国金中国铁建项目营收较预测有所下降，车流量下滑较大。22 年全年通行车辆总数 为 3454.11 万辆，较 21 年下降 25.42%，全年实现通行费收入及其他收入合计 6.5 亿元， 较招募说明书所披露的年度预测收入减少 4284.87 万元，主要系重庆和成都地区出现高 温、山火灾情，叠加 22 年 10-12 月货车通行费减免 10%的政策因素，对车流量及通行费 收入产生负面影响，其中优惠政策对货车减免金额达 835.57 万元。但项目所在的成渝地 区未来经济走势可期，为 23 年车流量增长奠定了良好基础。
华夏越秀高速业绩未达预期，近年来交通量呈波浪式增长态势。22 年该项目路段收 费车流量为 987.08 万车次，日均收入（含增值税）达 56.06 万元。总营收为 2.05 亿元， 较募集说明书预测值降低 3610.9 万元，主要系宏观环境影响下通行费收入不及预期。22 年通行费收入为 1.99 亿元，毛利率与净利率分别为 34.91%和 25.79%。结合项目在 20 年 武汉市封控解除后收入反弹和增长的历史表现，预计项目公司收入将反弹并逐渐恢复， 湖北省及武汉市的经济发展环境，也为项目的车流量恢复及增长创造了良好条件。
华夏中国交建 REIT 项目 22 年经营业绩下降，23 年 1 月车流量迅速恢复。2022 年实 现营收 3.02 亿元，其中通行费收入 2.99 亿元，同比下降 18.6%，主要为 22 年四季度下 调货车收费标准、周边道路维修和差异化收费等不利因素造成。项目报告期内实现净利 润 1.01 亿元，EBITDA 利润率为 82.88%，毛利率为 44.82%。项目位于武汉城市圈，所处 区域经济发展水平较好、规划内路网已基本成型，竞争优势明显，运营管理机构行业经 验丰富，我们预计未来发展态势良好。
1.5、生态环保类
生态环保类 REITs 底层为污水处理和厨余垃圾处理项目，受季节性影响较大，疫情 主要通过限制生产活动影响经营表现，三季度表现良好，四季度表现有所下滑。污水处 理价格与垃圾处理价格相对较为稳定，故处理收入变化幅度与处理量的变化幅度较为一 致。此外，环保企业在成本支出方面承受着一定的压力，未来需持续关注项目收费动态 和补贴动态。
富国首创水务污水处理量受季节影响较大，合肥项目服务费提升。22 年实现营收 2.9 亿元，毛利率达到 18.02%。深圳项目公司包含福永、松岗、公明三个水厂，污水处 理服务费含税单价分别为 1.3713 元/吨、1.3267 元/吨和 1.5068 元/吨，污水处理服务费 回收率与抽样出水水质达标率均为 100%。合肥项目公司经当地政府审批通过，于 22 年 5 月将污水处理服务费含税单价由 1.260 元/吨调整为 1.261 元/吨，回收率达 100%。4 季 度产能利用率低，一方面原因为疫情影响生产活动，另一方面主要系 22 年 10 月 14 日 发生进水水质异常事件，处理水量受到影响。
中航首钢绿能整体表现稳定，营收超出预期，厨余垃圾收运处置量受疫情影响出现 季节性波动。22 年实现营收 4.28 亿元，发电收入占 45.08%，生活垃圾处置占 44.24%， 厨余垃圾处置占 9.53%，毛利率为 21.06%，净利率为负，若不考虑对专项计划借款利息 支出的计提，可达 18.8%，EBITDA 利润率为 34.24%，收到可再生能源电价附加补助资金 10885.32 万元。22 年实际处理生活垃圾 116.34 万吨，同比增长 4.6%，实现上网电量 35030.16 万千瓦时，同比基本持平。收运厨余垃圾 4.16 万吨，同比减少 15.6%，处置厨 余垃圾 6.08 万吨，同比减少 12.4%。生活垃圾与厨余垃圾处理平均单价分别为 173 元/ 吨和 338 元/吨，处置单价维持稳定。
1.6、能源类
鹏华深圳能源 REIT 项目售电收入超募集预测，表现较好。平均售电价格相对稳定， 营收变化与季节性上网电量波动存在一定关系，四季度表现平淡，Q4 季度营业收入完成 率为 26.00%。售电单价略高于广东电力市场发电侧总电量均价与招募说明书的预测电 价。22 年 7 月 11 日-22 年 12 月 31 日实现营收 10.7 亿元，售电收入 10.68 亿，上网电量 22.12 亿千瓦时，天然气成本 4.8 亿元，消耗 LNG 约 38899.14 万立方米，净利率为 5.02%， EBITDA 利润率为 32.7%。全年累计发电量 381060.50 万千瓦时，累计上网电量 375125.30 万千瓦时，加权平均售电单价约为 0.5543 元/千瓦时（含税），高于广东电力市场发电侧 总电量均价 0.5356 元/千瓦时，未来需多加关注项目收费动态和原材料成本。
1.7、整体可供分配金额及现金分派率表现
22 年 REITs 累计可供分派比率基本超过 4%，特许经营权类公募 REITs 累计可供派息 比率较高。生态环保类 REITs 和清洁能源类 REITs 表现最好，达到预期水平。其次为交通 运输 REITs 板块，但 2022 年实际现金分派率均未达到预测水平，其中华夏中国交建 REIT 现金分派率最低。保租房 REITs 成立时间较短，实际现金分派率较低。 按照已披露年报的 20 只 REITs 数据来看，相较于招募说明书预测的可供分配金额， 有 13 只超额完成，有 7 只不及预期，不及预期的为高速的 5 只以及产业园项目中的博 时蛇口产园、国泰君安临港创新产业园。在超额完成的 REITs 中，国泰君安临港创新产 业园 REIT 的年化可供分配金额完成度最高，达 147.36%，而浙商沪杭甬 REIT 完成度最低， 为 72.90%，主要系高速类受疫情影响业绩承压。
2、2022年以来二级市场表现
2.1、估值震荡调整，各版块涨跌幅分化
从首批公募 REITs 市值来看，9 只公募 REITs 市值曾在 2022 年 2 月迎来最高点，溢 价风险较高，后估值不断消化，震荡调整。分板块看， 2022 以来（数据截至 2023 年 3 月 31 日）REITs 板块平均累计涨跌幅呈 现：清洁能源类>仓储物流类>产业园类>高速公路类>生态环保类>保租房类，清洁能源 累计涨幅 11.47%，保租房类上市时间较短，受市场影响跌幅最大，为-11.47%。2022Q4 以来 REITs 板块整体估值回落，平均累计涨跌幅与 22 年以来基本一致，23 年以来涨幅 排序：产业园>清洁能源类>保租房类>生态环保类>高速公路类>仓储物流类。
2.2、保险机构投资者占比提升，整体换手率下降
目前公募 REITs 战略配售占比大概在 68%左右，其中专业机构投资者锁定期 12个月， 投资份额约占总募集份额的 30%。在各 REITs 板块中，高速公路类平均战略配售比例最 高，为 75.47%，其次为清洁能源类板块和生态环保类板块，分别为 74.67%和 68.00%， 保租房类平均战略配售比例最低，为 60.62%。
机构投资者中，保险机构占比明显提升。通过对 27 只公募 REITs 网下发售各类投资 者占比的统计与测算，观察到相较于首批发行的 9 只，后续上市的 18 只公募 REITs 投资 者中，保险资金占比显著提升，平均占比达 8.96%，相较于首 9 只 2.76%的险资占比， 提高了 6.2 个百分点。其中产业园类与仓储物流类项目的保险资金占比提高 4 个百分点， 高速公路类提高约 8 个百分点。首 9 只的券商自营投资账户平均占比为 15.88%，后发 18 只为 6.53%，约下降了 9 个百分点，其中产业园类下降幅度最大，降幅约为 13 个百 分点。
选取已公布 21、22 年报的 11 只上市 REITs 进行比较，发现相比 2021 年，22 年大 部分公募 REITs 的投资者集中度有所提高，前十大流通份额持有人占比平均上升了 22 个 百分点。其中浙商证券沪杭甬高速 REIT 上升比例最小，为 8 个百分点；中金普洛斯仓储 物流 REIT 上升比例最大，为 40 个百分点，增持主要来源于泰康人寿保险公司的 20%以 及北京首源投资有限公司的 10%，主要为限售份额解禁，从非流通股转变为流通股造成 的集中度提升；红土创新盐田港仓储物流 REIT 上升比例为 30 个百分点，主要来源于深 国际控股有限公司的 14%持股解禁。
机构投资者整体占比提升。根据 22 年年报，相较 21 年，首年上市的 11 只 REITs 中，机构持有份额占比下降的仅 2 只，分别为富国首创水务 REIT 和浙商证券沪杭甬高速 REIT，分别下降了 5.37 个百分点和 0.12 个百分点；剩余 9 只 REITs 机构投资者持有比例 均有上升，平均上升 2.43 个百分点。其中华安张江光大园 REIT 机构投资者持有比例上 升幅度最大，从 21 年的 88.64%上升至 22 年的 92.93%，一定程度上为二级市场的价格 稳定提供支持。
持仓靠前的机构投资者或以长期配置需求为主。根据 21 年发行的 11 只 REITs 最新 年报，份额居前的机构较为稳定，限售份额解禁并开始在二级市场上流通后，多数战略 投资者持有份额并未减少，继续持有的意愿较强，表现出机构投资者对公募 REITs 的积 极态度。当前我国公募 REITs 正处于起步阶段，机构持有者比例提升可以为市场良性发 展奠定基石，减弱散户炒作交易对二级市场表现的干扰，使 REITs 价格走势更能体现产 品运营、企业基本面情况及供需发展态势。
今年各板块公募 REITs 换手率均有所下滑。2022 年至今，REITs 市场日换手率最大值 为 4.21%，中位数为 1.12%。去年下半年开始换手率明显下降，今年 3 月新发两只能源类 REITs，换手率拉升明显。分板块看，2023 年以来各板块换手率均较 22 年下降，产业园 类 REITs 日均换手率最高，为 1.39%，其次分别为保租房类 REITs、生态环保类 REITs 和能 源类 REITs，高速公路和仓储物流类 REITs 热度相对较低。
2.3、最新估值表现
目前 REITs 市场仍处于供不应求阶段，供需失衡会在一段时间内对存量产品的溢价 形成支撑。2022 年高速公路和产业园板块受疫情影响较大，年初以来持续处于业绩修复 期，经济基本面改善或会反应到 REITs 板块的表现；仓储物流类底层资产运营稳定性较 强，分红确定性较高，但目前估值相对较高；保租房主打“稳健”，估值目前处于较低水 平；生态环保与能源类 REITs 目前估值相对较贵。
2023 年扩容在即，公募 REITs 或进入快速发展期。2023 年 3 月，证监会、发改委两 部门同时针对公募 REITs 市场发文，将消费基础设施纳入 REITs 试点范围，拓宽试点资产 类型，完善相关业务规则，充分体现出 REITs 在盘活存量资产中的重要意义，随着市场 规则的不断完善，我们认为 REITs 有望实现质的有效提升和量的合理增长，充分发挥扩 大有效投资和降低实体企业杠杆率的重要作用，更好的服务实体经济，促进经济高质量 发展。 关注扩容中的投资机会。存量产品选择上，可结合资金久期、收益率要求，选择估 值水平与分红率相匹配的 REITs 产品。目前 REITs 市场打新热度仍在，建议关注能源、新 基建、包括消费类 REITs 等领域的打新机会，同时首批扩募落地在即，持续关注仓储物 流、产业园类扩募导致整体资产估值变动带来的投资机会。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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