2023年振江股份研究报告 围绕风电、光伏和紧固件三条主线开展业务 每日聚焦

1.振江股份：追“风”逐“光” ，风电定转子与光伏支架领先企业

从弱到强，找准定位打造核心优势

公司致力于钢结构件产品的设计、生产与销售，逐步成为风电光伏零部件领先企业。江苏振江新能源装备股份有限公司 成立于2004年，成立以来深耕钢结构件设计、生产与销售，具备先进的钢结构件生产技术，是国内风电、光伏发电设备 钢结构件的领先企业。公司是经江苏省科学技术厅、江苏省财政局、江苏省国家税务局和江苏省地方税务局联合认定的 高新技术企业，已连续多年入围全球新能源企业500强。 公司经过多年摸索，逐步明确风光发展路径。公司从成立至今，经历了四个发展阶段，从机械钢结构的加工到风电、光 伏设备零部件加工，振江股份围绕技术与客户优势结合市场需求确定发展方向，围绕风光主线不断拓展。

【资料图】

公司围绕风电、光伏和紧固件三条主线开展业务。公司风电业务涵盖风电零部件的生产与销售、风机总装以及海工船租赁， 风电设备产品是公司最主要的收入来源，主要产品包括定子段、转子房、机舱罩、塔筒等；光伏业务的主要产品包括固定 支架、可调节支架以及追踪式支架等光伏设备产品和光热设备产品；紧固件业务主要为重卡、风电、光伏行业提供具有防 松性能的高品质紧固件。 公司产品较为多元化，围绕大客户需求布局产品与产能。公司生产的新能源发电设备钢结构件属于发电系统的基础装备， 长期在较为恶劣的环境下运行，对质量和寿命要求均较高。公司明确新能源发展路线后，以直销模式锁定订单，通过以销 定产模式进行生产，凭借多年来形成的成熟技术开发与工艺设计、完整的质量控制体系，在满足客户个性化需求的同时， 形成了高质量的优势。

股权结构稳定，创始人始终保持实控人地位

公司股权结构稳定，创始人始终保持实控人地位。自成立以来，为扩大生产规模，公司先后进行多次增资，但公司第一大 股东始终维持其实控人地位，公司股权结构稳定。截至2023年1月，公司前十大股东持股比例超40%，胡震先生直接持有公 司22.22%的股份，为公司控股股东和实际控制人。

多线业务协同发展，业绩实现稳步增长

近年来营业收入、净利润保持逐年增长。受益于风电和光伏行业快速发展，公司营业收入2017-2021的年均复合增速达到 24.12%，2022年前三季度营收同比增长7.93%。公司归母净利润与扣非归母净利润逐年增加，2021年归母净利润同比增幅 超过160%。2022年前三季度由于受到原材料价格处于高位、欧元汇率大幅贬值等因素影响，公司归母净利润与扣非归母净 利润均出现了较大下滑。

公司不断扩展新能源领域业务线，推动业绩稳步增长。一方面，风电设备产品为公司提供了稳定增长的收入来源，近五年 复合增长率达到68.48%。另一方面，紧固件业务毛利率超过30%、海工船业务毛利率达75%；新拓展业务为公司提供了高 水平毛利率，为公司业绩带来了新的优质增长点。 公司在手订单量近年来快速增长。受益于公司优质的客户资源与自身成熟的生产技艺，公司近年来在手订单量持续增长， 2022年第三季度在手订单量超25亿元，再创新高，为未来业绩保持较高增速奠定了基础。

公司偿债能力处于合理水平，应收账款回收速度加快

资产结构相对合理，应收账款回收能力增强。公司资产负债率2018年小幅上涨后，近年来大体保持在50%-60%之间；流 动比率与速动比率2018年明显下降后近年来小幅上升。公司偿债能力处于合理水平，整体可控。公司应收账款周转天数 自2018年以来逐年减少，应收账款周转率大体呈提高趋势，公司应收账款回收能力明显增强。

2.全球能源转型大背景下，风光发展前景广阔

碳减排目标驱动，国内外风电持续高景气

各国政策向新能源倾斜，推动全球新能源发电实现高增长。为应对全球气候变化问题，各国各地区纷纷出台相关政策，为 全球风电维持高景气度提供有力政策支持。 能源危机推动欧盟加速其电力转型，大规模推广清洁能源。Ember 2023年1月31日发布的报告显示，2022年欧盟风能和太 阳能发电量占欧盟整体发电量超五分之一（22%），首次超过天然气发电量（20%），并且高于煤炭发电（16%）。

2023年国内风电新增装机将实现高增。一般风电项目风机的交付期为一年左右，上一年的风机招标量基本决定了当年新 增装机规模。根据2022年近100GW的招标规模，预计2023年国内风电新增装机规模有望达到80GW以上，同比增加60%； 其中陆上70GW左右，同比+50%，海上10GW左右，同比增加100%。

中美欧等加码海风开发，全球海风具备高成长性

欧美等加码海风开发，全球未来装机可观。在“碳中和”和俄乌冲突导致欧洲能源危机背景下，欧洲、东南亚、美国等 地区和国家都在加大海风电资源的开发。结合GWEC数据，预计2023-2026年，全球海上风电新增装机规模分别为18GW、 23GW、36GW、43GW， 2023-2026年均复合增速为48%。 我国海上风电2023年将开启中长期向上周期。基于各省“十四五”海风规划并网规模和目前招标情况，我们预计2023- 2026年我国海风新增装机分别为10GW、17GW、21GW、25GW，2023-2026同比增速分别为100%、70%、24%、19%。

欧洲是海上风电的发展先驱，海风目前已经全面实现平价。全球海上风电已经发展了近30年，其中前20年主要在欧洲。 根据GWEC数据， 2021年，欧洲海上风电新增装机3.32GW，累计装机达到28GW。根据IRENA发布的2021年可再生能源 成本报告，2021年欧洲海上风电度电成本为0.065美元/kWh，折合约为0.4-0.45元/kWh；此外，欧洲计划在2024-2025年建 成投运的海风项目电价基本都在0.4元/kWh以下，已经全面实现平价。 欧洲海上风电未来装机可观。根据GWEC的预测，2023-2031年欧洲海上风电新增装机将近140GW，CAGR为32%。

全球光伏维持高景气，支架需求旺盛

全球光伏装机容量自2010年以来保持高增长率，复合增长率达28.83%。中国长期保持较高增速，2010年至2021年复合 增长率达到60.85%，2017年超越欧洲居于全球光伏装机容量首位。美国光伏装机容量近三年同比增速超过中国，受益 于ARI法案，预计未来美国光伏将维持高增长。 全球光伏新增装机量有望维持高水平。中性情况下，2030年后，每年新增装机达到925GW，同时随着配套产业链完善， 后续每年新增装机稳定在960GW左右。乐观情况下，2030年后，每年新增装机能达到1000GW，同时随着技术不断突破， 每年新增装机持续增长，2050年新增装机超过1500GW。

从产业发展周期阶段看，平价之后光伏迎来快速发展。回顾过去三年，2019年后，光伏发电LCOE逐步下降，2021年开 启平价元年。受益于技术进步与中国产业链优势，供给端能力不断提高，光伏装机增速重回高增长。2022年，俄乌战争加 剧欧洲能源危机，全球多国电价高涨，光伏装机需要加速释放，行业迎来进一步发展。我们预计，2023/2024/2025年全球 新增装机分别为340/410/500GW；2022-2025年全球新增装机CAGR为25.99%。2023/2024/2025年国内新增装机分别为 123/148/178GW；2022-2025年国内新增装机CAGR为25.34%。 成本不断下降推动光伏产业持续健康发展。光伏组件价格自2011年来降幅明显，2019年至今晶硅光伏组件与薄膜光伏组 件的价格均在0.2美元/瓦左右波动。随着硅料快速放量，2023年组件单瓦成本将快速降低，全球光伏新增装机有望持续高 速增长，推动光伏产业健康发展。

3.振江股份围绕新能源主线多点布局，多重优势共筑深厚壁垒

多年保持高品牌美誉度，优质客户资源支撑业务增长

公司成立至今，与诸多新能源领域优质企业建立了稳定的合作关系。多年来公司坚持快速相应客户需求增加客户黏性， 在风电业务线与西门子、通用电气、Enercon、上海电气、东方电气、金风科技等国内外风电领域龙头企业，在光伏业务 线，公司与ATI、NEXTracker、GCS、阳光电源、正泰电器和中国能建等光伏领域龙头企业建立了良好合作关系。上市 以来，公司前五名客户销售额明显提高，但占比持续保持下降趋势，在优质客户资源有力支撑销售收入增长的同时，不 断改善公司早期客户集中度高的状态。

公司与第一大客户西门子建立了长期稳定的合作关系，为公司的营收增长提供了强有力的支持。公司与西门子的合作最 早可追溯至2011年，多年来公司与西门子建立了稳定的合作关系。合作十余年来，公司在西门子集团专家组多次驻厂指 导下，全面改进工艺设计、生产技术、质量控制体系和现场管理体系。高效率生产设备和雅阁的质量控制体系在满足客 户个性化需求的同时，也提高了产品精度、降低了产品成本，形成了稳定的产品质量，市场竞争力不断增强。 西门子歌美飒作为风力发电巨头，行业地位稳固。据彭博新能源统计，2022年全球风机新增装机容量前十名企业中，西 门子歌美飒以6.8GW居于全球第五，多年稳居前五名。

坚定推进“两海”战略，持续扩大优势地位

公司长期坚持海外战略，积极开拓海外市场。收入占比方面，公司海外营收长期保持高占比，2017-2021连续5年海外 收入占比均超过50%。未来公司仍将坚定海外战略，借助优质西门子、ATI、NEXTracker等海外客户资源推动公司持续 成长。 公司通过主要客户积极布局海上风电。公司主要风电客户西门子歌美飒和电气风电为国内外海上风机龙头：西门子直 驱海上风机自2011年推出以来，累计安装已经超过1400台，截至2021年9月，西门子歌美飒在全球的海上风机装机量超 过18.7 GW，排名全球第一；电气风电2022年海上风机吊装1.4GW，市占率达到28%，再次蝉联国内第一。公司生产的 直驱机型风电定转子一直受到国内外海上风机龙头青睐，未来随着全球海风快速发展，其产品有望持续贡献较好业绩。

围绕主业拓展新业务，打造多极业绩增长点

先后收购尚和海工和上海底特，进军海工船业务和紧固件。2018年4月，公司出资1.4亿元收购尚和（上海）海洋工程设 备有限公司80%股权，积极进入海上风电安装及运维行业，在充分发挥自身优势的基础上，实现新的业绩增长。尚和海 工所属“振江号”是国内先进的1200吨自航自升式风电安装平台，目前该船租赁给华电重工，且海工船租赁服务毛利率 达到70%以上，净利率30%+，因此该项业务有望为公司贡献较为稳定的收入和利润。公司于2018年11月收购上海底特紧 固件有限公司，2022H1由于高毛利率的重卡紧固件业务承压，公司紧固件业务利润出现了较大下滑。展望2023，预计随 着重卡紧固件触底反弹以及光伏风电紧固件放量，紧固件业务有望实现量利齐升。

较早布局光热设备，有望乘此轮行业东风

国家近年来鼓励光热发电，行业前景广阔。光热发电具有出力可调节、启动时间短、提供转动惯量等优势，可承担调频、 调压等功能，尤其是储热型光热发电有利于增加电力系统调峰能力，促进风电、光伏发电的消纳。政策层面，近年来国 家陆续发布相关文件支持光热发电，特别是近日，国家能源局发布《国家能源局综合司关于推动光热发电规模化发展有 关事项的通知》，要求尽快落地2.8GW光热项目并提出全国“十四五”光热发电每年新增开工规模达到3GW左右的目标。 截止目前，我国光热发电累计装机规模还不足1GW，具备较大的发展空间。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

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