首页I、经济指标实现弱企稳：名义数据修复，盈利指标波折
一季度经济指标总体达标，可助力明显超额完成GDP目标
(资料图)
1季度GDP增速4.5%，市场预期4.0%（Wind券商一致预期），高频拟合4.7%（Wind腾景AI拟合）。 国债期货、人民币汇率反映 。 二季度我们预计增长8~9%，三、四季度各增长5~6%，经济实现平稳修复。
主要指标总体修复、结构问题犹存
经济亮点领域在于服务业、出口以及部分消费领域 。投资增速表现总体合意。 存在较多改善空间的领域是工业、就业和地产。
一、服务业快速修复
服务业修复较快，现代服务业、接触性聚集性服务业增长均较快。 一季度，服务业GDP同比增长5.4%，比上季度加快3.1个百分点。特别是，住宿餐饮、信息软件技术、金融、租赁商务、 批发零售业分别同比增长13.6%、11.2%、6.9%、6.0%、5.5%。 3月，全国服务业生产指数同比增长9.2%，前值1-2月份为5.5%。
二、工业情况相对总体情况略弱
3月份，工业增加值同比增长3.9%，低于Wind一致预期的4.2%，3月的两年平均增速为4.4%，低于1-2月的两年平均 （4.9%），可见工业增长略为乏力。 分三大门类看，3月采矿业增加值同比增长0.9%，制造业增长4.2%，电热燃水产供业增长5.2%，采矿业增长相对迟缓。 分产品看，3月，太阳能电池、新能源汽车产量分别同比增长69.7%、33.3%，较1-2月的40.8%、16.3%回升。
工业企业利润指标可能存在低估
3月27日发布工业企业利润数据，2023年1-2月，全国规模以上工业企业实现利润总额8872.1亿元，同比下降22.9%（较 前值下降18.9个百分点）。 1-2月，实现营业收入19.30万亿元，同比下降1.3%。营业收入利润率为4.60%，同比下降1.29个百分点。
工业企业利润指标虽低，但可能略低估工业景气
我们测算的2022年测算的利润增速高于实际的利润增速，原因可能在于2022年营业外利润下行较多。我们测算的2023年（截至2月）利润 增速高于实际的利润增速，部分原因在于“企业税金和附加”项，即1-2月政府减税降费力度同比略有回落。 分行业看，1-2月，利润整体同比减少2700亿元，主要是化学原料化学制品（-650亿）、计算机通信（-580亿）、石油煤炭燃料（-360亿）、 黑色金属冶炼（-300亿）、汽车制造业（-300亿）。 分省看，主要贡献来源浙江（-360亿）、江苏（-300亿）、山东（-270亿）、广东（-270亿）、辽宁（-260亿）。 1季度，国内增值税增长12.2%，主要受去年制造业中小微企业缓税于今年入库等因素带动。
三、基建投资保持高增速，专项债发行稳步增长
3月单月投资增速4.8%，前值1-2月为5.5%。分结构看，3月房地产、制造业、基建（广义）的投资增速分别为-7.2%、 6.2%、9.9%，前值分别为-5.7%、8.1%、12.2%，可见投资各分项均出现不同程度回落。 基建投资增速略回落，但仍保持较高水平。事实上，电热燃水产供、铁路运输、道路运输、水利等领域投资增速相对较快， 1-3月分别录得22.3%、17.6%、8.5%、10.3%。3月建筑业PMI高达66%。由于财务支出法、竣工验收滞后等因素，可能 未充分体现在投资和GDP中。后续这些积极因素会逐渐体现在往后的投资和GDP中。 1季度，新增专项债合计1.3万亿元（截至4/23，1.5万亿元，占比40%），体现财力前置特点，对基建形成有力支撑。
基建计划投资情况
2023年一季度，国家发改委审批核准固定资产投资项目42个，总投资2803亿元，其中审批35个，核准7个，主要集中在 高技术、能源、水利等行业。其中，3月份审批固定资产投资项目7个，总投资104亿元，主要集中在高技术等行业。 2022年一季度，国家发改委共审批核准固定资产投资项目32个，总投资5200亿元，其中审批24个，核准8个，主要集中 在交通、水利、能源、高技术等行业。 1-3月固定资产投资本年新开工项目计划投资额同比增长6.9%，施工项目计划总投资额同比增长12.1%。
制造业投资
我们测算3月制造业投资增速为6.2%，前值8.1%。这与工业增加值相对低于预期一致，反映传统制造业转型、部分制造 业外迁以及国际定价商品价格下行、工业累库等因素。 细分行业上，1季度电气机械（43.1%）、化学原料制品（19.2%）、汽车制造（19.0%）、计算机通信（14.5%）等行业 增长较快。1季度高技术制造业投资增速依旧较高（15.2%），其中电子通信设备、医疗仪器设备投资分别增长20.7%、 19.9%。
房地产开发端表现偏弱
房地产竣工明显放量。3月地产 竣工面积同比增长32%，保交楼 进展加快。 房企融资总体改善。1-3月房企 开发资金来源下降9.0%，前值 1-2月为-15.2%，其中国内贷款、 定金预收款、个人按揭贷同比下 降-9.6%、-2.8%、-2.9%，均表 现为降幅收窄，居民部分改善更 快。 不过，房地产领域还有一些结构 性的不利因素，例如，房屋新开 工、施工面积降幅扩大，3月分 别降低29%、34%，3月百城土 地成交总价款同比降低25.5%。 房地产新发展模式构建过程中还 需警惕尾部风险。
新主线：供给侧改革是过去十年的政策主线，未来更加强调扩大内需
2015-2018年是供给侧改革的第一阶段，以“三去一降一补”为抓手。其中去产能和去库存政策对国民经济和资本市场产 生了非常深远的影响。 2019年起，供给侧结构性改革的指导思路转为“巩固、增强、提升、畅通”八字方针。 2021年平台经济反垄断是供给侧的突出变化。2020年12月中央经济工作会议要求强化反垄断和防止资本无序扩张。 2022年底中央经济工作会议把扩大内需放在重要工作的第一位。
出口的独立曲线
3月份，中国出口金额（美元口径）同比增长14.8%（Wind一致预期-5.0%），1-2月为-6.8%；进口金额（美元口径）增 长-1.4%（Wind一致预期-5.2%），1-2月为-10.2%；贸易差额为881.9亿美元。 3月出口商品中，除一直以来表现较好的汽车及零部件和上游资源品外，箱包、鞋靴、服装、玩具等消费品增速显著回升。 可能的解释：国际贸易中介、存货出口、产业转移等因素。
II、政策：调研转换、政策中性、结构支持，构建现代产业体系
信贷社融：3月信贷继续高增，社融增速提高
3月，新增信贷3.89万亿元 （去年同期3.13万亿元）。3月，新增社会融资总额 5.38 万亿元 （ 去年同期 4.66万亿元） 。 3月，社融存量同比增长 10.0%（上月9.9%）。
货币信贷政策向结构化，稳信贷发展
2022年末，全国支农再贷款余额为6004亿元，支小再贷款 余额为14171亿元，再贴现余额为5583亿元。 Q1末，目前这些结构性工具的余额有6.8万亿元（环比增 长超3000亿元），占人民银行资产负债表规模15%左右， 规模总体适度。交通物流等部分可能会逐渐退出。 最长使用期限可以达到3到5年，即工具机制设计“缓退坡”。
总量财政政策或边际稳慎，主要动员其他广义财政力量
一季度，全国税收收入同比下降1.4%，扣除特殊因素影响后增长2%。其中，国内增值税增长12.2%，主要受去年制造业 中小微企业缓税于今年入库等因素带动。企业所得税增长9.3%，主要是部分税收错期入库。全国非税收入同比增长 10.9%，主要是地方多渠道盘活闲置资产带动国有资源（资产）有偿使用收入增长32.4%。 一季度，全国政府性基金预算收入同比下降21.8%。国有土地使用权出让收入8728亿元，同比下降27%。政府性基金预算 支出同比下降15%。 2023年安排中央对地方转移支付100625亿元，增长3.6%。据中国财科院研究，理论上国债可成为转移铸币税工具。
广义财政工具促进投资
固定资产投资依然是稳定经济增速的压舱石和促进国内大循环的重要抓手。 在当前形势下，固定资产投资增速大概率高于名义GDP增速，以弥补社会需求不足。 预计2023年固定资产投资将呈现基建领先、制造振兴、地产降幅收窄格局，全年固定资产投资增速有望达到8%左右。制造 业、基建、房地产分别约9%-10%、8%-10%、-2%-0%左右。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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