首页1、美利信：铝压铸综合解决方案提供商，通信&汽车双主业
历史沿革：两次转型形成通信&汽车双主业
(资料图片仅供参考)
公司成立于2001年，由美利信投资、大江集团、青山工业投资组建，历经二十余年发展成为铝合金精密压铸生产领域的综合解决方案提供商， 主营产品包括通信精密压铸件和汽车精密压铸件，在重庆、湖北襄阳、 东莞拥有产能，能够为客户提供涵盖产品同步设计开发、模具设计制造、 压铸生产、精密机械加工、表面处理和喷粉、FIP点胶、装配及检验等完整业务流程的一体化服务，是特斯拉&比亚迪等主机厂、爱立信&华为等通信主设备商的供应商。
主营产品：通信基站铝压铸件+汽车铝压铸件
汽车铝压铸件：包括新能源和传统铝压铸件。新能源压铸件包括电驱系 统、电控系统、充电系统、车身系统、智能驾驶系统等零部件，传统言 铸件包括发动机系统、传动系统、转向系统等零部件。 通信基站铝压铸件：包括基站（含 4G/5G）机体、屏蔽盖等。
股权结构：民营企业，持股高度集中
公司实际控制人为余克飞、余亚军、刘赛春三人，余克飞与余亚军为兄弟关 系，余克飞与刘赛春为夫妻关系，三人形成一致行动方，合计控制公司 62.3% 的股权，持股高度集中。
客户结构：汽车全面转型新能源，通信绑定全球前二设备商
汽车业务全面转型新能源。2016 年开始与新能源客户建立合作，2016 进入特斯拉，2017 年和华为合作通信业务后 2021 年进一步实现汽车业 务合作，2020 年与比亚迪建立合作，2022 年上半年汽车业务中比亚迪、 特斯拉为前二大客户，收入占比分别达到 23%、11%。通信业务绑定全球前二设备商爱立信、华为。公司是全球前两大通信主 设备商华为和爱立信通信基站铝压铸核心供应商，2022 年上半年华为、 爱立信收入占比分别达到 32.8%、26.4%，其中捷普、伟创力是爱立信 的代工厂，亚浩电子是华为的 tier1，如果考虑进来则华为+爱立信收入 占比达到 99%。
成长复盘：收入保持较快增长，盈利能力持续提升
2018-2022 年公司收入保持较快增长，CAGR=29.9%，通信&汽车双轮 驱动，利润 2020 年扭亏后净利率持续改善。汽车业务：2018-2021 年收入 CAGR=28%，2021 年增长提速主要是比 亚迪、华为、一汽等客户放量。通信业务：2018-2021 年收入 CAGR=26.6%，2019 年-2020 年增速快 主要是华为放量、2021 年增速快主要是爱立信海外订单增加。
毛利率：受客户结构、业务结构、原材料等因素影响，毛利率呈波动特 点。 2019 年毛利率下降原因：主要是通信业务毛利率下降，2019 年华为开 始量产，量产初期产能爬坡毛利率较低，拉低 2019 年通信毛利率6.73pct，同时 2019 年公司购置大量设备以满足 5G 结构件需求但量产 初期产能利用率较低。 2020 年毛利率提升原因：通信&汽车业务毛利率分别提升了 7.5pct、 8.4pct，通信业务毛利率提升主要是盈利较好的 5G 结构件业务收入大 幅增长（+180%）；汽车业务毛利率提升主要是①一汽收入大幅提升以及 良品率&产能利用率提升下毛利率改善；②吉利等负毛利产品收入占比 下降带来业务结构优化。 2021 年毛利率下降原因：主要是铝价大幅上涨致成本压力加大。2021 年铝锭平均采购单价上涨 29.4%，增加成本约 1.48 亿元，影响主营业务 毛利率 6.6%。
2、整体认知：转型大刀阔斧，深挖客户能力强，技术布局前瞻
业务拓展：两次转型大刀阔斧
从“摩配”向“车配”转型：2005 年果断放弃成熟的摩托车、微型车市 场，一举调整产业结构，向乘用车市场转型，同年立下军令状成功进入 长安铃木合资体系，自此确立了面向全球的汽车领域新战略。从汽车向通信延伸：2005 年爱立信在中国寻找供应商，公司紧抓机遇， 建成表面处理和喷粉产线，配套爱立信，进入通信领域。客户维度：深度挖掘客户能力强 1）爱立信-从百万到 10 亿：05 年开始与爱立信建立合作，第一个订单 一年仅 100 万元采购额，到 2021 年公司来自爱立信及其代工 tier1 收入 已达到 7.8 亿元，2022H1 达到 5.5 亿元，预计全年破 10 亿。
2）华为-从通信到汽车：17 年与华为建立合作，2019 年通信业务量产， 2020 年开始汽车业务逐步起量。 3）特斯拉-从海外到国内，预计配套份额提升：16 年和特斯拉海外建立 合作，20 年国内业务逐步起量，从 22H1 特斯拉国内收入来看，预计公 司在特斯拉的配套份额提升。
技术维度：深耕产业链+保持高研发
打造铝压铸一站式综合解决方案能力：公司具备国内领先的模具研发制 造中心、全自动智能压铸岛、高精度加工中心、无铬钝化表面处理生产 线、自动喷粉线、自动 RBC 冷媒灌装生产线和精密质量检测系统等，可 以为客户提供从产品同步设计开发、模具设计制造、压铸生产、精密机 械加工、表面处理和喷粉、FIP 点胶、装配及检验等全流程一体化服务。
多年保持高研发投入，在高真空压铸、高薄散热片压铸等领域达到国际 水平：公司作为国家高新技术企业、国家制造业单项冠军示范企业（通 信结构件），始终坚持对新技术、新工艺、新材料、新产品的持续研发， “研发一代、储备一代、生产一代”，在高真空压铸、高薄散热片压铸和 高导热材料研发及应用等方面达到国际水平。同时公司自 2010 年开始 规划智能化工厂，2022 年入选国家智能制造示范单位。
3、行业分析：汽车铝压铸成长快，通信铝压铸格局好
汽车：电动化驱动轻量化，单车用铝量&渗透率双提升
油车减排&新能车续航焦虑共振下，轻量化迎来快速发展，其中新能车 对轻量化诉求更高：燃油车每减重 100kg，百公里油耗可降低 0.3-0.6L， 纯电动车每减重 100kg，续航里程可增加 25km。油车节能减排政策趋 严，我国 2025 年油耗目标值为 4L/100km，而 2021 年乘用车行业平均 油耗 5.13L/100km。纯电车由于平均比燃油车重约 100-250kg 且当前电 池技术尚未实现达到燃油车 800-1000km 的续航里程，因此新能车对轻 量化诉求更高。 单车用铝量&渗透率共同驱动汽车轻量化市场量价齐升：根据欧洲铝业 协会和 Ducker Frontier 数据，2020 年欧洲汽车单车用铝量达到 180kg， 北美汽车平均单车用铝量达到 208kg，而根据 CM，我国 2020 年单车用 铝量不足 140kg，相较欧美具有空间。分部件来看，底盘轻量化和车身 轻量化渗透率具备较大提升空间。
空间：2025 年国内市场达 2268 亿，CAGR20-25=14.8% 。关键假设：1）单车铝用量持续提升；2）铝单价维持不变；3）铝压铸在 车用铝中占比 75%维持不变；4）23-25 年国内汽车销量 2633/2712/2800 万辆。预测结果：预计到 2025 年国内汽车铝压铸市场空间达 2268 亿元， CAGR20-25=14.8%。
格局：格局较分散，差异化竞争
格局较分散，各家差异化竞争：以 10 家上市公司文灿股份、广东鸿图、 爱柯迪、旭升集团、拓普集团、美利信、嵘泰股份、伯特利、泉峰汽车、 华阳集团汽车铝压铸业务来看，2021 年 10 家公司国内市场份额合计 15.2%，其中大部分公司都有出口业务，因此内销份额占比更小。从业务 上看，各家业务条线在五大铝压铸细分领域各有侧重，从现有业务结构 和未来布局方向来看，文灿股份、旭升集团是公司主要竞争对手。
通信：5G建设持续推进，下游格局集中
5G 建设持续推进，当前渗透率仅 21.3%。由于频段高覆盖范围小导致 基站需求大幅增加，带来基站机体和屏蔽盖等压铸件需求提升。2019- 2022 年，我国 5G 基站数从 13 万个快速增长至 231.2 万个， CAGR=161%。截至2022年底，我国5G基站占移动基站总数的21.3%， 还有较大提升空间。从 3G-4G-5G，随着频段上升，要达到同样的覆盖 范围，基站的需求量将会大幅度增加，根据中国联通网络技术研究员预 测，5G 宏基站的需求量约是 4G 基站的 1.5 倍，以 2021 年末 4G 基站 数量 590 万站测算，到 5G 基站建设基本覆盖全国时， 5G 宏基站至少 需要 885 万站。 通信主设备商已形成寡头垄断的市场格局。根据招股书披露，2021 年上 半年全球5G系统设备市场CR5=94%，由华为（35.2%）、爱立信（21.5%）、 中兴（16.4%）、诺基亚（12.1%）、三星（9.1%）五家垄断。
格局：市场较为分散。公司通信领域的产品是基站机体和屏蔽盖等压铸 件，行业内主要竞争对手为菲斯达、华域皮尔博格、东莞中电爱华电子等非上市公司，上市公司中大富科技、东山精密在业务和客户上与公司 有交叉。
4、投资分析：汽车-品类&客户驱动量价齐升，通信-量增动能仍强劲客户优质护航
量：加速电动化转型，配套头部新能源主机厂
配套特斯拉、比亚迪，有望受益新车型以及规模快速放量。公司 2016 年 与特斯拉（海外）建立合作，前瞻布局新能源客户，现已实现特斯拉国 内+海外三电系统壳体配套。2020 年公司与比亚迪建立合作，给比亚迪 供应电驱系统等产品，2022H1 比亚迪成为公司汽车业务第一大客户， 汽车业务收入占比 23.1%。
具备跟随特斯拉出海、全球化的潜力
特斯拉全球化是下一步重心：特斯拉指出 2030 年全球计划实现销量 2000 万辆。我们认为：1）新车型 cybertruck 和下一代中小型车是重点； 2）全球化更倾向于选择合作基础好且海外产能策略领先的供应商。 美利信海外基地启动在即：根据公司战略规划，2024 年将启动海外基地 建设，力争在 2025 年之前建成海外生产基地，作为同时配套特斯拉国 内/海外的供应商，公司具备成为特斯拉全球战略合作供应商的潜力，将 跟随最强新势力完成全球化扩张。
特斯拉配套份额有提升空间+具备在特斯拉体系内平台化的潜力 。特斯拉配套份额逐步提升：根据公司特斯拉国内收入以及特斯拉上海工 厂出货量的增长情况来看，我们预计公司在特斯拉内的配套比例有所提 升，后续仍有空间。 具备在特斯拉体系内平台化的潜力，配套范围有望从汽车延伸至储能等 领域：储能压铸件与汽车压铸件底层工艺同源，我们判断公司后续有望 实现在特斯拉内的平台化。近日特斯拉储能超级工厂正式签约上海临港， 规划生产超大型商用储能电池（Megapack），初期规划年产商用储能电 池可达 1 万台，储能规模近 40GWh，超级工厂项目计划于 2023 年第三 季度开工，2024 年第二季度投产。
价：产品全面转型电动化
动力总成系统产品电动化转型：从发动机系统、传动系统相关零部件向 电驱动系统、电控系统、动力电池系统零部件全面转型。 布局智能驾驶系统、车身轻量化等产品。一体压铸量产在即，电池盒压铸一体化研发领先 。一体压铸后地板量产在即，后续客户进展值得期待： 2020 年布局，在 研发团队&技术&设备&模具上进行了储备，首个项目预计 Q2 开始量产， 后续客户拓展有望加速从 1-N。 一体压铸电池盒领域研发领先：公司已率先在电池上盖取得试制成功， 领先同行，看好后续客户拓展。
通信：5G切换&客户拓展&全球化驱动量增，绑定头部下游需求强劲
5G 建设&客户拓展&全球化驱动量增，公司在 5G 基站压铸件领域具备 领先优势有望抢占更多增量：5G 当前渗透率仅 21.3%。由于频段高覆 盖范围小要达到与 3G/4G 同样的覆盖范围基站需求量大幅增加，根据中 国联通网络技术研究员预测，5G 宏基站的需求量约是 4G 基站的 1.5 倍，以 2021 年末 4G 基站数量 590 万站测算，到 5G 基站建设基本覆 盖全国时， 5G 宏基站至少需要 885 万站，而 2022 年底我国 5G 基站 数仅 231.2 万个，还有较大增长空间。
另外，公司目前在通信领域主要 客户是华为和爱立信，诺基亚等其他客户仍有拓展空间，同时公司海外 建厂规划有望进一步提升存量客户的配套份额并同步拓展新客户。公司 在 5G 基站压铸件领域具有明显先发优势，具备行业领先的高薄散热片 压铸技术，在 5G 基站大型结构件模具设计、多样化散热工艺及产品开 发、高导热新材料研发方面积累了丰富经验，有望进一步抢占市场份额。 绑定头部客户需求强劲：公司是全球前两大通信主设备商华为和爱立信 通信基站铝压铸核心供应商，2022 年上半年华为、爱立信合并（捷普、伟创力是爱立信的代工厂）收入占比分别达到 32.8%、66.5%。
盈利预测
核心假设：汽车业务：新能源车渗透率持续提升，公司客户放量、新客 户拓展、新业务推进、海外工厂建设顺利。通信业务：5G 建设持续推进， 公司客户放量、新客户拓展顺利。 汽车业务：迎量价齐升。价：从电驱系统到电池系统、一体压铸车身&电 池盒品类扩张实现单车价值提升。量：①配套国内外头部新势力（比亚 迪、特斯拉）并同步拓展其他新能源客户；②已被证明过的客户深度挖 掘实力，具备在特斯拉内提份额、全球化、平台化的潜力；③新业务布 局渗透初期的一体压铸领域。汽车业务随着结构优化与规模提升将带来 毛利率改善，预计2022年-2024年新能源毛利率分别为17.5%、18.5%、 20%。
通信业务：5G 切换&客户拓展&全球化驱动量增，绑定头部下游需求强 劲。2022 年底我国 5G 基站数仅 231.2 万站，5G 宏基站至少需要 885 万站，还有较大增长空间。公司目前在通信领域客户是全球前二大主设 备商华为和爱立信，海外建厂规划有望进一步提升存量客户的配套份额 并同步拓展新客户。公司在 5G 基站压铸件领域处于行业领先，有望抢 占更多增量。公司是快速成长的铝压铸新秀，客户深度挖掘能力强、技术布局前瞻， 汽车业务有望迎量价齐升。我们预计 2022-2024 年收入 31.7 亿元、40.6 亿元、48.7 亿元，同比增速分别为 39%、28%、20%，归母净利润 2.2 亿元、2.8 亿元、3.9 亿元，同比增速分别为 126%、27%、35%。对应 22-24 年 PE 分别为 26X、21X、15X，与可比公司平均估值水平相近， 看好公司在新能源大客户体系内提份额、全球化、平台化以及新业务一 体压铸有望加速从 1 到 N。
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