首页巨星农牧深度报告：专业团队，效率优先，闪耀西南
我们认为，生猪养殖行业正在进入成本极限竞争时代，成本的管控决定了企业未来的发 展空间。当前时点生猪养殖板块正在经历量变到质变的转变，一味追求量的时代已经渐 行渐远，有成本优势的可持续扩张或为实现长期发展的有效路径。随着头部养殖集团产 能扩张增速明显放缓，中型养殖集团开始成为行业扩张的主力，巨星农牧凭借专业化团 队以及高效率的管理模式实现了更具竞争力的养殖成本，公司逐步发展成为中型养殖集 团中具有较大发展潜力的养殖企业。结合公司长期成长性、综合养殖成本以及现金流三 个维度，巨星农牧兼具成本优势以及长期成长性，公司现金流情况也更加健康。
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综合来 看，专业化的管理团队、先进的育种体系以及领先的养殖管理效率是巨星农牧养殖板块 发展的基石，精准的营养理念、完善的内生团队以及持续的技术创新也支撑巨星不断拓 宽自身的成长边界。
巨星农牧：专业化运营筑牢公司发展基石
专业化的管理团队、先进的育种体系以及领先的养殖管理效率是巨星农牧养殖板块发展 的基石。公司拥有一支专业化的养殖管理团队，经过多年发展，公司已经形成饲料加工 和畜禽养殖较为完整的一体化产业链。公司高管团队体系化和专业化程度较高，核心高 管均从事生猪养殖和饲料行业多年，多位高管具有动物营养学专业背景，对于饲料配方 以及生猪营养的精细化管理具有专业经验。
巨星农牧携手全球知名养殖企业，共同打造 先进的种猪体系从而持续提升养殖效率，通过和知名养殖企业合作，巨星积累了丰富的 养殖管理经验，公司养殖管理效率持续提升，这也进一步增强了公司的盈利能力，为公 司养殖产能的快速扩张打下了坚实的基础。巨星一直高度重视产品质量，对于养殖全流 程进行全方位的质量管控，这也进一步提升公司的养殖效率。公司一直以来遵循“一种 二料三管理”的养殖理念，通过精细化的管理持续提升养殖管理效率，这也打造了公司 在养殖成本端的竞争力。2021 年以来，公司养殖成本维持在 16-17 元/公斤之间，一直 处于行业第一梯队，尤其难能可贵的是，公司在产能快速扩张的同时保持了养殖成本的 相对稳定，这也进一步凸显公司的综合养殖管理水平具有明显优势。
管理团队专业，布局完整养殖产业链
巨星农牧拥有一支专业化的养殖管理团队，经过多年发展，公司已经形成饲料加工和畜 禽养殖较为完整的一体化产业链。2005 年开始公司进入生猪养殖领域，2007 年公司和 PIC 进行种猪的合作，2016 年公司和美国 Pipestone 开展合作，导入组织绩效体系， 2019 年，公司研发了有效的防控非瘟体系，建立人才梯队批量复制体系，公司生猪养 殖板块开始进入快速成长期。从养殖高管团队来看，公司高管团队体系化和专业化程度 较高，核心高管均从事生猪养殖和饲料行业多年，多位高管具有动物营养学专业背景， 对于饲料配方以及生猪营养的精细化管理具有专业经验。
专业化的管理团队是公司产能 实现快速扩张的保障，从生猪遗传育种到饲料营养配方，再到公司养殖端的全流程管控， 公司一直以来都践行专业团队管理各自负责的专业领域，因此在产能扩张的同时仍然保 持着比较好的成本优势，这也为公司长远发展打下了坚实的基础。
2020 年巨星农牧登陆资本市场后公司发展进入全新阶段。2020 年巨星农牧出栏量为 32 万头左右，2021 年达到 87 万头，2022 年达到 153 万头，公司是近三年生猪养殖板块 产能扩张速度最快的企业之一。公司专注于养殖产业链的建设和发展，目前在全国布局 了“成都基地、广元基地、泸叙基地、安徽基地、古蔺基地、眉山基地、乐山基地、雅 安基地、德昌基地、平塘基地、屏山基地”多个生猪养殖基地，已形成 29 个标准化种 猪场。
此外，公司在饲料行业中深度布局，拥有较强的科技研发力量和完善的营销网络， 在四川、重庆、云南等地拥有多个饲料生产基地，现有饲料生产能力超100万吨/年， 与养殖业务的协同效应得以有效发挥。经过 10 多年规模化猪场的管理实践，公司积累了丰富的养殖管理经验，逐步发展成为西南区域集种猪、商品猪、饲料生产于一体的大型生猪养殖一体化企业。随着公司新建产能的陆续投产，预计未来 3-5 年公司出栏量仍将保持较快的增长速度。
与优秀企业同行，打造先进种猪体系
巨星农牧携手全球知名养殖企业，共同打造先进的种猪体系从而持续提升养殖效率。PIC 是全球领先的种猪改良公司，公司从 PIC 引进种猪，选取生产速度快、饲料转化率高、 肉质性状好和适应性强的父系种猪以及繁殖性能好的母系种猪，充分利用杂交优势和性状互补原理，使其后代综合表现出优良性状。Pipestone 是一家世界知名的养猪服务技 术公司，2016 年开始巨星和其进行深入合作，从猪场的选址、设计、建设、设施设备的 配置、猪场的生产操作流程等方面引入全套养殖理念和生产技术体系，遵循现代化、规 模化、工业化的养殖理念，公司生产业绩、生产效率和生物安全均得到较大提高。
通过 和知名养殖企业合作，巨星积累了丰富的养殖管理经验，公司养殖管理效率持续提升， 这也进一步增强了公司的盈利能力，为公司养殖产能的快速扩张打下了坚实的基础。与 优秀企业同行，不断吸收其先进的养殖管理理念，巨星在融会贯通中实现了快速发展。
PIC 种猪性能行业领先，可以为客户打造针对性育种方案。经过多年的育种技术和育种 体系的发展，PIC 配套系性能行业领先。主要体现在：（1）产仔多：PIC 母猪 PSY 高达 31.5；（2）料肉比低，生长速度快：商品猪长至 90-100 公斤体重日龄为 155 天，平均 料肉比 2.52 左右；（3）成活率高：商品猪全流程死亡率仅为 2.1%；（4）饲养成本低： 平均每头断奶仔猪的饲料成本仅为 10.1 美元。
PIC 母猪在所有繁殖性状上均领先于同 行竞争对手。通过长时间的育种带来的遗传信息的积累，PIC 在全球建立了 50 个核心 育种场，核心种群数量庞大，同时还构建起业内最大的遗传信息库 PICtraq，可对于不 同客户的需求进行针对性育种。与此同时，公司也构建了一套完善的养殖服务体系，为 客户提供全方位的配套服务，市场认可度持续提升，从而铸就其全球种猪领导者的地位。 巨星在种猪端和 PIC 进行深入合作，引进高质量种猪和五元杂交配套繁育体系，充分利 用杂交优势来筛选出更加优良的性状，这也使得巨星的养殖生产效率具有较强竞争力。
巨星通过长期与全球先进养殖企业的合作打造了完善的种猪体系，这也助力公司的产能 加速扩张。公司一直以来遵循“一种二料三管理”的养殖理念，种源的性能是公司实现 养殖效率提升的基础，公司通过引进优质种猪，其利用杂交优势和性状互补原理，使得 商品猪达到生长速度快、饲料转化率高、肉质性状好等特点，截至 2022 年年底公司已 经建立了 29 个标准化种猪场，平均 PSY 水平在养殖行业也具有明显的领先优势。随着 公司养殖基地的陆续投产，借助于公司已经建立的种猪体系，巨星后期养殖产能有望实 现加速扩张。
全方位质量管控，持续提升成本竞争力
巨星一直高度重视产品质量，对于养殖全流程进行全方位的质量管控，这也进一步提升 公司的养殖效率。公司树立了产品至上的观念，制定了完善的质量控制制度，促进产品 质量的不断提升。公司拥有从饲料加工、种猪扩繁到育肥猪养殖较为完整的产业链，有 利于公司对产品质量进行全过程控制。公司饲料业务先后通过了 ISO9001 质量管理体 系以及无公害产品认证，从原料的采购、入库、检测和领用、生产加工过程中各关键控 制点的全程跟踪，为商品猪养殖提供了安全可靠的饲料来源。
公司养殖业务通过选育种、 饲养管理、动物疾病控制等方面加强质量控制，通过优质种猪的选育来提升生猪养殖效 率，通过精细化的饲养管理来提高养殖各环节的管控，通过制定统一的动物疾病防治标 准来提高养殖场的生物安全防控水平。综合来看，巨星通过更加标准化和精细化的养殖 全流程管控来实现生猪养殖效率的提升，这一方面体现出公司对于效率的追求，另一方 面也反映出公司全方位养殖管理水平的进步。
巨星通过全方位的质量管控持续提升养殖成本的核心竞争力。非洲猪瘟疫情后生猪养殖 行业集中度提升明显加速，龙头养殖企业都在加速产能扩张，随着养殖体量的增长大部分养殖企业的成本均有所上行，在猪周期波动过程中养殖企业的盈利波动也有所加剧。 我们认为，生猪养殖行业正在进入成本极限竞争时代，成本的管控决定了企业未来的发 展空间。
养殖企业或亟需转变只追求产能扩张的发展思路，而是迫切地需要量变到质变 的过程，从头部集团发展历程来看，养殖企业的成本下降需要持续提升综合养殖效率， 这是一个相对缓慢的过程，尤其对于快速扩张期的养殖企业而言，成本管控的压力更大。 巨星一直以来注重养殖全流程的质量管控，通过精细化的管理持续提升养殖管理效率， 这也打造了公司在养殖成本端的竞争力。2021 年以来，公司养殖成本维持在 16-17 元/ 公斤之间，一直处于行业第一梯队，尤其难能可贵的是，公司在产能快速扩张的同时保 持了养殖成本的相对稳定，这也进一步凸显公司的综合养殖管理水平具有明显优势。
高效率养殖拓宽公司成长边界
精准的营养理念、完善的内生团队以及持续的技术创新支撑巨星不断拓宽自身的成长边 界。巨星一直以来践行精准营养理念，通过种源、饲料营养以及生产管理等多方面去提 升养殖综合效率，德昌巨星智慧生猪养殖园区是体现巨星农牧综合养殖效率的重要模板。 该园区是全球领先的智慧养殖基地，园区采用“智能化控制、高效空气净化、水质净化处理”等先进设计理念，自主研发全球领先的工业物联网系统，实现生猪养殖的效率优 先、有效防非，年提供优质生猪接近 100 万头。
巨星着力培养内生管理团队，不断完善 高层次人才梯队，持续推动公司人才体系的建设。从基层、中层到高层，巨星都定制了 专门的培养计划，让每一位员工都可以发挥自己的主观能动性，通过培养内生管理团队， 巨星在发展过程中保持了管理团队的稳定性，从而助力公司实现产能扩张。巨星农牧在 养殖产能扩张的同时不断进行养殖技术创新，融合多种养殖模式进行协同发展。巨星以 多所国内外高等院校和科研院所为主要依托，建成整合全球优质科研资源的研究院，通 过研究院的建立不断提升公司在技术创新领域的竞争力，从而实现公司的长远发展。
践行精准营养理念，促进养殖增产增效
巨星一直以来践行精准营养理念，通过种源、饲料营养以及生产管理等多方面去提升养 殖综合效率。巨星效率优先的养猪体系主要体现在 5 个方面：1、优质基因，公司构建 了完善的种猪体系；2、精准营养，依据全程协同精准营养理念及时调整配方；3、生产 管理，公司持续提升养殖全流程的信息化和自动化水平；4、设备环控，公司建立了更加 高质量以及环境友好的养殖基地；5、生物安全，公司从猪场的选址、设计、建设和设施 设备的配置，遵循现代化、规模化、工业化的养殖理念。
公司通过建立完整的生猪养殖 产业链从而深度控制生猪养殖的各个环节，在食品安全、动物疾病防治、成本控制、规 模化、集约化等方面具备明显竞争优势，从而获得较高的生猪养殖利润，提升公司的整 体盈利水平。以种源为基础，践行精准营养理念，不断完善公司的综合养殖管理水平， 巨星走出来适合自身的发展之路，这也为公司养殖板块的扩张提供了有利保障。
德昌巨星智慧生猪养殖园区是体现巨星农牧综合养殖效率的重要模板。该园区是全球领 先的智慧养殖基地，园区采用“智能化控制、高效空气净化、水质净化处理”等先进设 计理念，自主研发全球领先的工业物联网系统，实现生猪养殖的效率优先、有效防非， 年提供优质生猪近百万头。园区实行一条龙自繁自养智慧养猪模式，对所有猪群采用批 次化和单层全进全出的管理，极大提高效率的同时提升猪群健康水平。与此同时园区实 行种养循环和生态绿色的养殖理念，通过“种养循环”模式，可生产有机肥供应粮油、 蔬菜、水果等，实现粪污综合利用，减少化肥使用，实现土壤改良，带动和促进生态农 业可持续健康发展。综合来看，巨星通过养殖园区的建设不断打造完整的生猪养殖产业 链，这有助于进一步提升公司的综合养殖效率。
培养内生管理团队，完善多层次人才梯队
巨星着力培养内生管理团队，不断完善高层次人才梯队，持续推动公司人才体系的建设。 公司十分注重人才的培养，引导职工不断学习新知识、掌握新技能，广泛开展技术革新、 技术攻关、技术交流等各种技术创新活动，建设了一支知识型、技术型、创新型 劳动者 大军，培养造就了执着专注、精益求精的人才队伍。公司一直以来坚持以“成果为基础、 一线出干部”的原则，以公开选拔为牵引，管理路线与专业路线并举，构建 90%内生管 理团队。
公司采用四个梯队的内生培养计划，人才培养“星计划”助力每一位加入巨星 的人才拥有定制的能力提升方案和事业发展路径，在能力提升中实现个人和组织的双重 成长，最终成为组织的优秀合伙人。从基层、中层到高层，巨星都定制了专门的培养计 划，让每一位员工都可以发挥自己的主观能动性，通过培养内生管理团队，巨星在发展 过程中保持了管理团队的稳定性，从而助力公司实现产能扩张。巨星提供了业内具有竞争力的薪酬，随着养殖产能的持续扩张，公司技术团队人员数量 持续增加。公司专门成立了巨星农牧产业学院，希望将学院打造成一个平台共搭、资源 共享、专业共建、人才共育、师资共培、就业共担、产教共融的创新示范共同体，培养 出符合产业新时代的智慧畜牧人才。
公司持续推动产学研深度融合，广览贤才，为人才 成长提供发展平台，助推巨星蓬勃发展。2017~2022 年公司人均薪酬从 6.1 万/年增加 到 13.1 万/年，涨幅超过 1 倍；公司员工总数量从 1200 人左右增加到 3500 人左右，人 数扩张接近 2 倍，其中技术人员数量从 130 人增加到 751 人，增幅接近 5 倍，公司的 研发支出也从 200 万增加到 1500 万左右，整体研发投入强度持续提升。由于非洲猪瘟 疫情后养殖行业工作强度更大，巨星无论是人才梯队规模还是薪资待遇都随着产能扩张 持续提升，这有效保障了公司产能扩张的可持续性。
重视养殖技术创新，多种养殖模式融合发展
巨星农牧在养殖产能扩张的同时不断进行养殖技术创新，融合多种养殖模式进行协同发 展。巨星研究院是公司养殖技术创新的综合平台，巨星以多所国内外高等院校和科研院 所为主要依托，建成整合全球优质科研资源的研究院。研究院下设“繁育、营养和饲养、 疾控、工程环保”四大研究中心和多个科研试验基地，同时组建多支研究团队。在专家委员会的指导下建设打造牧业科技研究院、畜牧领域重大应用技术创新基地、科技成果 转化示范基地和行业高端科技人才聚集高地。
我们认为，公司在养殖技术领域的优势主 要体现在饲料营养研发以及生猪育种两大环节，营养技术研发中心根据养殖过程中的原 料供应情况和全程协同精准营养理念及时调整配方，达到养殖场增产增效的目的；公司 已掌握了 BLUP（最佳线性无偏估计）遗传评估法、全基因组选择育种技术和种猪性能 测定技术用于公司育种，整体育种环节效率更高。
西南区域快速扩张兑现高成长性
当前阶段，头部养殖集团产能扩张增速明显放缓，中型养殖集团开始成为行业扩张的主 力，巨星立足西南区域快速扩张，已经发展成为中型养殖集团中具有较大发展潜力的养 殖企业。从成长性维度来看，巨星专注于养殖产业链的建设和发展，已经建成 29 个标 准化种猪场，未来三年是公司产能扩张的关键阶段，2020~2022 年公司累计资本开支达 到 29 亿，截至 2022 年年底公司固定资产接近 20 亿，另外还有 11 个亿的在建工程， 整体来看公司产能扩张正在进入加速阶段。
我们预计截至 2023 年年底公司养殖产能 将达到 420 万头，叠加今年公司养殖产能建设，2024 年公司综合出栏量有望达到 500 万头，届时公司有望跻身全国前十大生猪养殖企业。当前阶段，养殖集团之间分化日益 显著，成长性仍然是机构买入养殖板块的核心要素，巨星农牧凭借低成本优势下的快速 扩张，有望在激烈的竞争中脱颖而出。我们认为，巨星兼具成本优势以及长期成长性， 随着公司养殖产能的持续释放，公司有望成长为西南区域的养殖龙头企业并将逐步走向 全国。
养殖区位优势明显，公司发展潜力巨大
巨星立足西南区域快速扩张，已经逐步发展成为中型养殖集团中具有较大发展潜力的养 殖企业。长期成长性，养殖成本以及公司现金流是现阶段衡量优秀养殖企业的三大重要 指标，从成长性维度来看，巨星专注于养殖产业链的建设和发展，已经建成 29 个标准 化种猪场，未来三年是公司产能扩张的关键阶段，当前公司具有非常强的成长性；从养 殖成本来看，凭借种源及管理体系优势，公司生猪养殖成本、效率水平在行业内持续领 先，2022 年完全成本在 16.5 元/千克左右，居行业前列；从现金流情况来看，截至 2023 年一季度，公司资产负债率为 54%，在主要养殖企业中处于偏低水平，后期仍有较大的 加杠杆空间，这也将支撑公司产能的快速扩张。
2023 年我们预计公司出栏量有望达到 300 万头，同比增长接近翻倍，此外公司现有饲料生产能力超 100 万吨/年，与养殖业务 的协同效应可以实现有效发挥。我们认为，巨星兼具成本优势以及长期成长性，随着公 司养殖产能的持续释放，公司有望成长为西南区域的养殖龙头企业并将逐步走向全国。
根据 2022 年报和 2023 年一季报，头部养殖集团产能扩张增速明显放缓，中型养殖集 团开始成为行业产能扩张的主力，巨星农牧是中型养殖集团中快速扩张的代表。2022 年 主要养殖企业资本开支为 478.6 亿元，同比下降 50%，牧原和新希望等头部集团资本开支同比降幅均在 50%以上，整体来看，牧原、温氏和新希望等大型养殖集团的产能扩张 速度有所放缓，中型养殖集团产能扩张明显加速。2022 年巨星农牧、新五丰和东瑞股 份等中小养殖企业仍然维持了较大的资本开支投入强度，这在生产性生物资产的体现上 更为明显。
2022 年年底巨星农牧、唐人神、新五丰和东瑞股份的生产性生物资产同比 增速均超过 70%，与此相对应，牧原和新希望生产性生物资产稳中有降，温氏股份同比 增长 23.6%左右，头部集团的扩张速度明显慢于中小养殖企业。我们认为，非洲猪瘟疫 情以后具有完善的生物安全防控优势以及较强的成本竞争力的头部集团在生猪养殖扩 张方面或明显放缓，中型养殖集团逐步开始成为行业产能扩张的主力。当前阶段，养殖 集团之间分化日益显著，成长性仍然是机构买入养殖板块的核心要素，巨星农牧凭借低 成本优势下的快速扩张，有望在激烈的行业竞争中脱颖而出。
生猪产能加速扩张，区域龙头冉冉升起
2020 年开始巨星农牧开始进入快速发展期，产能扩张明显加速。从区域来看，公司主 要聚焦于西南区域，该区域匹配了公司多个饲料生产基地，从而实现养殖和饲料板块协 同发展的格局。公司基于多年的饲料行业专业经验，通过持续的生猪养殖产能扩张，公 司饲料营养水平与养殖业务在技术上相互促进。公司通过打造完整的生猪养殖产业链从 而深度控制生猪养殖业务的各个环节，在食品安全、动物疾病防治、成本控制、规模化、 集约等方面具备明显竞争优势。
2020~2022 年公司累计资本开支达到 29 亿，截至 2022 年年底公司固定资产接近 20 亿，另外还有 11 个亿的在建工程，整体来看公司产能扩张 正在进入加速阶段。尽管 2022 年生猪养殖行业经历了较大的周期波动，巨星一直在持 续加大对于行业的投入，截至 2022 年年底公司生产性生物资产达到 4.4 亿元，同比增 长 90%，能繁母猪存栏量保持高增长态势，综合养殖体量实现了跨越式发展，根据公司 目前养殖产能储备情况，我们预计截至 2023 年年底公司养殖产能将达到 421 万头左右， 叠加今年公司的养殖产能建设，2024 年公司综合出栏量有望达到 500 万头，届时公司 有望跻身全国前十大生猪养殖企业。
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