2023年互联网电商行业22年Q4业绩总结与23年展望 内容平台持续强化本地生活版块布局_即时

1. 电商竞争回归价格力，但并非烧钱价格战重演

1.1 消费弱复苏，线上线下稳步恢复

消费边际复苏，线上呈恢复态势。2023 年 1-2 月，社会消费品零售总额 77067 亿元， 同比增长 3.5%，其中，除汽车以外的零售额 70409 亿元，增长 5.0%。社零总额对比 12 月的-1.80%的同比增速有边际复苏，走出 2022 年下半年的收缩区间。1-2 月份，全国实 物商品网上零售额 17476 亿元，同比增长 5.3%，占社零总额的比重为 22.7%。我们认为 今年终端消费逐步复苏确定性较高并将具有较强的可持续性，同时工业生产恢复加快，企 业用工需求也将逐季提升，最终将逐步传导到消费者信心的提振，消费力的实质性增强， 终端消费有望逐季修复。

经济活动秩序正常化，快递揽收量环比增加。2023 年 1 月以来全国各消费场景重新开 启，居民日常经济活动和生活已陆续复苏，经济秩序运转快速回暖。据国家邮政局数据， 2023 年快递业务量达 91.8 亿件，同比增长 32.8%，环比增长 27.0%，据交通运输部数据， 截至 3 月 17 日，3 月日均快递揽收量达 3.64 亿件，高于 2 月的 3.47 亿件，环比修复，其 中 3 月 13 日揽收量达 4.03 亿件，创 1 季度以来新高。我们预计随着消费者情绪和消费信 心增强，多因素促进下已形成的强线上消费心智有望推动线上消费逐季修复。

【资料图】

政策坚定提振消费决心，头部电商平台可以发挥积极作用。两会的《2023 政府工作报 告》提出今年政府工作重点中，扩大内需是做好今年经济工作的首要安排。扩大内需的位 序从去年工作安排的第 5 部分提至今年的首位，强调“稳定大宗消费、恢复生活服务消费”。 此外，3 月初的全国消费工作会议以及商务部新闻发布会提出的“2023 消费提振年”以及 “3 月消费促进月”都体现了中央今年扩内需的重心和决心。各省市在地方两会亦强调消费 对经济发展的基础性作用，把恢复和扩大消费摆在优先位置。部分省份公布社零增速目标， 范围在 4.5%-12%之间，湖北、福建、云南、海南等省份目标增速超过 10%。头部电商平 台在改善消费条件、创新和优化消费场景、推动消费扩容提质方面可以起到积极作用。

1.2 性价比需求+份额扩张策略，头部电商价格竞争动因明确

京东上线“百亿补贴”，淘宝重视“价格力”，拼多多加速 TEMU 布局，性价比成为 电商竞争关键。2023 年 3 月 6 日京东正式上线百亿补贴，由以往“大促”模式转为“日销” 模式，预计将覆盖全品类，从 3C 等京东传统优势品类到自营与 POP 商家都将参与其中。 京东于 2 月 21 日公开发布《京东开放平台”买贵双倍赔”服务规则》中承诺消费者在平台 购买相关标识的产品，其实付价格高于特定平台上同款商品的价格，可申请订单实付金额 差价的双倍补偿。此外，根据《晚点 LatePost》报道，淘宝 2023 年五大战略分别是直播、 私域、内容化、本地零售和价格力，价格力在今年重视程度提升。而拼多多在 22 年 9 月正 式上线跨境电商平台 TEMU 后，利用价格优势攻城略地，23 年将进一步推动 TEMU 在美 国的销售规模提升同时拓展其他海外市场。

考虑拼多多和抖音平台已具备价格优势，由于京东和阿里巴巴加入，价格力或性价比 预计将成为 2023 年电商平台竞争关键要素。京东重拾低价武器，淘宝重视价格力，我们认 为动因主要来自： 1）居民消费信心稳步复苏，消费者更重视实用性和性价比。经历 2022 年复杂宏观环 境冲击，居民资产负债表处于稳步复苏过程中，根据国家统计局数据，22Q4 全国居民人均 可支配收入 11801 元，同比增长 3%。消费者信心和消费意愿完全修复尚需时日，支出意愿偏谨慎，根据尼尔森调研数据，相较于 2021 年，2023 年消费者理性增强，消费观念趋 向务实，对于产品实用性、品质和性价比追求更显著。

2）电商经营重心从高质量发展转向 GMV 和份额提升。2022 年线上零售受制于复杂 外部环境以及居民消费能力疲弱，增速放缓，根据国家统计局数据，22Q1-Q4 实物商品网 上零售额分别同比增长 8.8%、3.0%、7.1%和 6.4%。头部电商平台在 22 年选择将经营重 心转向高质量增长，更重视盈利能力提升。拼多多和抖音则保持高速增长态势，扩大市场 份额。根据星图数据，2022 年综合电商 GMV，阿里巴巴贡献 49%，京东贡献 26%，拼 多多贡献 24%。进入 23 年，GMV 和份额提升再次成为电商经营关键，在消费者心理偏理 性背景下，重拾低价武器，强调价格力，有利于积极应对外部竞争挑战。

1.3 京东百亿补贴，淘宝价格力战略，拼多多推进出海，低价 本质在于供应链比拼

京东百亿补贴 SKU 有限，强势品类占比集中，3P 商家参与意愿较高。根据久谦中台 数据，截至 23 年 3 月 8 日，京东百亿补贴 SKU 数量为 1925 个，商品数量级与拼多多有 明显差距（拼多多 2019 年 6 月上线百亿补贴，上线之初补贴商品 SKU 在 10000 个上下）。 从商品品类角度，京东百亿补贴目前基本覆盖从 3C 数码到服饰美妆等全品类，从不同 品类结构看，手机通讯、家用电器、酒类、电脑办公和食品饮料 SKU 数量位列前 5，且上 述类目也属于京东优势品类，SKU 合计占比达到 48%，类目集中度高。且在百亿补贴界面 顶部，分别开设 Apple 专区和名酒两大专区，占据流量核心入口位置。其余品类 SKU 占比 不超过 6%，相对较分散。

从商户类别角度，整体上 3P 商品数量（占比 55%）高于自营商品（占比 45%），前 十大类目中，除家用电器、美妆个护和母婴用品自营商品占比更高外，其余品类如手机通 讯、酒类和电脑办公等均以 3P 商品为主，表明 POP 商家参与百亿补贴意愿较高。

京东百亿补贴核心品类有性价比优势，整体价格相较拼多多并无绝对优势。久谦中台 数据显示，京东百亿补贴与拼多多百亿补贴商品重合度较低，可比商品较少，京东 1,925 个 SKU 中仅 231 个商品（12%）能在拼多多找到可比商品，从类目看，手机通讯和电脑办 公等标品可比性高，服饰鞋靴、图书、营养保健等其余品类可比性极低。平台比价方面， 相较于拼多多，京东百亿补贴在手机通讯、家用电器等强势类目价格更低，其余类目无绝 对价格优势。可比的 231 个 SKU 中，京东百亿补贴价格更低的 SKU 仅 79 个，集中在 3C 数码、家用电器等强势类目，且多为 3P 商户（占比 65%），其余品类无绝对价格优势。 百亿补贴体量提升空间大，带电品类最受欢迎，自营商品贡献大部分 GMV。根据久谦 咨询数据（统计时间 2023/3/22-2023/4/4），京东百亿补贴周销售额超过 6 亿元，周环 比增速 69%。23 年 3 月京东平台周均销售额 255 亿元，百亿补贴在大盘中约占比 2.4%（拼 多多百亿补贴占比 12%）。其中，带电品类成交单价高，销售额贡献大，手机通讯（45%）、 家用电器（21%）、电脑办公（16%）销售额排名前三，合计贡献超八成 GMV。而从商品 归属角度，自营销售额仍远大于 POP（自营 75% vs POP 25%）。

京东百亿补贴本质在于通过强势品类价格优势聚合优质流量，借助流量+价格杠杆驱动 平台和品牌互利形成可持续低价，预计对于京东利润端影响可控。京东通过核心供应链优 势，长期在“快”和“好”方面牢牢把握消费者心智，我们认为一旦能在速度和品质基础 上，向用户传达低价心智，即使商品价格并非“绝对低”而是“相对低”，用户依然愿意 为服务支付一定溢价，提升存量用户价值。京东百亿补贴主要目的不在于通过高成本的现 金补贴追求相较于竞争平台的绝对价格优势，而在于通过补贴 3C 数码等强势品类形成价格 优势，盘活平台流量，强化价格杠杆效率。短期着眼于京东高线城市存量用户的促活和促 复购，提升活跃用户黏性和单客价值，聚合优质流量。同时重点向 POP 商家倾斜资源，有 利于持续提高品类及商家丰富度，为商家构建可持续的健康生态，中长期在更丰富且具有 性价比的商品供给基础上，开辟新流量入口提升用户规模。 预计京东百亿补贴资源将根据业务实施效果逐步投入，补贴成本由平台和品牌/商家共 同承担。长期一旦京东百亿补贴实现流量聚集以及下单转化提升的飞轮效应，品牌/商家预 计有意愿为换取优质流量承担更多补贴分摊比例。此外，在“不会大幅提升本年度营销预 算”基础上，京东预计更多采取重新调整分配营销预算方式，从“大促低价”向“天天平 价”转化，控制整体成本同时拉动平台日销。

淘宝内测“自动比价”，上线“五星价格力”工具，鼓励商家“以价换量”。根据亿 邦动力报道，淘宝正在测试“自动比价”功能，可在商品列表显示同款不同价格的商品， 提供价格走势和优惠信息。此次上线的“同款比价”功能将会率先覆盖消费电子行业，其 他品类也会陆续开放。届时如果同款商品通过比价，确认为全网最低价，平台将提供定向 的流量推荐。此外，淘宝天猫已向商家小范围推出全新的“五星价格力”工具，鼓励商家 通过提供有价格竞争力的商品来换取平台的“搜索流量”。商品将根据价格竞争力分析进 行星级评分，价格力星级越高提供的推荐流量越多，同时相关商品将添加“全网低价，同 款低价，30 天/60 天/90 天低价”等标签。

淘宝价格力战略落地第一步，核心注重丰富“好货好价”供给，形成低价正向循环。 上线比价功能与“五星价格力”体系，意味着淘宝 2023 年五大战略之一的价格力战略，即 将迈出实质性第一步。目前淘宝天猫活跃用户数量超过 9 亿人，拥有上亿级别 SKU 和千万 级别商家，在供需两端都已形成明显的网络效应。此前，淘宝商品搜索推荐逻辑在于考虑 价格、销量、配送和店铺等多维度，进行综合排序。而在全新价格力体系下，同款价优、 同时段价优、同赛道价优的商品能获得更多流量。 我们认为，淘宝价格力战略重心并非通过高成本现金补贴，在部分品类形成绝对低价 优势，其核心在于帮助全平台所有品类中，兼具“好货”和“好价”商家获得更多流量， 以价换量。在公平竞价机制作用下，具有性价比的商家获得精准且优质的流量扶持，带动 商品销量提升。同时商家可通过低价优质产品导流店铺内商品的联动销售，帮助商家获得 长期经营确定性增长，进而鼓励商家把最好的商品、最好的价格给到消费者，以此形成低 价正向循环。

拼多多 Temu 初期发展采取强控制的平台模式主导定价权及品控，提升商品性价比竞 争力。对比国内传统电商平台出海，Temu 采取营销获客、仓储以及跨境履约服务，厂商 将产品发货到国内仓，Temu 上架和履约。在此模式下，平台拥有产品定价权，卖家处于 供应商位置，卖家等待订单完成后获得进货价作为销售收入，Temu 获得定价与进货价的 差值。由于 Temu 包揽出海的一系列服务，形成“供应链-平台-海外消费者”的价值链路， 大幅减少出海难度，帮助商家轻松打开新销售渠道，因此对商家有充足议价空间，得以确保控制进货低价。此外，Temu 以强控平台模式加强品质把关，在敲定上架商品前加入选 品环节，要求部分商家向平台寄样审查后再敲定供货与进货价，为用户提供低价格带的保 质量产品，强调产品质量保证，在发展初期赢取用户信任。

Temu 背靠国内强大供应链体系，为出海产品发挥性价比优势奠定基础。经过 20 余年 发展，我国已构筑庞大的制造业体量和产业链，伴随着制造业智能化和转型升级，产品生 产具备竞争力。拼多多长期经营中与制造业企业及工厂形成深厚连结，2021 年活跃卖家数 达到 1150 万，而亚马逊 2022 年的总卖家数约为 970 万，活跃卖家数为 190 万，远低于 拼多多，供应链基础稳固。同时，2020 年拼多多推出“新品牌计划“2.0 版本，进一步提 升扶持工厂品牌数和覆盖范围，预计 2025 年扶持 100 个产业带，订制 10 万款新品牌产品， 合作伙伴从头部代工企业为主扩展到为各优质制造企业服务，扶持数量提升至 5000 家。依 托于国内供应链体系及拼多多形成的资源池基础，Temu 有实力充分发挥供应链优势，帮 助国内海量供应商与海外消费者对接，一方面快速传导消费者需求，另一方面联动厂商提 供物美价廉的产品。

供应链及运营模式支撑 Temu 低价策略强势扩张，对比海外电商产品定价极具优势。 依靠国内强势的制造供应链优势及平台运营模式，Temu 延续拼多多低价策略，在海外电商中致力于打造绝对性价比优势。将 Temu、Shein、Amazon 平台内同类产品对比发现， 服装品类 Temu 比 Shein 普遍低 30%-50%，日用百货品价格基本集中在 1-5 美元，仅是 亚马逊同类产品价格的 1/3-2/3，Temu 整体价格优势明显，快速占据消费者“低价”心智。 据 YipitData 数据统计，Temu 上线 5 个月在美已实现 5 亿美元 GMV。

TEMU 上线美国后热度不减，不断扩张海外版图。自 9 月登录美国以来，据 data ai， Temu 时至三月末最后一周依然在 ios 购物榜下载首位，热度不减。据《晚点 LatePost》， 目前 Temu 的单日成交额稳定在 700 万美元，1 月成交额达到约 2 亿美元。在首站美国处 于高增长的同时，Temu 又于今年 2 月 9 日上线加拿大站，3 月 13 日上线澳大利亚与新西 兰站点，3 月 25 日上线英国站点，不断以高性价比战略开拓欧洲、北美、非洲、大洋洲等 市场。据 similarweb 数据，美国区域流量只占全球流量 30%左右，随着 Temu 不断外延 扩张，全球化发展空间机遇充分。

电商平台价格竞争，本质是供应链比拼，而非更高的补贴成本。通过分析阿里巴巴和 京东的低价策略，我们认为，在消费弱复苏，消费者心理趋向追求性价比背景下，价格成 为 2023 年电商竞争关键要素。但不同于 20 年各电商平台在新业务方面通过巨额补贴，追 求“绝对低价”争夺消费者，拓展市场份额，导致自身盈利能力承压。23 年电商平台在强 调 GMV 与市场份额提升同时，不会大幅增加营销投放，预计盈利能力整体保持稳定。低 价不再直接来自于更高成本的补贴，而是基于自身供应链优势，打造更丰富的商品供给和 商家生态。

京东百亿补贴通过调整营销成本投放节奏，大促转日销，补贴平台强势带电品类，基 于“快”和“好”心智，聚拢和盘活优质流量，吸引更多 3P 商家入驻，丰富商品品类，商 家愿意承担更多补贴成本换取流量支持。阿里巴巴推出商品比价功能和价格力体系，依托 充沛用户流量和丰富商家资源，运用公平竞价机制形成全新流量推荐逻辑，从全平台商品 中发掘每一个细分品类的好货好价商品，进一步增强商家提升价格力意愿，形成正向循环。 平台聚合更优质流量，保障更公平的竞价机制，最终提升优质商品和优质商家丰富度，实 现平台和商家长期主义发展。而拼多多 TEMU 能在海外市场依靠低价实现用户规模和 GMV 高速增长，背后依靠的依然是中国完善且具有性价比的商品供应链。

2.本地生活格局重塑，双强错位竞争提升渗透率

2.1 本地生活多方入局，竞争持续加剧

内容平台持续强化本地生活版块布局，到店与到家赛道竞争加剧。抖音快手两大内容 平台均发力本地生活，2023 年 3 月抖音外卖在全国 18 座城市正式上线，此前半年抖音到 店团购亦发展迅猛，根据 36 氪数据，2022 年抖音生活服务 GMV 同比增长超 30 倍，与本 地生活龙头平台美团形成明显竞争关系。同为短视频平台的快手在 2021 年末和美团展开合 作，上线美团小程序，为美团商家提供套餐、预订等商品展示、线上交易和售后服务等完 整服务能力。22 年 9 月快手整合升级本地生活业务为独立的一级事业部，今年 2 月推出官 方本地生活小程序，并定向邀请了餐饮、茶饮等连锁品牌入驻，发展到店团购。

互联网巨头试水本地生活，未来或迎来多方混战。除已具备一定体量的抖音和紧随其 后的快手，互联网巨头正在涉足本地生活。微信于 2 月开始在广深两地测试小程序快送服 务，新项目名称为“门店快送”，首批开放类目包括美食、茶饮、生鲜和百货。3 月，拼多 多通过拓展旗下社群团购平台快团团功能，推进本地生活业务，目前已开启招商。3 月 22日，阿里旗下高德和到店业务“口碑”正式合并，且预计未来阿里旗下所有的本地生活到 店业务将统一并入高德。互联网巨头纷纷加强本地生活的业务拓展，无论是到店或到家， 未来本地生活多方入局，竞争进一步白热化。

依托自身资源优势和平台心智，不同平台切入路径呈现多元化。抖音快手尝试从内容 平台的直播种草、兴趣推荐切入本地生活，通过信息流算法推荐连接消费者，以达人探店、 内容种草等契合原有平台资源的方式从推广延伸至交易、从线上延伸至线下，建立交易闭 环，以类似直播电商的方式触达本地生活。而阿里切入时发挥高德地图作为出行基础工具 的优势，围绕消费者出行全方位提供本地生活服务。拼多多则发挥与社区团购的协同作用 及团长对渗透下沉用户的积极效果，从曾经以社区团购为主的快团团小程序拓展到店团购。

2.2 抖音到店初具规模，和美团形成双强差异化竞争

抖音加速推进本地生活，到店团购已成规模，本地生活双强竞争格局初现。美团本地 核心商业 22Q4 在线营销服务收入 77.4 亿元，环比同比均下降，营销收入主要来自到店类 业务的 CPC 广告，反映出到店业务的竞争加剧，抖音发力正在重塑本地生活业务竞争格局。 抖音自 2018 年入局本地生活以来，2022 年出现跨越式增长，2023 年拟加大投注。据《2022 年抖音生活服务数据报告》，全年抖音本地生活的商家数量翻了 22 倍，GMV 总量约 770 亿元，同比实现了 30 多倍的增长，合作门店超过 100 万家。据 36 氪报道，抖音生活服务 2023 年的目标为 1500 亿，如果数字准确约等于美团 2021 年到店酒旅成交额一半，本地 生活市场竞争格局生变。

平台在到店的人货匹配模式上存在明显区分，具有差异化的广告及销售效果。美团为 综合交易平台，人货匹配模式为“人找货”的搜索+推荐，广告转化率高。美团作为“人找 货”的平台，在消费者使用习惯中靠近购买决策，其供给全面，用户评价的核心资料库积 累深厚，有助于消费者决策，因此广告转化率高，且更易为高决策成本的理性消费品类增 加销售。抖音是兴趣内容平台，人货匹配模式为“货找人”的兴趣推荐，利用信息流推荐 算法分发触及海量潜在消费者，广告覆盖面广、帮助拉新种草，但若要转化为实际的闭环 销售，则主要通过沉浸场景、达人互动、打折促销为低决策成本的冲动消费品类提供价值。 差异化的平台效果为不同商家提供价值，美团正餐与中小长尾商家根基稳固，抖音有 利于顶部连锁快餐、茶饮商家的团购。美团的平台模式适合为高决策成本的理性消费品类 增加推广与销售，如消费低频，决策周期较长、客单价高的正餐商家，此外中小商家为美 团核心资源库，到店覆盖几乎所有一二线商户，双方在包括商户运营支持、广告、团购、 配送有全方位深度合作。抖音的兴趣推荐模式适合需要短期宣传、起量见效的新开业商家 与网红店，以及长期接受薄利多销、产品高频低客单的头部茶饮、快餐连锁店。

除到店餐饮外，抖音在酒旅、综合亦增加布局。根据《2023 抖音生活服务酒旅行业价 值通案》，22 年抖音酒旅支付 GMV 同比增长 12 倍，酒旅订单用户增长 9 倍，合作酒旅 商家增长 5.5 倍，酒旅相关视频播放量达 1.4 万亿。2023 年以来，抖音到综开放定向招商 诸多品类。抖音的视频直播属性对于到综品类的线上化加成效果强，主要因为丽人、休闲 娱乐等品类与抖音既有的日常生活分享等主题视频关联紧密，且通过视频直播方式有利于 信息展示辅助决策。目前抖音到店交易中，到餐交易占比仍为主要部分，到综仍处于发展 早期阶段，判断未来整体到综品类有较大发展潜力。 美团抖音双强差异化竞争，共同推进线上化率提升。目前本地生活线上化空间广阔， 据艾瑞咨询测算，2020 年本地生活线上渗透率仅在 24.3%，本地生活市场远未饱和。通过 双强多举竞争，各自发挥差异化优势，有望拓展本地生活的线上化水平。美团的购买链路 主要是用户先有需求，进行有目的的模糊搜索，再通过信息判断进行消费决策，促进的是 高决策成本商品的线上消费，以及帮助中小商家长期线上推广经营。而抖音竞争模式是将 直播种草和巨大曝光度转化为消费决策，刺激和挖掘更为潜在的消费需求，主要效果为扩 大快餐、茶饮等低决策成本商品的连锁店线上消费，以及为新开业商家和网红店提供快速 增量，和美团不同。因此，通过差异化的平台模式及价值提供，在目的消费和冲动消费两 方面塑造消费者线上习惯，抖音和美团在竞争中会共同推进本地生活的线上化进程。

2.3 外卖竞争拉开序幕，美团核心优势壁垒稳固

双线并进，抖音积极谨慎探索外卖业务。2023 年 3 月抖音外卖在全国 18 座城市正式 上线，包括 3 个抖音官方团购配送的城市（北京、上海、成都），以及 15 个和饿了么合作 的城市。目前广义的抖音外卖包括两种形式，其一是饿了么抖音小程序：基于抖音开放平 台，用户跳转至饿了么小程序，在饿了么完成下单到配送全流程，3 月开始在十余城展开合 作。其二是官方“团购配送”，是在抖音闭环链路完成的外卖，用户直接从抖音的商家主 页购买下单，由顺丰同城、达达快送等第三方负责配送，目前试点北京、上海、成都三城 已半年。与饿了么的联手帮助抖音快速培养用户使用抖音点外卖的用户习惯，推进从内容 平台到外卖服务的拓展，通过团购配送的试点，抖音也在探索自身切入外卖的发展方向。 抖音将在外卖的模式和品类上拓展新的外卖市场空间。美团外卖是日常高频驱动，而 抖音团购配送的外卖形式目前采取“团购+配送“的模式，以套餐形式购买，用户无法自主 点餐，但可以选择先购买再配送核销的“屯货“，目前主打高客单价的夜宵、团购套餐等 品类，与美团形成差异化打法，可能通过培养消费者习惯拓展高客单的大额团购外卖市场。

美团外卖护城河深厚，面对竞争加剧无需过虑。22Q4，美团即时配送交易订单数已达 48.3 亿，美团通过强大线下履约能力满足海量即时需求， 2022 年美团已有 624 万骑手。2021 年美团/饿了么/顺丰同城/达达骑手数量分别约为 527/114/60.6/86.6 万名。根据美 团招股书，2017 年的配送履约时长为约 30 分钟，随着近年来美团外卖用户规模和使用频 率的增长，履约时长进一步缩短，且单均配送成本在 2022 年已控制在 7 元以下。同时， 美团外卖的系统与模式对于大量中小商家而言简单易用，可以高效率低成本地满足他们的 日常运营需求。而全面的商家池和产品池又得以满足消费者在多种价格和不同消费场景下 的日常消费需求，提供具有成本效益的服务和多样化选择。因此，平台长期深耕带来的商 家丰富度、用户规模与心智、强大的履约时效，以及三者联动形成的飞轮效应，共同构筑 了美团外卖较高的壁垒。

3. 增长承压景气分化，平台蓄力看复苏

3.1 头部电商增长承压，利润进一步改善

收入端整体承压，平台景气分化。22Q4 由于外部环境压力，全国线下消费场景受到较 大 扰动 ， 线 上 消费 同 步 承 压，10/11/12 月 实物 商 品网 上 零 售 额同 比 增 速 分别 为 15.3%/1.2%/4.4%。各平台营收增速环比均出现放缓，但平台间业绩表现有所分化，22Q4 阿 里 / 京 东 / 拼多多 / 美 团 分 别 实 现 营 收 2478/2954/398/601 亿 元 ， 同 比 +2%/7%/46%/21%。拼多多 3P 业务和美团核心本地商业保持相对亮眼增长，分别实现 46%和 17%同比增速，带动整体业绩增速维持较高水平。阿里巴巴和京东由于供应链扰动 及消费需求疲软，CMR/JDR 营收仅实现同比-9%及 1.2%，增速下滑。随着疫后复苏开启， 消费信心逐渐夯实，预计 23 年整体消费情绪可得到修复，带动电商平台增长势能转好。 平台专注提升用户价值，利润增长韧性较强。2022 年四季度各大平台优化用户体验， 注重理性获客及巩固高质量消费群体规模和黏性，保证稳定盈利。22Q4 阿里/京东/拼多多 /美团分别实现净利润 499/77/121/8 亿元，同比+12%/116%/43%/扭亏为盈。其中，阿 里多元化消费内容提高用户粘性，注重性价比商品供给，为价格敏感消费者提升消费体验； 京东用户规模保持稳定，DAU 保持同比双位数增长，京东 PLUS 会员数量保持高速增长至 3400 万，盈利水平同比显著提升；拼多多持续提升供应链效率为消费者创造更多价值，加 强商户与品牌商合作，有效服务用户基础需求，Temu 海外扩张短时间获得大量美国用户 关注；美团用户购买频率上升，每位交易用戶平均每年交易笔数为 40.8，同比增长 14.1%。

平台各条线加大优化释放利润，注重长期蓄力。22Q4 阿里中国商业 EBITA/京东零售/ 拼多多 / 美团核心业务经营利润实现 586/79/116/72 亿元， opm 实 现 34.0%/3.0%/29.1%/16.6%，核心业务盈利维持稳定，新业务亏损持续收缩。其中阿里淘 特业务助力工厂直销消费者，12 月淘宝和淘特 M2C 商品产生支付 GMV 同比+35%，淘菜 菜业务加大高频购买品类渗透，优化用户获取投入，持续实现亏损同比收窄。京东自年初 贯彻“降本增效”策略执行成效显著，规模经济和履约效率优化帮助京东零售利润率稳步改善。拼多多品牌化率和货币化率提升，22Q4 毛利率达到 78%。美团迭代核心本地商业 模式，优化业务运营，22 全年核心本地商业经营利润率同比增长 4.6pct 至 18.4%，到店 酒旅 22 年持续受负面因素扰动，美团持续提高供给质量，扩张服务范围，巩固核心优势， 随着外部负面扰动因素消失，消费信心逐步回归，增长潜力充足。 新业务条线方面，各平台持续降本增效。22Q4 京东新业务经营亏损收窄，达-11.53 亿元，去年同期为-32 亿元。新业务经营利润率实现-24.2%，去年同期为-39.3%，即使扣 除开发物业处置获得的 1.5 亿收益，调整后新业务经营亏损率为-27.4%，同比减亏 12pct； 美团 22Q4 新业务实现亏损率 38.2%，同比/环比减亏 31pct/3pct。美团买菜持续拓品增 效保持同比强劲增长，在购买生鲜、零食、日用品、个护和预制菜等产品上持续提高消费 者心智，Q4 在北上先后实现城市端 UE 转正。

费用投入趋势头部平台有所分化，拼多多 22Q4 率先步入新投放阶段。22Q4 阿里巴 巴 / 京 东 / 拼 多 多 / 美 团 销 售 费 用 率 分 别 为 12.0%/4.1%/44.5%/17.9% ，同比 -3.1pct/-0.8pct/+2.8pct/-4.8pct。阿里、京东和美团在 Q4 营销费用投入上有所收缩。 拼多多四季度营收增速领先行业，营销费用率环比增加 5.0pct，投入节奏有所增强，以此获得市场份额提升。此外拼多多跨境电商平台 Temu9 月正式上线，作为肩负拼多多新成长 曲线的重点项目，预计前期各项资源投入将达到百亿水平，Temu 投入在四季度有进一步 体现。 展望 23 年，拼多多继续维持投入节奏，其余平台费用投入陆续提升，预期投入可控盈 利保持稳定。Q4 以来各大平台陆续推出新措施优化用户体验，巩固消费群体规模和黏性。 阿里强调价格力，用性价比贯彻整个平台，实现低价供给和服务下沉；京东 3 月 8 日正式 上线“百亿补贴”频道，由以往“大促”模式转为“日销”模式，预计将覆盖全品类，逐 步投入补贴资源。近期抖音入局到店业务加剧市场外部竞争，美团提高应对优先级，倾力 调配资源支持发展，降低返佣门槛加大商户扶持力度，加强外部流量合作，给予消费端补 贴增强粘性，多举并措巩固行业领先地位，实现长期引领行业增长。拼多多 Temu 正式上 线后，营销投入力度强，2 月 13 日在超级碗投放广告，并筹划出海加拿大等新市场，因此 前期会持续集中投放大量综合资源，激发消费市场潜能。综上所述，头部电商平台 23 年持 续加大业务扶持及投入力度，预计将对盈利能力产生一定影响，但资源预计逐步投入，动 态调整，对利润影响较为可控。

3.2 阿里巴巴：经营韧性较强，核心零售预计逐步恢复

阿里巴巴公布 FY3Q23 营收为 2477.56 亿元，同比+2%。公司经调整 EBITA 同比增 长 16%至人民币 520.48 亿元，Non-GAAP 净利润达 499.32 亿元，同比+12%，实现 Non-GAAP 摊薄每股收益 2.41 元，同比+14%。

多元化消费内容提高用户粘性，公司注重性价比商品巩固市场地位。消费需求减少叠 加竞争持续，新冠疫情病例增加导致 12 月供应链和物流受到影响，天猫淘宝的线上实物商 品 GMV 同比中单个位数下降，其中客户管理收入同比-9%。分品类看，GMV 下降主要由 于服饰品类需求疲软，而消费电子品类降幅收窄，保健品、宠物用品和生鲜品类加速增长。 23 年 1-2 月份国内线上电商销售仍显疲弱，2 月初随消费信心恢复，服饰、运动、户外等 品类增速预计逐步恢复良好。中国零售业务收入同比下降 1%至 1658 亿元，直营收入同比 +10%，主因盒马和阿里健康直营业务增长所致。公司持续降本增效，中国商业 EBITA 同 比增长 1%至 586 亿元，主因盒马、淘特和淘菜菜亏损收窄，盒马提高毛利率和履约效率， 淘特优化用户获取投入，淘菜菜整体运营效率提高，亏损均同比大幅收窄。

本地零售业务需求高增，阿里云扎根实体经济提供智能化行业解决方案。本地生活服 务 FY3Q23 收入同比增长 6%至 131.64 亿元，主因饿了么的平均订单金额提升，促使“到 家”业务取得正 GMV 增长，饿了么外卖订单增速回暖，零售外卖增速高于餐饮外卖。本 地生活服务持续减亏，经调整 EBITA 为-31.4 亿元（上年同期-50.8 亿元），主要由于饿了 么平均订单金额同比提升且每单派送成本同比下降。菜鸟营收同比增长 27%至 166 亿元， 主要由于 21 年底服务模式升级，促进本地消费者物流服务收入增加，以及国际物流履约解 决方案服务收入增加所致。云计算业务收入同比增长 3%至 201.8 亿元，受金融服务、教育 及汽车行业收入增长驱动，经调整 EBITA 为 3.56 亿元，去年同期为 1.34 亿元。

3.3 京东：利润增速超预期，强化零售本质

京东 22Q4 营收 2954 亿元人民币（同比增长 7.1%），其中服务收入为 578 亿元，同 比增长 40.3%，Non-GAAP 归属于普通股股东的净利润为 77 亿元，同比增长 116%，超 市场预期。22 年全年收入为 1.05 万亿元，全年服务收入为 1812 亿元，同比增长 33.3%， Non-GAAP 归属于普通股股东净利润为 282 亿元，同比增长 64%。

上线“百亿补贴”活动促消费，以用户为核心回归零售本质。22Q4 京东零售实现收入 2589 亿元，同比增长 3.62%；实现经营利润 78.62 亿元，同比增长 47%；经营利润率为 3.0%，较 22Q3 降低 2.1pct。其中电子家电品类收入增长 0.53%，日用百货类收入同比增 长 2.33%。3 月 6 日公司上线史上最大优惠力度活动”百亿补贴”，实现一二线城市+下沉 市场全面布局，计划第一个月整体投入 10 亿元，品牌、白牌商品均包括在内，京东充分通 过供应链释放规模效应让利，实现与品牌共建共赢，对利润影响较为可控。”百亿补贴” 上线初期已拉动老客户回流和新客户增长。全渠道同城零售持续推进品牌商和线下商家合 作，O2O 业务规模同比增长 29%，而京东小时购业务规模增长超过 80%。

推动供应链中台落地以增强运营效率，费用管控力持续提升。京东通过降低商家经营 成本、优化流量分配和平台规则，提升商家经营效率，通过提升供应链能力改善平台生态。 22 全年新入驻商家数同比增长 34%，已连续八个季度增速超 20%。22Q4 公司实现毛利 率 14.0%，同比提升 0.59pct；实现履约毛利率 8.4%，同比提升 0.81pct。营销费用率与 管理费用率分别为 4.06%和 1.23%，同比下降 0.79pct 和 0.12pct，履约费用率下降 0.21pct 至 5.71%，研发费用率为 1.48%，同比下降 0.01pct。

关注用户质量增长，外部一体化供应链提升客户粘性。截止四季度末，京东用户规模 保持稳定，DAU 保持同比双位数增长，京东 PLUS 会员数量保持高速增长至 3400 万。京 东物流四季度收入为 430 亿元，同比增长 41%，外部一体化供应链客户数量近 8 万家，单 客户平均收入达 36.5 万元。京东物流持续与快消品、家电、3C 汽车、生鲜等行业众多客 户深度合作，一体化供应链客户粘性持续增强。公司服务超 2 万家抖音电商平台商家，服 务范围从快递延伸至供应链，并成为快手电商”春节不打烊”官方物流合作伙伴。

3.4 美团：核心本地商业盈利能力提升，新业务增长势头强劲

1）4Q22 公司实现收入 601 亿元，同比增长 21%，高于市场一致预期，经调整 EBITDA 为 29.6 亿元，去年同期亏损为 20.1 亿元，同比扭亏为盈。2）全年公司收入达 2200 亿元， 同比增长 22.8%，2022 年经调整 EBITDA 为 97 亿元，同比扭亏为盈。

美团外卖易守难攻 UE 模型优化，美团闪购供给端持续高增，到店酒旅有望快速回暖。 4Q22 核心本地商业收入同比增长 17.4%至 435 亿元；22 全年核心本地商业经营利润同比 增长 56.8%至 295 亿元，经营利润率同比增长 4.6pct 至 18.4%。根据我们测算，四季度 外卖单均盈利超 1 元，单均配送成本和收入之间 GAP 缩小趋势显著。美团闪购万物到家心 智进一步增强，22 年全年美团闪购 ATU 和 AAM 同比增长近 30%。12 月日订单量峰值突 破 1100 万，电子产品、美妆个护、母婴用品及宠物用品等品类在节日促销及营销活动期间 取得显著增长。四季度到店酒旅业务收入同比下滑，公司将持续优化供给并改善服务质量， 酒旅到店业务有望快速回暖。我们认为公司深耕外卖行业，商户端和履约端壁垒较为深厚， 抖音入局外卖领域短期或有一定分流，长期看影响可控。到店酒旅线上化率仍有较大提升 空间，美团有望持续发挥效率优势，多维度采取积极策略提升到店核心竞争力。

新业务持续降本增效，美团优选强化物流网络建设，美团买菜平均订单价格和交易频 次持续增长。4Q22 新业务收入同比增长 33.4%至 167 亿元，经营亏损同比收窄 32%至 64 亿元，经营亏损率环比收窄至 38.2%。美团优选品牌升级为明日达超市后，公司持续强 化全国范围内的次日达物流网络，帮助农产品便捷流通并强化低线城市自提门店建设。 4Q22 美团买菜持续拓品增效保持同比强劲增长，在购买生鲜、零食、日用品、个护和预制 菜等产品上持续提高消费者心智。美团买菜与产品原产地的政府、农户建立深入合作关系， 加强“本地尖货”逐步实现多元化供给。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

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