2023年汽车行业2022年报及1季报总结 汽车行业上市公司样本构成分析 世界快报

一、汽车行业上市公司样本构成

汽车及零部件行业上市公司已经超过百家，本篇报告对样本选择主要考虑： 1.个股数量充分，尽可能全面覆盖汽车行业标的；2. 数据具备可比性。 汽车行业标的我们选取SW汽车分类（2021），包括乘用车、商用车、汽车零部 件、汽车服务、摩托车及其他），剔除ST及B股。由于分类标准变化，本篇报告汽车标 的有所变化，并对历史数据进行了追溯调整。 由于汽车行业各细分领域驱动力有显著的不同，因此我们不仅要将汽车及零部 件行业作为一个整体研究，还需要分别从乘用车、重卡、客车、汽车零部件、汽车销 售、汽车服务等细分领域进行研究。

二、22年汽车行业面临供给和需求双重约束，其中疫情反复对商用车冲击更大

根据我们统计的A股汽车上市公司样本数据，22年汽车行业整体表现较好，实现 营业总收入3.27万亿元，同比+4.8%；实现归母净利润855.58亿元，同比-6.7%。其 中 22Q1/22Q2/22Q3/22Q4 汽 车 行 业 上 市 公 司 分 别 实 现 营 业 总 收 入 7565.0/6841.1/8870.4/9438.9亿元，同比增速分别为-4.5%/-13.1%/+22.2%/+15.5%； 22Q1/22Q2/22Q3/22Q4归母净利润分别为267.6/221.0/302.4/64.5亿元，同比增速 分别为-15.9%/-28.5%/+36.7%/-4.8%。

(资料图)

22年汽车行业营收变化与销量变化整体较为契合。根据中汽协，22年我国汽车 销量同比+2.3%，其中22Q1/22Q2/22Q3/22Q4我国汽车销量同比增速分别为 +0.3%/-13.3%/+29.4%/ -3.3%。汽车行业销量同比增速受多种因素影响：（1）疫情 反复冲击对汽车消费和使用场景的限制；（2）乘用车购置税减免政策和地方性补贴 政策对乘用车需求的刺激；（3）21年芯片短缺供给受限导致的低基数；（4）重型 柴油车国五切换国六及库存去化对重卡销量节奏的影响。

23年Q1汽车行业实现营业总收入7953.7亿元，同比+5.1%；实现归母净利润 284.9亿元，同比+6.5%。根据中汽协，23Q1我国汽车销量同比增速为-6.5%，其中 乘用车及商用车增速同比增速分别为-7.2%和-2.7%。细分领域来看，23Q1除汽车销 售的营业收入增速为-5.4%外，其余板块均实现正增长，重卡产业链板块表现最优。 重卡产业链、轻卡、客车、乘用车、汽车零部件、汽车服务板块营业收入增速分别为 +17.4%/+8.3%/+5.9%/+4.9%/+3.9%/+0.1%。

细分领域来看，摩托车及其他、乘用车、汽车零部件、客车22年实现营业收入 的同比正增长，同比分别+19.1%/+17.3%/+8.3%/+5.0%。重卡产业链、轻卡、汽车销售、汽车服务营收同比负增长，同比分别-30.4%/-16.1%/-14.5%/-3.9%。 乘用车：乘用车板块22Q1/22Q2/22Q3/22Q4营业收入同比增速分别为+10.1%/ -2.3%/+36.4%/+22.8%，根据公司产销快报，乘用车样本企业22年批发销量同比增 速 为 +10.7% ， 22Q1/22Q2/22Q3/22Q4 销 量 同 比 增 速 分 别 为 +11.1%/- 0.3%/+29.6%/+4.0%，22年分季度乘用车收入增速与销量增速基本匹配。

重卡产业链：重卡产业链22Q1/22Q2/22Q3/22Q4营业收入同比增速分别为 -48.6%/-45.9%/+0.2%/+12.0%；根据中汽协，重卡批发销量22年同比增速为-51.8%， 22Q1/22Q2/22Q3/22Q4同比增速分别为-56.5%/-71.1%/-23.3%/-8.2%。22年重卡高 端化带来的ASP提升及22Q3-Q4库存去化完成度提升带来的终端折扣回收或是重卡 行业22年营收增速同比降幅小于销量降幅的核心原因。轻卡：轻卡板块22Q1/22Q2/22Q3/22Q4营业收入同比增速分别为-16.7%/ -33.0%/-4.4%/-5.2%；根据中汽协，轻卡批发销量22年同比增速为-23.0%， 22Q1/22Q2/22Q3/22Q4同比增速分别为-19.6%/-38.1%/-8.1%/-20.7%。 客车： 22Q1/22Q2/22Q3/22Q4 营 业 收 入 同 比 增 速 分 别 为 +3.8%/-10.7%/- 1.8%/+20.5% ； 根 据 中 汽 协 ， 客 车 批 发 销 量 22 年 同 比 增 速 为 -19.2% ， 22Q1/22Q2/22Q3/22Q4同比增速分别为-18.7%/-39.3%/-9.5%/-5.9%。

其余板块：汽车服务22Q1/22Q2/22Q3/22Q4营业收入同比增速分别为-2.1%/ -20.3%/+8.7%/-0.3%；汽车销售22Q1/22Q2/22Q3/22Q4营业收入同比增速分别为 -19.1%/-26.6%/+2.2%/-11.9%；摩托车及其他22Q1/22Q2/22Q3/22Q4营业收入同 比增速 分 别 为 +22.6%/+11.2%/+29.9%/+12.7% ； 汽 车 零 部 件 22Q1/22Q2/22Q3/22Q4营业收入同比增速分别为+6.9%/-3.6%/+16.4%/+12.7%。

23年商用车行业复苏仍是核心主线，销量回升带来的利润端改善在重卡产业链 报表端表现明显。重卡产业链22年/23Q1分别实现归母净利润35.6/22.3亿元 （ -66.1%/+38.2% ），轻卡 22 年 /23Q1 分 别 实 现 归 母 净 利 润 12.7/5.8 亿 元 （-18.0%/+28.6%）。 细分板块归母净利润来看，22年客车、摩托车及其他、汽车零部件、乘用车、 轻卡板块归母净利润同比正增长，增速分别为+107.5%/+49.2%/+16.4%/+15.6% /+1.6%；汽车销售、重卡产业链、汽车服务板块归母净利润同比负增长，增速分别 为-226.0%/ -94.8%/-67.8%。23Q1客车、重卡产业链、摩托车及其他、轻卡、汽车 零部件、乘用车归母净利润同比正增长，增速分别为+138.6%/+29.4%/+11.9% /+11.8%/+6.2%/+6.1%；汽车服务、汽车销售归母净利润同比负增长，增速分别分别 为-7.9%/-6.7%。具体来看：

乘用车：乘用车行业样本公司22年营业收入与归母净利润均上涨，实现营业收 入1.62万亿元，同比+17.3%；实现归母净利润444.2亿元，同比+15.6%；实现扣非 归母净利润265.2亿元，同比+26.2%。比亚迪、长安汽车、广汽集团、长城汽车22年 扣非归母净利润实现正增长，增速分别为+1146.4%/+169.8%/+25.4%/+6.5%，其余 企业扣非归母净利润同比负增长。 23Q1乘用车行业样本公司延续营收上升态势，实现营业收入3756.5亿元，同比 +4.9%；实现归母净利润141.7亿元，同比+6.1%；实现扣非归母净利润62.6亿元， 同比-35.4%。比亚迪、江淮汽车23Q1扣非归母净利润实现正增长，增速分别为 +593.7%/+78.8%，其余企业扣非归母净利润同比负增长。当前来看，库存相对高位 运行带来的终端折扣加大对车企盈利产生负面影响，乘用车行业库存的去化幅度仍 需继续重点关注。

重卡产业链：22年重卡产业链样本公司实现营业收入2820.9亿元，同比-30.4%； 实现归母净利润52.6亿元，同比-67.8%。其中汉马科技、威孚高科、潍柴动力、一 汽解放、中国重汽22年归母净利润同比增速分别为-9.7%/-95.4%/-47.0%/-90.6%/ -79.4%。23Q1重卡产业链样本公司实现营业收入870.3亿元，同比+17.4%；实现归母净 利润29.9亿元，同比+29.4%。主要系重卡行业复苏下重卡龙头逐步释放利润弹性， 一季度中重卡销量隐含着全年较高的销量同比增速，行业拐点基本确立。

轻卡：22年实现营业收入887.4亿元，同比-16.1%；实现归母净利润15.7亿元， 同比+1.6%。其中福田汽车、江铃汽车、东风汽车22年分别实现归母净利润0.7亿元、 2.9亿元与9.2亿元，分别同比+101.3%/+59.4%/-23.3%。（不剔除减值公司，仅剔除 减值影响值） 23Q1轻卡板块实现营业收入251.4亿元，同比+8.3%；实现归母净利润5.9亿元， 同比+11.8%（不剔除减值公司，仅剔除减值影响值）。 客车：22年实现营业收入483.0亿元，同比+5.0%，实现归母净利润0.4亿元，同 比+107.5%。22年除亚星客车外，其余企业归母净利润同比增速均为正。 23Q1客车板块实现营业收入84.0亿元，同比+5.9%，实现归母净利润0.9亿元， 同比+138.6%。

零部件：汽车零部件样本公司22年实现营业收入8830.4亿元，同比+8.3%，实 现归母净利润320.7亿元，同比+17.0%，实现扣非归母净利润235.7亿元，同比 +44.0%。从汽车零部件全样本公司增长率中位数来看，22年归母净利润增长率和扣 非归母净利润增长率的中位数分别为-2.4%和+4.2%（未剔除减值干扰）。 23Q1汽车零部件样本公司实现营业收入2162.5亿元，同比+3.9%，实现归母净 利润86.0亿元，同比-2.3%，实现扣非归母净利润68.6亿元，同比+7.0%。从汽车零 部件全样本公司增长率中位数来看，23Q1归母净利润增长率和扣非归母净利润增长 率的中位数分别为+5.3%和+5.8%（未剔除减值干扰）。

汽车服务与销售：22年汽车服务样本公司实现营业收入932.5亿元，同比-3.9%； 实现归母净利润1.9亿元，同比-94.8%。其中中国汽研、阿尔特22年归母净利润同比 增速分别为-0.4%和-60.6%。23Q1汽车服务样本公司实现营业收入230.3亿元，同比 -3.9%；实现归母净利润3.0亿元，同比-94.8%。其中中国汽研、阿尔特23Q1年归母 净利润同比增速分别为+9.5%和+1.8%。 22年汽车销售样本公司实现营业收1731.1亿元，同比-14.5%；实现归母净利润 -23.5亿元，同比-226.0%。23Q1汽车销售样本公司实现营业收入416.2亿元，同比 -5.4%；实现归母净利润6.3亿元，同比-6.7%。

（一）乘用车：疫情反复压制终端需求释放，新能源转型下传统车企盈利承压

22年疫情反复压制终端需求释放，政策刺激下全年需求透支不大。从终端需求 表现来看，22年全年乘用车终端销量1993.3万辆，同比增速以-2.3%收官，相比09- 10年和15-17年的增幅明显偏低，主要是疫情抵消了政策影响。其中22年6-8月的乘 用车终端销量充分体现了购置税优惠政策和地方性稳汽车消费政策有效果；9-11月 疫情反复对乘用车消费场景和使用场景的限制有显著负面影响，乘用车交强险销量 9-11月环比累计弱于正常季节性约29.0%；12月在基数较低以及疫情仍有负面影响 的背景下，12月终端需求略强于政策刺激下的季节因子。

工资增速和乘用车终端需求的表现在历史上相关性较强，居民收入预期变化或 是影响汽车消费复苏的主要原因。20-22年汽车消费复苏弹性较弱，工资收入增速大 幅放缓导致居民收入预期发生变化或是主要原因。乘用车作为价值量较高的可选消 费品，工资增长是乘用车消费增长的主要动力。

23年Q1工资增速表现较19-22年复合增速相当，其中非金融行业的工资增速修 复相对不错。从历史数据来看，14-19年A股人工工资支出复合增速中枢为9-13%， 国家统计局工资性收入复合增速中枢为8-9%。22年/23Q1A股人工工资支出同比增 速分别为6.1%/5.5%，较19年/19年同期的复合增速为8.0%/7.9%。根据国家统计局， 22年/23Q1我国居民人均可支配收入中的工资性收入同比增速分别为4.9%/5.0%，较 19年/19年同期的复合增速为6.2%/5.9%。A股上市公司人工工资支出和国家统计局 居民工资性收入表现相互印证，23年Q1工资收入增速表现较19-22年复合增速相当。

分行业来看，23年Q1 A股样本公司中金融行业、非金融行业人工工资支出较19 年同期的复合增速分别为4.1%、9.1%，整体来看非金融行业的人工工资支出增速修 复相对不错。 23年Q1工资增速修复有加速的信号。A股14-19年人工工资支出一季度占均值为 21.1%，参考该比例将23Q1工资性收入年化后的全年同比增速为13.9%（19-22年A 股人工工资支出复合增速为8.0%）。根据国家统计局，14-19年我国居民工资性收入 的一季度占比均值为28.0%，参考该比例将23Q1工资性收入年化后的全年同比增速 为6.9%（19-22年工资性收入复合增速为6.2%）。由于基数效应，23年Q1工资增速 表现较19-22年复合增速相当，但年化后的23年工资增速有高于19-22年复合增速的 可能性。

23年Q1乘用车终端销量同环比分别-13.9%/ -27.6%，同环比表观数据一般，与 工资增速表现关系不大，主要还是因为行业自身因素所致：（1）Q1前期仍有疫情的 负面影响；（2）22年底购置税优惠政策退出带来一定的提前透支；（3）消费者对 潜在政策出台预期下的观望和“价格战”背景下终端折扣进一步加大预期下消费者 “买涨不买跌”。综合考虑乘用车行业库存去化到合理水平后，终端折扣有望企稳 回升以及工资增速进一步修复对收入预期的影响，我们预计二季度乘用车终端销量 同环比均有望好转。

乘用车行业样本公司22年实现营业收入1.6万亿元，同比+17.3%；实现归母净利 润444.2亿元，同比+15.6%；实现扣非归母净利润62.6亿元，同比+26.2%。比亚迪、 广汽集团、长安汽车、长城汽车22年扣非归母净利润实现正增长，增速分别为 1146.4%/25.4%/169.8%/6.5%，其余样本企业扣非归母净利润同比负增长。23Q1乘用车行业样本公司实现营业收入3756.5亿元，同比+4.9%；实现归母净 利润141.7亿元，同比+6.1%；实现扣非归母净利润62.6亿元，同比-35.4%。比亚迪、 江淮汽车23Q1扣非归母净利润实现正增长，增速分别为593.7%/78.8%，其余企业 扣非归母净利润同比负增长。23年Q1样本公司中传统车企扣非归母净利润下滑幅度 较大，或主要是由于新能源转型投入增加和行业“价格战”下的终端折扣加大。

（二）重卡产业链：复苏初期龙头公司展现强劲的业绩恢复能力

重卡产业链样本公司22年实现营业收入2,820.9亿元，同比-30.4%；实现归母净 利润52.6亿元，同比-67.8%；实现扣非归母净利润11.5亿元，同比-92.1%。从具体 公司来看，威孚高科、潍柴动力、中国重汽22年分别实现归母净利润1.2/49.1/2.1亿 元，同比分别-95.4%/-47.0%/-79.4%。22年重卡产业链业绩表现主要是受疫情冲击 下的需求不振及国五库存去化影响。根据中汽协、交强险和海关总署数据，重卡行 业22年国内批发/终端/出口销量分别为67.2/47.9/19.1万辆，同比分别-51.8%/- 66.1%/+35.4%。 23Q1重卡产业链样本公司实现营业收入870.3亿元，同比+17.3%；实现归母净 利润29.9亿元，同比+29.4%；实现扣非归母净利润25.1亿元，同比+22.0%。公司方 面，威孚高科、潍柴动力、中国重汽23Q1分别实现归母净利润4.1/18.6/2.2亿元，同 比分别-42.5%/+76.6%/+80.5%。

销量方面，中重卡23Q1累计批发/终端销量同比分别+1.5%/+31.0%。（1）据中 汽协，23Q1中重卡累计批发销量为26.8万辆，同比+1.5%。（2）据交强险，23Q1 中重卡累计终端销量为17.9万辆，同比+31.0%。23Q1国内部分地区出现煤炭运输车 新车型的采购，一定程度上拉动了国内中重卡需求，剔除该影响后，23Q1中重卡累 计终端销量或在16.2万左右，假设23年一季度中重卡累计终端销量占全年比重在23% 左右（正常季节性下为21.8%），23年全年中重卡终端销量预计为74.1万，同比 +37.4%，全年销量有望实现同比较高增速。 重卡产业链中我们关注的3家公司中国重汽、潍柴动力和威孚高科22年业绩都较 大程度上受到疫情冲击及和国六排放升级的影响，在行业显著的下行期中行业龙头 表现出了较高的经营韧性。

我们在年度策略报告中提出，卡车类似或好于 18 年底的乘用车，23 年或迎未 来 3 年最佳布局期。从23Q1重卡产业链经营端情况来看，复苏初期龙头公司已经 展现出超预期的盈利恢复能力，一季度中重卡销量隐含着全年较高的销量同比增速， 行业拐点基本确立，且目前行业总库存健康且仍持续去化，随着 23 年行业销量回 升，龙头公司或将释放较大业绩弹性。

重卡行业内在的技术进步，包括但不限于新车的燃油经济性和可靠性提升显著， 是推动行业更新率维持在均值附近的重要原因。此外，根据国家统计局，公路货运 周转量已经20多年正增长，其中16-20年增长幅度为30.2%，叠加治超带来的单车运 力平均下降20%，公路货运车辆保有量需求增长幅度为77.1%。我国公路货运需求类 似必选消费品，具备极强韧性并会随着经济总量上升长期正增长，带动卡车需求长 期增长，从目前来看保有量的增长比较稳健，更新率回归均值及出口端的拉动有望 支撑重卡行业长期向好逻辑。

（三）轻卡：疫情影响下22年轻卡更新率下行，23年轻卡行业景气度有望随经济复苏逐步恢复

轻卡行业样本公司22年实现营业收入887.4亿元，同比-16.1%；还原减值影响后 实现归母净利润15.7亿元，同比+1.6%；还原减值影响后实现扣非归母净利润15.2亿 元，同比+506.2%。其中，东风汽车、福田汽车、江铃汽车分别实现归母净利润 2.9/0.7/9.2亿元，同比分别-23.3%/+101.3%/+59.4%。根据中汽协、交强险和海关总 署，轻微卡行业22年批发销量、国内终端销量、出口分别为212.4/169.8/33.2万辆， 同比增速分别为-21.4%/-27.6%/+38.4%。

高端化趋势下ASP提升带来22年轻卡板块营收增速降幅低于销量降幅，受益于 成本管控能力提升及出口端正向拉动作用，轻卡板块业绩端表现不错。轻微卡国内 销量下滑主要来源于疫情影响下的更新率下行，和重卡产业链的逻辑类似，轻卡行 业样本公司22年业绩也受到国六排放升级的提前购买和疫情的负面影响，但轻微卡 国六排放升级的时间节点与重卡不同，21年透支影响小于重卡，22年轻卡同比降幅 低于重卡。

23Q1轻卡行业样本公司实现营业收入251.4亿元，同比+8.3%；实现归母净利润 5.8亿元，同比+28.6%；实现扣非归母净利润2.3亿元，同比+53.8%。东风汽车、福 田 汽 车 、 江 铃 汽 车 23Q1 分 别 实 现 归 母 净 利 润 1.0/3.0/1.8 亿 元 ， 同 比 分 别 -19.4%/+119.9%/-5.8%，福田汽车23Q1表现超预期。 轻卡过去十年销量稳定性较高，保有量温和提升，14年以后排放监管趋严和排 放标准提高导致壁垒大幅提高，产品单价大幅增长。行业集中度持续提升，盈利显 著改善；随着国六排放+安全法规+消费升级，单车售价或有提升，未来行业龙头公 司产值和净利润率弹性或更为显著。

（四）零部件：22年海外收入占比较高的零部件企业归母净利润表现相对更好，主要受益于汇兑收益的增长

汽车零部件样本公司22年实现营业收入8830.4亿元，同比+8.3%；实现归母净 利润320.7亿元，同比+17.0%，实现扣非归母净利润235.7亿元，同比+44.0%。从汽 车零部件全样本公司增长率中位数来看，22年归母净利润增长率和扣非归母净利润 增长率的中位数分别为-2.4%和4.2%（未剔除减值干扰）。 汽车零部件营收构成中，华域汽车、均胜电子、福耀玻璃、赛轮轮胎、立中集团 和继峰股份这六家收入规模较高，22年营收合计占比达到33.7%。剔除这六家规模 较大的公司，22年汽车零部件营业收入同比+5.9%。

23Q1汽车零部件样本公司实现营业收入2162.5亿元，同比+3.9%，实现归母净 利润86.0亿元，同比-2.3%，实现扣非归母净利润68.6亿元，同比+7.0%。从汽车零 部件全样本公司增长率中位数来看，23Q1归母净利润增长率和扣非归母净利润增长 率的中位数分别为5.3%和5.8%（未剔除减值干扰）。 23Q1华域汽车、均胜电子、福耀玻璃、赛轮轮胎、立中集团和继峰股份这六家 收入规模较高，23Q1营收合计占比达到33.6%。剔除这六家规模较大的公司，23Q1 汽车零部件营业收入同比增速+4.1%。

22年海外收入占比较高的零部件企业归母净利润表现相对更好，主要受益于汇 兑收益的增长。将零部件样本上市公司按照22年海外销售收入占比由高至低排序， 分为海外收入占比较高（占比等于或超过30%）与较低（占比小于30%）两部分来 看：（1）海外收入占比较高的企业中，剔除归母净利润占比较大的华域汽车、福耀 玻璃和同比受减值干扰较严重的均胜电子、万里扬、兴民智通前后，22年归母净利 润同比增速分别为+207.3%/+13.2%；（2）海外收入占比较低的企业中，剔除归母 净利润占比较大的华域汽车、福耀玻璃和同比受减值干扰较严重的均胜电子、万里 扬、兴民智通前后，22年归母净利润同比增速为-8.8%/-22.2%。

剔除汇兑收益前后零部件样本公司22年归母净利润同比增速分别为+17.0%/- 4.7%。22年零部件样本上市公司汇兑收益为42.8亿元，21年汇兑损失为16.3亿元； 剔除归母净利润占比较大的华域汽车、福耀玻璃和同比受减值干扰较严重的均胜电 子、万里扬、兴民智通后，22年零部件公司汇兑收益为27.4亿元，21年汇兑损失为 9.7亿元。

（五）汽车服务及销售：检测龙头疫情冲击下业绩依然稳健

中国汽研： 公司 2022 年实现营业收入 32.9 亿元，同比-14.2%；扣非后归母 净利润 6.9/6.5 亿元，同比分别-0.4%/+14.3%。分业务来看，公司 22年技术服务/ 专用汽车改装/燃气应用系统和轨道交通业务营业收入分别 27.8 亿元/1.9 亿元/1.9 亿元和 1.1 亿元，同比分别+16.9%、-83.6%、+29.0%和-2.0%，技术服务收入稳步 增长。22年毛利率和归母净利率分别为 44.1%和 20.9%，同比分别+10.6pct 和 +2.9pct，主要是高毛利率的技术服务收入结构占比有所提升。 23 年 Q1 营业收入及扣非前后归母净利润分别为 7.1 亿/1.4 亿和 1.3 亿， 同比增速分别为+26.0%/+9.5%和+9.3%。

其中，技术服务业务实现收入 5.9 亿元， 同比+17.2%，收入继续稳步增长。23 年 Q1 毛利率为 42.5%，同比-2.7pct，环比 -2.1pct。公司 14-18 年分红率由 16%提升至 60%，19 年至今分红率一直保持在 40%以上。根据公告，22年公司拟每股派发现金红利 0.30 元（含税），分红比例为 43.7%。 广汇汽车：22年实现营业收入1298.0亿元，同比下降18.1%，归母净利润-28.1 亿元，同比转负。23年1季度实现营业收入314.0亿元，同比下降10.6%，实现归母净 利润5.3亿元，同比下降20.5%。 国机汽车：22年实现营业收入409.5亿元，同比下降6.8%，归母净利润4.1亿元， 同比上升60.1%。23年1季度实现营业收入102.2亿元，同比上升15.7%，实现归母净 利润1.0亿元，同比转正。

三、乘用车行业面临去库存和新能源转型的压力，现金流充足、成本控制能力强的车企具备更充裕的腾挪空间

乘用车行业当前面临去库存和转型新能源的压力，现金流和营运资本充足、成 本控制能力强的车企具备更充裕的腾挪空间。此外部分汽车企业仍有大比例回购和 分红的能力，有助于引导市场有效定价。

（一）人工成本：22年重卡产业链、汽车零部件、客车板块人工成本率较高

我们用现金流量表的支付给职工及为职工支付的现金和资产负债表的应付职工 薪酬增加值衡量公司的人工成本：人工成本率=（支付给职工及为职工支付的现金+ 应付职工薪酬增加值）/营业收入。 22年汽车行业的人工成本（支付给职工及为职工支付的现金+应付职工薪酬增加 值）为3293.0亿元，同比+15.4%，22年汽车行业营业收入同比+4.8%。23年1季度 汽车行业人工成本为879.7亿元，同比+20.8%，同期汽车营业收入+5.1%，成本刚性 导致人工成本增幅大于营业收入。 19-22年汽车行业的人工成本复合增速为+10.8%，19-22年汽车行业营业收入复 合增速为+7.2%。其中，19-22年乘用车、重卡产业链、轻卡、客车、汽车服务、汽 车销售、摩托车及其他、汽车零部件的人工成本复合增速分别为+16.9%/+10.3%/- 1.2%/-2.3%/+6.3%/-6.5%/+3.9%/+7.5%。

22年汽车行业人工成本率为10.1%，同比+0.9pct。其中，重卡产业链、汽车零 部件、客车板块人工成本率较高，汽车销售、汽车服务、轻卡板块人工成本率较低。 同比变化来看，人工成本率同比下降的细分领域是摩托车及其他、客车，分别同比1.7pct/-1.3pct，重卡产业链和乘用车板块人工成本率分别同比+4.4pct/+1.1pct。23 年1季度汽车行业人工成本率为11.1%，同比+1.4pct，环比+0.7pct。 23年1季度汽车行业人工成本与归母净利润比值为3.1，22年同期和21年同期这 一比值分别为2.8、2.1。

从汽车行业样本公司来看，23年1季度人工成本率最低的五家企业分别是：上海 物贸（2.1%）、浙农股份（2.3%）、新朋股份（2.9%）、中国重汽（3.1%）、卡倍 亿（3.4%）。此外，广汇汽车、福田汽车、广汽集团、上汽集团、东风汽车、长安 汽车的人工成本率也处于较低水平。 从人工成本与归母净利润比值来看，23年1季度汽车行业样本公司中这一比值较 小的前五家公司分别是：上海物贸、森麒麟、长安汽车、云意电气、新坐标。此外， 旭升集团、威孚高科、隆盛科技、伯特利、拓普集团、天润工业、科博达、中国汽研、 广汽集团、中国重汽等公司人工成本占归母净利润比值也相对较低。

（二）折旧摊销：22年重卡产业链、汽车零部件折旧摊销率较高

折旧和摊销是公司固定成本中另一块占比较高的部分。根据2022年年报披露的 数据，2022年汽车行业折旧摊销率为4.4%，同比+0.1pct。其中，重卡产业链、汽车 零部件折旧摊销率较高，22年分别达到7.7%、5.6%；汽车销售、汽车服务、摩托车 及其他、客车折旧摊销率较低，22年分别为1.6%、2.3%、2.3%和3.0%。从汽车行业样本公司来看，2022年折旧摊销率最低的五家企业分别是：久祺股 份（0.6%）、浙农股份（0.6%）、春风动力（0.8%）、中国重汽（1.1%）和华安鑫 创（1.2%）。此外，广汇汽车、中通客车和上汽集团等折旧摊销率也处于较低水平。

（三）现金流：23年Q1重卡产业链受益于行业复苏现金流表现亮眼

现金流是衡量企业抗风险能力的重要指标。汽车企业的应收票据基本为银行汇 票，变现能力较强，且目前银行承兑汇票被用作基本的支付方式，我们以经营性净 现金流量与应收票据增加值之和衡量经营性现金流情况，会比仅用经营性净现金流 更加准确反映企业获取现金的能力。 1. 调整后经营性净现金流（经营性净现金流+应收票据增加值）。 2023年1季度汽车行业调整后经营性现金流量净额为186.7亿元，2021、2022年 同期分别为-39.6、-283.9亿元。 从现金流角度来看，汽车行业整体抗风险能力较高。其中重卡产业链受益于行 业复苏表现较好。23Q1乘用车、重卡产业链、轻卡、客车、汽车服务、汽车销售、 摩托车及其他、汽车零部件的调整后现金流量分别为60.5/56.1/-2.3/6.3/4.8/- 11.6/25.2/47.7亿元。

2. 调整现金比率——反映短期变现能力。财务分析中反映资产变现能力的指标有流动比率、速动比率、现金比率，其中 现金比率是流动资产扣除应收账款后的余额与流动负债的比率，最能反映企业短期 变现能力。一般情况下，现金比率的计算方法是：现金比率=（货币资金+有价证券） /流动负债，结合汽车行业财务特点，我们将公式调整为：现金比率*=（货币资金+交 易性金融资产+应收票据+应收款项融资+其他流动资产）/流动负债。 23年1季度汽车行业调整后现金比率为57.8%，其中摩托车及其他现金比率最高， 为95.8%，重卡产业链为79.0%，其次汽车零部件现金比率靠前，为58.1%，乘用车、 汽车服务、轻卡、客车、汽车销售现金比率较低，分别为55.8%、51.0%、50.1%、47.0%和25.2%。

（四）资本性支出：22年乘用车行业资本性支出维持较高增速

我们用现金流量表的“购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金” 科目衡量汽车行业的资本性支出情况。 22年汽车行业资本性支出为2536.6亿元，同比+48.7%，行业资本性开支整体呈 上升趋势。23年1季度行业资本性支出为670.2亿元，同比+43.4%。 细分子领域来看，22年乘用车资本性支出1522.4亿元，同比+83.9%；汽车零部 件资本性支出762.7亿元，同比+19.4%；重卡产业链资本性支出为116.3亿元，同比 +5.7%。此外，轻卡、客车、汽车服务、汽车销售、摩托车和其他22年资本性支出分 别同比-5.8%/+34.3%/+14.0%/-19.9%/+26.5%。

（五）营运资本：汽车销售和汽车零部件营运资本同比正增长

我们用资产负债表的“流动资产”科目减去“流动负债”科目来衡量汽车行业的 营运资本情况。 截至23年1季度末，汽车行业营运资本为3426.9亿元，同比-19.4%。细分板块来 看，摩托车及其他板块同比大幅转正，汽车销售和汽车零部件23年1季度末营运资本 分别同比+12.6%/+10.8%。

（六）有息负债率：轻卡和乘用车行业有息负债率呈持续下降趋势

我们用有息负债率来衡量汽车行业的营运资本情况，有息负债率的计算方法是： 有息负债率=带息债务/总资产。 截至23年1季度末，汽车行业有息负债率为17.2%，同比-0.3pct。细分板块来看， 23年1季度末轻卡、乘用车有息负债率分别同比-3.7pct/-1.5pct，重卡产业链、汽车服 务 、 摩 托 车 及 其 他 、 汽 车 零 部 件 、 客 车 有 息 负 债 率 分 别 同 比 +2.4pct/+1.8pct/+1.2pct/+0.9pct/+0.5pct/+0.1pct。

四、汽车行业关键财务指标

根据百川资讯价格拟合原材料成本指数，22年广发乘用车原材料成本指数均值 同比-4.6%，23年Q1广发原材料成本指数均值同比-13.2%。重卡原材料指数和乘用 车趋势一致。在原材料成本同比下滑的情况下，23年Q1汽车行业板块净利率为3.6%， 同比+0.1pct。随原材料成本的滞后确认和下游需求的逐步上行，我们预计汽车行业 成本压力有望进一步降低。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

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